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奇虎360美股退市93亿美元，回归A股直指千亿市值，互联网龙头+A股高估值+监管=？

小汪说

半年盘点系列：

《No.1，首发，A股并购"独家"标的半年大盘点 | 小汪天天见》

《反思！为何风口成为风暴？影视互金行业并购半年大盘点 | 小汪天天见》

美国东部时间2016年7月15日，奇虎360宣布私有化交易完成。公司同时宣布其在纽交所交易的美国存托凭证将最晚于美国东部时间2016年7月15日下午4点停止交易。

在奇虎360私有化的394天中，市场经历了欢迎中概股优秀公司回归的喜悦，也面对了恐惧巨无霸抽水泵套利的厌恶。随着奇虎360私有化的完成，中概股又重新成为资本市场的焦点。

奇虎360决定私有化之初，正值中概股回归潮起之时。分众传媒、巨人网络等中概股回归后，资本市场的表现出众。众多投资者的“壳”投资策略，主要就是基于对中概股优质资产的垂涎。

然而，随着中概股回归的速度加快，体量太大，其回归行为受到强烈的质疑。在证监会有意放缓中概股回归声音传出后，YY等公司宣布停止私有化。正如并购汪社群里的群友所言：回归也好，借壳也罢，其实市场上视力所及，能成功的借壳的项目也就那么几十个，这轮市场资产洗牌和腾笼换鸟是真，但并非是以显摆的借壳方式推进，中概回归太招摇，不打他们打谁。

为此，小汪@并购汪梳理了2016年中概股回归A股的案例，和小伙伴们一起看看这些中概股是如何回归A股市场的？看一看有这些案例珠玉在前，奇虎360是否能在A股市场中再一次作出“创新”呢？

1、完美环球并购完美世界100%股权，中概股私有化和借壳上市同时进行，加速完成私有化进程

1月7号，完美环球发布关联交易报告书（草案），拟120亿并购完美世界100%股权。

完美世界的主营业务为网络游戏的开发、发行和运营，属于网络游戏行业。网络游戏是指由软件程序和信息数据构成，通过互联网、移动通信网等信息网络提供的游戏产品和服务，完美世界具体涵盖了客户端游戏、网页游戏、移动网络游戏和电视游戏。

标的资产：完美世界100%股权

交易作价：120亿元

支付方式：120亿元股份支付

发行股份价格：19.54元/股

募集配套融资：不超过50亿元，发行价为23.56元/股，实际控制人池宇峰认购41.5亿元，公司员工持股计划认购7亿元。

募集配套融资投向：影视剧投资项目、游戏的研发运营与代理项目、多端游戏智能发行平台、偿还银行贷款、补充流动资金。

业绩承诺：2016-2018年扣非净利润分别不低于7.55亿元、9.88亿元、11.98亿元

标的资产历史业绩：2013年、2014年、2015年1-9月净利润分别为5.01亿元、4.44亿元、-2.73亿元。

重要时间轴：

小汪点评：

（1）借壳在先，本次资产注入不构成借壳。完美世界在进行私有化进程中，先用完美影视借壳金磊股份，待完美世界私有化完成后注入完美环球。根据借壳上市的认定执行“累计首次原则”。所以此次完美世界注入完美环球的方案并不构成借壳。

（2）登录A股，获得多倍溢价。完美世界注入后，完美环球市值由90亿最高涨至逾500亿元。其中完美世界私有化价格仅为62.2亿元。

2、南京新百拟收购CO集团65.4%的股权，加码医疗养老产业布局。

1月8日，南京新百发布交易报告书（草案），拟以57.64亿元收购CO集团65.4%股权；同时募集配套融资不超过49亿元，对于剩余34.6%的股权待私有化完成后现金收购。交易完成后，CO集团将从纽约证券交易所退市，成为南京新百的全资子公司。

CO集团是中国最大的以专业脐带血造血干细胞储存为主营业务的生命科技企业，主要产品为新生儿脐带血造血干细胞的制备及储存业务。CO集团形成了从签约、采血、运输、冻存、解冻复苏出库以及后续跟踪服务的全流程服务。

标的资产：CO集团65.4%股权

交易作价：57.64亿元

支付方式：25亿元股份支付+32.64亿元现金支付

发行股份价格：18.61元/股

募集配套融资：不超过49亿元，发行价格为22.23元/股

募集配套融资投向：呼叫中心&养老指挥中心建设及运营、健康养老移动终端开发、升级和推广、CRM系统升级、养老护理人才培训基地建设、远程医疗分诊与服务平台、健康小屋、健康咨询服务中心、偿还银行贷款（占49.6%）。

业绩承诺：2016年-2018年扣非净利润分别不低于3亿元、3.6亿元、4.32亿元

标的资产历史业绩：2013年、2014年、2015年1-9月份净利润分别为1.08亿元、1.37亿元、0.59亿元

重要时间轴：

小汪点评：

（1）收购CO势在必得。公司由2015年8月60亿元的报价，在11月到达110亿，最终报价90亿元左右。虽然彼时，A股市场在5个月里，下跌了将近30%，但是较于最初的报价还是提高了50%。并购决心可见一斑。

