编者按：本文来自微信公众号“极点商业评论”（ID:jdsy2020），36氪经授权发布。

文/十里流沙

编辑/刀疤姐

5月19日晚，路透社报道称，纳斯达克方面向瑞幸咖啡发出通知，决定将其从纳斯达克市场摘牌。对此，瑞幸方面表示5月15日收到了退市通知，也正在计划申请举行听证会，听证会通常会安排在请求日期后的30-45天举行。

瑞幸能继续留在纳斯达克吗？希望渺茫。实际上，自从4月初瑞幸被爆出22亿元的业绩造假丑闻之后，瑞幸咖啡的结局就已注定了。

不过，瑞幸咖啡在纳斯达克已没有未来，但这并不意味着，它就能逃脱本应承担的责任。

“在美国，摘牌是常态化现象。美股上市公司，即便退市好几年，我们仍然可以起诉他。”5月19日晚，美股维权律师郝俊波对“极点商业评论”表示：即便破产清算，公司主体没有赔偿能力，也有保险公司代为赔偿。“不过瑞幸有其特殊性，牵涉到企业高管是否故意欺诈等问题，保险公司可能因此拒绝赔偿。”

01 瑞幸距最终摘牌不超过180天

目前，由于瑞幸官方表示正计划申请举行听证会，那么瑞幸即使最终摘牌（尽管看上去是大概率），但也是一个复杂且耗时的过程——整个过程可能短至一个月，或者长至七个月。

相关资料显示，在纳斯达克（Nasdaq），由其上市资格审查部（Listings Qualifications Department）负责确认不符合继续挂牌条件的上市公司，发布退市决定书和公开谴责信。如果上市公司服从该决定，退市决定将立即生效。

通常情况下，企业必须在规定45天内申请举行听证会，提交整改计划以符合挂牌条件。如果在规定日期内仍然未能达标，那么Nasdaq将立即摘牌，除非企业决定进行上诉，Nasdaq也可视情况给予更长整改计划递交期限，但最长不超过180天。

如果上市公司不接受退市决定，它可以向Nasdaq听证委员会（Hearing Panel）提请上诉。如果上市公司对听证委员会决定表示不服，它可以向Nasdaq上市和听证审查委员会（The Nasdaq Listing and Hearings Review Council）提起上诉。如果企业仍然不服，最终它可以上诉到Nasdaq董事会（Nasdaq Board of Directors）。

不过，由于瑞幸22亿元财务造假，属于严重的违规行为，甚至涉嫌证券欺诈罪，加上Nasdaq“必须摘牌”的坚决态度，它即便不服，也大概率难以走到Nasdaq董事会裁决的那一步。以此来计算，瑞幸距离最终摘牌，可能在45-180天之内。

其实，在Nasdaq被摘牌是常事，每年有大约8%的公司退市，其中大约一半是强制退市。纽交所的退市率大约为6%，其中约1/3是强制退市。

绝大部分企业，将在被摘牌后进入柜台市场，这是美国最边缘化的市场，大多是因公司本身无法定期提出财务报告或重大事项报告，而被强制下市或下柜的空壳公司，也就是俗称的“垃圾股市场”——如果依然难以生存，那么就只能通过私人交易进行股份转让，或者私有化，或者破产解散清算。

瑞幸之前，从事废水处理的中概股大连绿诺是非常接近的案例。2010年，浑水发布做空报告认为，中概股绿诺科技涉嫌财务造假。9天后Nasdaq将嘴硬的绿诺科技停牌，绿诺绿诺董事会最终被迫承认，2008和2009年的财务数据有误，不应采用。

