整理|巴芮

2020年，一场突如其来的疫情让本该从寒冬走向暖春的创投市场充满了“黑天鹅”。如果说，投资人工作的核心始终是从不确定性中寻找确定性，当下可能是他们所能遇到最极致的大环境了。作为始终执创业者手的伙伴与伯乐，面对不确定性的当下，投资人们将如何拨开挑战与机遇并存的暗涌，飞跃天鹅湖？8月26日-27日，36氪“2020中国投资人未来峰会”在上海中心大厦举行，百家主流投资机构齐聚一堂，分享如何在行业短期波动中保持长线思维，追求长期的增长机会。

过去几年黑天鹅事件频发，今年疫情更是让黑天鹅跌落成湖。如何能飞跃天鹅湖是当下投资人们思考的问题。围绕这一话题，峰瑞资本创始合伙人李丰，创世伙伴资本创始合伙人周炜，大钲资本合伙人陈伟豪，光速中国创始合伙人韩彦，明势资本创始合伙人黄明明，正心谷资本合伙人叶春燕6位国内顶级VC投资人进行了对于投资领域、周期与市场机会的讨论。

论坛现场图片

以下为对话实录，经36氪编辑整理：

刘旌：今年年初新冠疫情刚刚爆发的时候，商业领域的主流情绪挺悲观的，现在来看新消费、硬科技还是爆发出了甚至丝毫不逊色于往年的机会，这个问题可能会有点俗，但可能是大家都特别关心的问题。各位在压押什么领域？

李丰：我们是消费互联网、科技、生物医药三个方向都有投，生物医药占接近40%，科技方向含芯片占三分之一，剩下是消费互联网。今年三个方向都在整体变好变热，结果是投什么都挺贵，投项目时竞争很激烈。

周炜：我们十多年一直坚持投TMT，都作为早期投资机构。过去二十年中国互联网主要是在建立连接，我们之前投的公司不论京东还是喜马拉雅主要是以商业模式取胜，而非技术优势，这也是中国创投和创业过去二十年主要的方向。现在这一过程已经到了尾声，很多技术都已经发展到可以改造生活和行业了——有远见的创业者找到最合适的创业场景，运用最强的运营能力，实现技术对生活的改造，这是大趋势。我们去年投资了不少数字医疗公司，主要用技术帮助医疗突破瓶颈。今年以来不幸遇到疫情，但也帮助这些公司在商业场景上实现了大规模突破。

陈伟豪：大钲资本一直加注于互联网化改变中国人的消费方式以及医疗方式的商业模式，所以大钲对消费和医疗技术的革新是最看重的。今年以来，在新冠疫情和中国创新加速迭代的双重背景下，我们看到了一些类似于控股的机会更多地出现，有一些企业需要注入新鲜血液。虽然二级市场特别火，但今天的一级市场以及二级市场里面的腰部公司并没有那么火，这里面有很多投资机会，所以除了传统的大量的成长性投资之外，我们还会关注一些可以驱动它增长的各种各样的变革，和创始人或战略合作伙伴一起来进行的控股机会。

黄明明：明势资本关注早期科技领域，大概80%是在to B赛道，比如神策数据、酷家乐等这样的企业。有20%是消费科技，这个领域我们不太看纯商业模式创新的，而是由技术驱动的，比如满街跑的小牛电动、理想汽车，我们都是他们第一个投资人。我们相信未来5~10年最大的机会是物理世界的数字化，我们内部叫做把各行各业变成数字化，所以这也是今年我们持续重点布局的。

韩彦：光速一直专注三个领域，第一个是消费互联网，第二个是产业互联网，第三是硬科技和企业服务。过去14年里，我们主要依托A轮为主，在中国、美国、以色列、印度做大量的早期投资。2020年开始很多天鹅飞过来，光速也做了一定改变，我们从A轮扩张到了成长期和晚期，还成立了东南亚、欧洲办公室，但还是专注在消费、产业互联网、企业服务和科技领域。

今年一个非常大的主题是科技，所以我们在消费里面找科技，在产业化互联网里面找科技，也在科技里面找更硬的科技

叶春燕：我们也是专注投三个领域，2015年到现在大概200多亿规模，三期基金，基本上围绕互联网、高端制造和医疗在投。过去一年我们更多的在投新消费和创新药，投了将近十家创新药公司，其中5家在港股和科创板上市。新消费会有一些变化，之前我们投互联网娱乐特别多，现在我们会更围绕年轻人消费的代际变化和线上化这两个大趋势，投了一些头部的高频高毛利的消费品类。