（2）收购行业龙头，取得赛道优势。通过并购取得行业核心竞争力，最短距离就是买下行业龙头及其相关稀缺资源。此次交易完成后，南京新百在全球脐带血关联储量已近100万份，一举超过原来世界最大的脐带血库美国Cord Blood Registry（CBR）的50万份，成为全球最大的脐带血库企业。南京新百这一思路还体现在收购中国脐带血库和齐鲁干细胞，收集脐带血库牌照这一稀缺品。

（3）股权及现金分步收购的安排满足各方利益诉求。整体交易分成控股股权收购和少数股权收购两个步骤，在时间上保证了上市公司转型及减少了私有化过程中的风险。对于上市公司而言，保证了控制权在30%以上，减少了股权稀释的风险。对于交易对手金卫医疗BVI而言，既能在私有化完成之前获得大量现金，又符合《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》，还节约了从私有化到退出的时间。

（4）交易依然存在较多风险。交易风险主要集中于标的资产：外资行业准入限制、标的资产股权结构不确定风险、私有化失败风险等。此外，业绩承诺的履行能力也是受到了上交所的问询。

3、综艺股份拟并购中星技术100%股权，回归估值过高，市场认可度不高

3月31日，综艺股份发布公告，拟以作价约101亿元收购中星技术100%股权；同时募集配套资金不超过51亿元，其中公司实际控制人昝圣达认购金额为5亿元。

中星技术业务范围涵盖安防系统集成、安防智能产品制造及运营服务，是目前国内既掌握SVAC国家标准同时又具备完整产业链的安防监控企业，提供“产品+解决方案+运营”的安防产业服务。

标的资产：中星技术100%股权

交易作价：101亿元

支付方式：78亿元股份支付+23亿元现金支付

发行股份价格：12.2元/股

募集配套融资：不超过51亿元，发行价格为15.2元/股

募集配套融资投向：重组现金对价的支付、标的资产安防监控物联网系统研发应用产业化项目、标的资产系统集成常规投标、上市公司补充流动资金和偿还银行贷款。

业绩承诺：预估2016年度、2017年度、2018年度实现扣非后净利润分别为3.46亿元、5.58亿元、9.16亿元

标的资产历史业绩：2014年度、2015年度扣非后净利润分别为0.78亿元、1.31亿元

重要时间轴：

小汪点评：

（1）上市公司实控人持有标的33%股权，构成关联交易。公司实际控制人昝圣达控制的企业圣达投资持有交易标的中星技术33%股权。上市公司今年市值约在143亿左右，作价101亿收购标的资产且不考虑募集配套资金的情况下，上市公司控股股东股权并没有稀释。

（2）关联交易下，标的资产增值率较高引发争议。此外，构成关联交易的前提下，标的回归A股后对比母公司中星微的增值率就达到了244.24%，相比其他几家中概股回归的公司明显偏离，其中是否损害中小股东利益的问题也是受到交易所的问询。其他诸多争议点包含净利润绝大部分来源于政府补助、3年业绩承诺的净利润仅为收购总价的18%等。

（3）二级市场认可存疑。自5月4日复牌，股价7个交易日内跌幅达32.5%。社群群友也指出，这也表明二级市场对于中概股回归也逐渐趋于理性。

4、王子新材拟购买飞流九天100%股权，清华系搭台，后期可待？

2016年5月18日，王子新材发布关联交易报告书（草案），拟以50亿元收购飞流九天100%股权，同时募集配套资金不超过36.44亿元，用于支付现金对价等。

飞流九天是移动游戏发行运营商、专业的移动互联网营销服务提供商。公司集研发与发行运营于一体，拥有自有移动营销平台。交易完成后公司将逐步布局行业前景广阔的移动互联网游戏和广告领域。

标的资产：飞流九天100%股权

交易作价：50亿元

支付方式：17.56亿元股份支付+34.44亿现金支付

发行股份价格：33.37元/股

募集配套融资：不超过36.44亿元，发行价格33.37元/股

募集配套融资投向：支付本次交易中的现金对价、支付本次重组交易税费、补充飞流九天流动

业绩承诺：2016年度、2017年度及2018年度实现的扣非净利润分别不低于4亿元、5亿元、6亿元

标的资产历史业绩：2014年度与2015年度净利润分别为1.4亿元、2.87亿元

重要时间轴：

小汪点评：

（1）规避借壳？一致行动人引质疑。2016年5月30日，王子新材收到《中小板重组问询函》。其中，清华系与上市公司实际控制人形成一致行动人，被监管层问询是否有规避借壳的可能性。同时，在本次交易完成后，上市公司股权分立，多方势力均衡，未来的发展状况值得关注。