刘旌：各位都是经历过经济周期和很多投资周期的人，你们认为这些曾经的经历，给予你们可以沉淀下来的最重要的事或者信念是什么？

李丰：这都是讲起来很容易听明白的大道理，但是做起来很难。比如，经历周期的时候，往往有一个诱惑：你知道那个泡沫终会破，但可能还是忍不住想，是不是趁着它没破的时候“捞”一把？知行合一，还挺难的。

现在肯定各种各样原因造成流动性周期，所有诱惑全来一遍，这次还加上了资本市场的变化和变革，更难分清到底哪些是因为钱多造成的泡沫，哪些是将会过去的事情，哪些是趋势，哪些是会长期存留的现象和变化。每过一个周期你都感觉学会了，但每次泡沫来的时候，总有各种各样的诱惑，最难的事是努力不去捞更多的泡沫，因为它总会在你手里破掉的。

周炜：在行业的时间足够长以后，我们能看到一个个周期，热的时候年轻人涌进来，冷的时候年轻人都走了，这个状况很明显。经过这么多周期以后，相比夏虫不可以语冰，更现实的是覆巢之下安有完卵，只要我们认为这个鸟窝不会掉下来，动作就不应该有变化。一些投资原则不会变，经过一段时间对大环境的担心以后，下一步还是回到根本。我们的经验是，看得要越来越窄。刚入行什么都想投，但是真正有长远价值、越做越大的公司，需要投资人长期的专注研究。

陈伟豪：一个好的投资人还是强调一点——纪律性，不管在周期高点还是低点，至少在你投进去的时间点上，还是要判断这个企业的核心竞争力，而不是被趋势所驱动。在一个周期里面，应该坚持对核心价值的判断，坚持这个企业到底是不是好的管理团队，好的业务模式，是不是能够跑得通赚钱的商业模式。

另外，在周期差的时候，对你坚信的企业要不放弃；在高周期的时候，要懂得把握退出的机会，不要觉得泡沫会一直涨下去。

黄明明：大家都在讲做时间的朋友，问题是你做多久的朋友？事实是我们看到的大多数人不是这样。很多媒体朋友问我，为什么才三个月的时间电动车忽然冰火两重天？可能我们在这个领域花了点时间，有了一定的积累和沉淀，对电动车必将是未来的大趋势建立了坚定的信念，可能没有像媒体的朋友那么强烈地感受到中间的波折和冰火两重天。越是早期的科技领域的风险投资人，要训练自己能够把时间维度拉长去看一件事情，这个事非常难。我们比普通人或这个圈子里的大多数人，用稍微长一点的维度看，这就是你能够弯腰捡钱的机会。

大部分人有两种焦虑，一种是舍弃掉当下的热点或风口，还有一种是对某一个长线的事情没有建立信念。我们在五年前建立了对智能电动车加自动驾驶的长线认知，接下来需要持续在物理世界数字化的赛道上建立更长远的眼光。

韩彦：这段时间VC投资人们最大的感受可能就像司机开车，驾龄越长反而越紧张。风险投资这个行业是非常漫长的事业，过程中比较的是谁更能保持一个长期心态。没有任何一件事情是一蹴而就的，也没有任何一个暴涨或暴跌值得惊喜和恐惧，我们反而要思考，是不是能以长期的心态追求复利，不断的叠加，这是最难的。第二点感受是，越做越有自知，特别是遇到一些大的成功，包括企业的上市或阶段性成就，这时候不能盲目自大。

叶春燕：周期有三类，资本周期、经济周期、产业周期。判断在周期低点还是高点，这个对投资估值的时点和估值把握有帮助。但怎么穿越周期，个人认为三点：第一信仰，你对宏观大趋势的信仰，相信十年之后世界会变成什么样，这是所有坚持的支点。第二能力圈，你在能力圈你才看得懂，守得住。第三回到商业的本质和事物的规律，在周期变化中抓住不变的东西，基本上这个周期对你就影响很小，基本上跟二级市场围绕着价值线波动类似。

刘旌：退出无疑是2020年整个资本市场最核心的关键词，不管是A股市场还是港股、美股都特别火热，在座很多公司正在IPO或者IPO过程中，你们觉得这波二级市场热潮是个怎样的机会？

李丰：可以分成两类。从资本市场变革来看，资金和资产的匹配当中的多少问题，有一些资本市场变化带来的是阶段性窗口，因为资产少，资金多，这是制度调整引起的，这是一类。第二类是整个资本市场本身对国家经济起到的作用，这个持续的时间会长一些。

过去两年中，政策讲到最多的是调整经济结构，增加直接融资占比。大概从五年前我们自己做宏观经济分析的时候，也认为最重要的事情就是降低借钱、增加直接拿钱的比例。这带来的结构性调整是长期的，因为中国资本市场的市值大概50多万亿，GDP100万亿，以金融正常发达国家的比例来看，资本市场无论如何也会占到GDP的80%或以上，眼下我们资本市场的总规模拿二级市场来举例还会增长比较多，而且是在比较快的周期。同时，中国还要降低负债，一拉一推，这个动力是长期的。

第三看钱怎么折腾。有一种结果是短期的、小的刺激。这是一个短期的钱的供给，如果短期有刺激政策，伴随着流动周期就有变化。另一种是，中国资本市场在2018年6月份从发改委的官网上第一次放开了很多领域当中的外商投资占比，大幅度放宽市场准入，在过去一年更是如此，尤其是金融市场。这件事可能带来的最大的变化是，以前我们只考虑中国内货币变动的周期带来的资金变动就可以，现在是我们把市场打开，并且还给出政策吸引，中国也面临着全球资产配置，低息国家的钱涌入会对中国资产价格产生什么影响可能是另一个比较大的变量。换句话说，以前只跟自己的钱相关，现在跟全球的钱相关，全球还印了一次钱。

周炜：我们是美元、人民币规模各占一半的双币基金。近期明显感觉到中国过去积累了一大批可以上市的公司，出现一波上市潮很正常。另外，在国内科创板等各方面的政策下，出现了一大批之前很少上市的硬科技公司，非常受欢迎，市值很高。资本市场在任何一个国家都起到了重要作用，引导资本往最重要的地方去——在国内是核心科技领域。

之前有一篇文章说泡沫，其实在某些领域必须有一定的泡沫，才能吸引足够多的资本扶持这个领域的创业公司。今天和以前最大的区别在于，今天的泡沫下有坚实的礁石——最终是好公司成就资本市场，而不是资本市场成就好公司。

陈伟豪：今天资本市场上有大量的钱是毋庸置疑的，但未来这波资本市场的红利会持续多久很难讲。不管PE还是EV/EBITDA，可能是在过去这段时间里面最高的一段，尤其在新冠疫情下，全球性的大多数公司，除了少量的科技巨头和医疗企业以外，真正的业绩表现其实是非常有挑战的。在这个背景下，现在如果你用PE或者EV/EBITDA去计算，是更贵的估值体系。但从另外一个角度讲，不管是美国政府还是全球其他政府，短期不会有收水的决心。

作为一个投资人，在投资和持有的时候去判断核心价值到底能支撑多久，把握好投资和退出的时机，这是投资人的功力之一。

黄明明：如果拉长时间维度，你关心短期一个IPO的窗口到底能持续多久，第一没意义，第二没这个能力，我相信今天台上大多数人在今年疫情爆发的时候，没有预测到5、6月份资本市场美股和中国股市的火爆，大多数人当时觉得投资人该去休假。

可以建立一些信心的是，第一好公司在未来相当长的时间会越来越贵，或者超出它现有的价值，而且加速到来。第二，我们是看早期的，关注年轻创业者，只要这个动力不消失，中国去海外上市就不会停，而且会非常热。前段时间有外媒或LP会问，中美关系这个情况了，为什么还这么多中国公司成群结队地去美国上市？我们参与过几个公司的路演，你难以想象全球投资人的热情以及他们渴望的程度，深夜里打电话、写极为煽情的邮件。最好的公司成就了好的资本市场，不是反过来，这一点只要中国的创业者动力在，我觉得这个是有长期信心的。

韩彦：好的创新造就了好的资本市场。光速从来不去预测资本市场什么时候好，什么时候坏，什么时候该好，什么时候该坏，但它一直像波浪一样起伏。2006到2016年，我们一直是单币种海外基金，在投资时关注价值的思考。2017年有了人民币基金后，我们明显感觉到国内资本市场的成熟和成长，包括科创板和创业板的注册制等新政策。人民币现在看起来IPO可能比美元更好，所以我们还是很有信心。

叶春燕：有一个长期判断，就长期来看，资本会长期宽裕，优质的资产会越来越稀缺。而优质资产是真正驱动资本市场IPO最重要的点，当然短期会受到政策很大影响，尤其中国，无论是上市准入的降低，还是整个政策引导硬科技，确实会有很多资本热潮，但我们会关注长期获得优质资产，因为优质资产无论是在IPO热潮或者整个资本市场比较差的情况下，还是会非常稀缺，还是会受到资本市场的追捧。好公司长期的价值大家都会看到。

刘旌：最近我听到一个说法特别有意思，大意是说，以前的一级市场投资人更多关心自己的赛道，成为一个敏捷而凶狠的猎人就行了，今年的情况让很多投资人空前地关注宏观叙事，以前离我们非常遥远的事情都切实地决定了我们的决策，不知道过去一年大家这种体悟强烈吗？或者未来的商业世界对于投资人的要求是不是会变得更高，或者哪些方面不一样？