（2）飞流九天高估值，网秦用心良苦。飞流九天本次交易估值较2012年网秦收购公司时溢价33倍。交易方案中显示，网秦一直对飞流九天进行优质资产置入。上市公司通过购买不错的游戏资产，合并财务报表的方式，扩大了飞流九天的规模和营收。最后通过收益法进行资产评估是，最大化了飞流九天的估值。最终飞流九天估值50亿元，母公司网秦市值才22亿元。

（3）网秦剥离优质资产，实现投资收益。在美股市场上，网秦的财务问题和诚信问题受到不少投资者质疑及集体诉讼。作为网秦的优质资产，飞流九天一直尝试着回归港股或者A股。通过此次交易，网秦收获了大量现金，实现了公司的投资收益。

5、石基信息全资子公司拟购买eFuture公司剩余47.62%的股权，实现私有化eFuture，延伸产业布局

6月7日，石基信息发布公告，其全资子公司拟以每股6.32美元收购除石基（香港）及其关联方持有股份以外的eFuture公司已发行在外的全部流通普通股股份。

eFuture公司是中国快速增长的消费品及零售行业软件和解决方案提供商、移动互联网业务的推动者，其为中国及国际1,000多家消费品牌和零售企业（包括多家世界500强客户和近40家中国百强零售商）提供全渠道解决方案、移动社交购物和本地服务。

标的资产：eFuture Information Technology Inc.47.62%的股权

交易作价：未提供（估算为1,462万美元）

支付方式：子公司自有资金

标的资产历史业绩：2014年与2015年净利润分别为119万美元、117万美元；

重要时间轴：

小汪点评：

（1）控股在前，私有化在后。石基信息子公司利用自有资金先行购买eFuture部分股权，宣称进行战略投资。上市公司控股eFuture后，再对公司进行私有化。简单私有化流程及保障过程途中的顺利实行。

（2）全现金交易，不构成重大资产重组。本次投资使用子公司的自有资金，不构成关联交易，同时不构成重大资产重组，同时该方案并未受到问询，监管障碍较少。通过这种方式，收购方减少了交易方案的不确定性。

（3）多层次战略布局。2015年12月3日，石基信息发布公告收购了长益科技100%的股权。石基信息通过收购eFuture与长益科技，实现了对旅游、酒店、零售的大消费布局。公司大股东阿里系可能通过收购IT零售商，发展和开发线下支付平台，采集消费数据。并融合天猫超市，打通线上线下的隔阂，维持公司零售霸主的地位。

6、金桥信息拟购买航美传媒75%的股权，纠纷麻烦不断，坎坷追寻回归路

2016年6月15日，金桥信息发布重组框架协议的公告，拟购买文化中心基金和龙德文创基金所持有的航美传媒共计75%的股权。

航美传媒主要业务由电子媒体广告业务组成，包含国内主要机场的媒体广告传播模式。公司是中国最有影响力的中高端户外媒体运营商，在中国航空数码媒体市场占有率超过90%。公司还拥有大部分机场传统媒体资源，打造了覆盖北京、上海、广州等全国主要机场以及国航、东航、南航等多家航空公司2300余条航线的航空媒体网络。此次Air Media出售的是航美传媒拆分出来的机场广告业务,目前VIE架构解除仍在进行中，业务重组、整合，仍未完成。

标的资产：航美传媒75%的股权

交易作价：价格以评估值为依据，由交易各方协定确定

支付方式：原则上以非公开发行股份的方式支付，不排除以部分现金的方式支付

发行股份价格：由交易各方按《上市公司重大资产重组管理方法》的规定协商确认

业绩承诺：具体金额根据标的公司的评估情况由交易各方协商确定

标的资产历史业绩（美股母公司）：2012年-2015年的净利润分别为-0.33亿美元、-0.11亿美元、-0.26亿美元、1.5亿美元

重要时间轴：

小汪点评：

（1）盈利能力存疑。航美传媒股价仅为3.12美元，公司市值不足2亿美元。公司财务数据、运营情况常年表现不佳，本身的盈利能力一直受到外国投资者质疑。

（2）回归障碍多，航美传媒前路坎坷。航美传媒面临着美国集体诉讼、在岸个人诉讼、对赌协议条款束缚、业绩对赌压力、插手股权购买方再转让等诸多严峻的问题。

7、结语

目前，国内资本市场并无业内第一序列的互联网企业，此次完成私有化后的奇虎360将是未来一段时间内众望所归的明星股。

奇虎360最有可能借壳登录A股，但是在当下的监管环境中，交易方案具体将如何实现？是否拆分企业安全集团作为独立主体回归A股上市？未来的估值又该如何“判断”？

相信最终的交易方案，交易过程中的困难，以及最终结果都将给市场带来很大的启发。在此之前，并购汪社群对此已进行数次的专题讨论，欢迎大家分享你的思考。

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