李丰：我们本来就比较多的从宏观里找行业规律，努力增加认知，再在微观里找商业模式，在特殊情况比较多的情况下，这个能力或者这个循环的效果，会被得到增强。

周炜：我们确实面临着前所未有的乱纪元年份。最后沉下来想，还是最那句话，只要鸟窝不会掉下去，我们就该干嘛干嘛——只要这个国家有大量创业者和创新出现，就能创造出伟大公司，不至于产生致命影响。

最近几个月我们都在远程视频募资，经常会被问到这个问题，到后来我就简单告诉他们，中国仍然具备技术创新的优势，以前没有的时候你们都敢投，今天有技术创新了反而不敢投，当年GDP第八第十都敢投，现在第二不敢投了。我曾经三次试图劝说国际基金能够多在中国放资源，三次都是失败的。每次他们都觉得中国已经积累了太多系统性风险，把钱挪到南美洲等地投资，每一次最后都证明这是错的。任何时间地点都会存在问题，并不是说中国有问题，全球就没有问题，最优质的市场目前还是在中国，所以我觉得这个问题不用太多考虑。

陈伟豪：宏观永远是研究的话题之一，谈不上今年更加关注。宏观环境到今年确实发生了一些新的变化，要求投资人适应这个变化，包括GDP增速下降、国际出口贸易等等一些问题，但是从这个角度来讲，投资人本身的自适应能力应该能让你重新评判这个企业在宏观背景下它的增长是什么，从投资人所做的工作来说和以前没有什么太大的变化。

我们不用太担心中国的市场。新冠疫情爆发之前，全球每年GDP的增长中国大概贡献了40%，不知道今年是多少，但很有可能今年全球GDP增长唯一贡献者或者为数不多的贡献者就是中国。从资金分配和从中国的技术创新角度等方面，不用太担心，但挑战总是存在的，静下心来研究就好了。

黄明明：我们干早期投资或一级市场投资的都是靠认知赚钱，加强宏观信息的了解也是加强对这个世界认知的一部分。但是回到具体投资上，我反而希望我们投资的同事更专心练剑，把你自己这个领域的技术、产业的趋势，包括全球供应链的趋势研究得足够深，建立起足够长线的认知和信念，我认为永远有弯腰就捡钱的机会。看看那些危机，其实对投资判断没有那么大的影响，换句话说你也很难判断下一个小概率事件的走向，但你如果把时间周期拉得足够长，这些东西在你最后做投资决定的时候就变得不那么重要了。我一再跟我们的投资团队讲，不需要他们像北京的哥那样上知天文下知地理，但在我们专注的投资领域我希望我们有独立的见解，并建立长期的信念，不要过于关注一些外部的突发性的宏观变化，因为放在长周期来看，关注这些东西可能是没有意义的，始终要坚持长期主义。

韩彦：宏观形势无论你是否关注，都在影响着我们的方方面面，特别今年疫情之后，大家和小家之间的关系，相信我们都已经深有体会。进入今天深耕细作的时代，我们还是要扎到行业深处去寻找真正的价值。

叶春燕：一级和二级投资最大的差异，一是看未来十年二十年长期的大趋势，二是要比二级长期很多，所以抓住底层根本的东西，任尔东西南北风，我自巍然不动，守住自己的根据地，这些宏观因素只是一个短期的噪音或者扰动，对于投资而言不是一个最关心的因素，但因为世界变得越来越复杂，我确实觉得可以多一些多元的视角，可以从多维度看待同样的事情，类似芒格的格栅理论，或者多一点极端视角的考虑，假设极端情况下对这个公司会有多大的影响，这可能也是我们会增加的一点额外的维度。

刘旌：大家能否用一个关键词形容接下来的创投时代？

李丰：毫无疑问会越来越热。

周炜：大浪淘沙。

陈伟豪：投资纪律，这是核心。

黄明明：“加速”。我们生活的这个时代，今年包括疫情的一系列事件确实加速了物理世界数字化的进程，上一波的互联网是对人生活的影响，今天科技对整个工作和生活的影响都在加速到来，未来世界变化越来越快，全新的未来会以加速度向我们迎面而来。

韩彦：未来的创投行业将会是一个整合和强者愈强的时代。

叶春燕：专业和分化的时代。专业是指大家能力圈和专注的领域变得不一样，会有更多专业化的细分基金出现。分化就是前面几位提到的大浪淘沙或者强者更强，确实创投行业整个两极分化会比较严重。

投资需要“纪律性” 放眼长期、坚持核心竞争力才能飞跃天鹅湖 丨2020中国投资人未来峰会

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