于是，当年12月3日，Nasdaq向绿诺发出退市通知，批评其未能回应市场质疑。12月9日，绿诺摘牌，转至“垃圾股票”市场。

02 难逃安然当年命运

从瑞幸来看，鉴于中国监管层对它的严厉态度，多次强调要依法严处瑞幸咖啡，瑞幸回归的私有化希望显然也渺茫。

另外，由于瑞幸咖啡公司注册在开曼群岛，总部在厦门，股票在美国上市，中国投资者不能依据中国《证券法》和最高法院证券虚假陈述司法解释起诉索赔，但这并不意味着瑞幸就不用承担任何责任。

郝俊波就表示，美股上市公司即便退市好几年，我们也可以起诉它。比如易居中国，2016年就已从美国退市，但仍然因2016年的证券欺诈案于近日被投资者诉至美国法院。

在郝俊波看来，即便公司破产清算，公司主体没有赔偿能力，但一般有保险责任险，就会有保险公司进行赔付。“瑞幸的特殊情况在于，牵扯到买保险的高管是否存在故意的欺诈行为，如果存在，那么保险公司就会拒绝赔付，这个问题需要进一步的诉讼才能解决。”

郝俊波称，还有一种选择，是瑞幸案件中作假的涉及面比较广，时间比较长，那么它的中介机构就很可能会被拉进来，共同承担赔偿责任，这可以参考当年的安然案件。

1997年-2000年，安然财务虚增6亿美元。随后安然股价大跌，不得不面对众多诉讼与监管部门的巨额罚单，最终以破产告终。这还不算最坏的结果，作为美国历史上最大商业欺诈案的主角，安然公司前首席执行官斯基林被重判24年零4个月徒刑，其他多名高管锒铛入狱。

涉及这一案件的上市公司、中介机构也被处以造假金额20多倍的巨额罚款，直接导致其审计公司——全球五大会计师事务所之一的安达信破产。三大投行花旗集团、摩根大通、美洲银行因涉嫌财务欺诈被判有罪，向安然公司的破产受害者分别支付了20亿、22亿和6900万美元的赔偿罚款。

根据瑞幸披露的情况，这一次的造假行为是公司COO兼董事刘剑及其几个属下从2019年二季度开始的，捏造交易的不当行为。但实际上，外界过去一段时间以来，对瑞幸质疑的焦点之一，就是高达50%的营收造假，为何可以瞒过瑞幸公司上下如此多其他高管，以及中介机构。

因此，瑞幸可能最终也难逃安然的命运。

03 谁会被下一个摘牌？

话说回来，退市也好，诉讼处罚也好，破产清算也罢，都是瑞幸及相关责任人必须为其造假行为付出的代价。但瑞幸造假事件就像一块巨石，引起了大片波澜。

根据财富网报道，在瑞幸自曝造假随后的20多天里，做空机构频频对跟谁学、好未来、爱奇艺等中概股出手。其中最惨的是跟谁学，3个月里，跟谁学遭遇了6次做空，最近一次在5月18日晚间，浑水公司发布做空报告质疑跟谁学至少80%的收入造假。受此影响，跟谁学盘前一度大跌近18%。

谁会成为下一个被摘牌的中概股，也频频被各种猜测。相关数据显示，截至2019年底，从美国三大交易所摘牌的中概股共达107只，摘牌中概股占比31%，目前仍在美股市场交易的中概股共240只。

但蝴蝶效应远不止如此，4月23日美国证券会主席杰伊·克莱顿直接点名中概股：高风险，谨慎投资。这是有史以来第一次，美国证监会主席在电视媒体上公开提醒投资人“不要投资中概股”。这一表态，让中概股应声大跌。

而根据国际金融报最新消息，Nasdaq将对企业IPO实施新的限制，如将要求企业的IPO募资额达到2500万美元以上，或至少达到上市后市值的1/4。此外，还将要求审计公司确保其报表符合国际会计准则，并计划对审计中国上市公司账目的美国小公司进行审查。

这将是Nasdaq首次对IPO规模设定最低数额。2000年以来，在纳斯达克上市的155家中国公司中，有40家公司的IPO融资额低于2500万美元。

有评论人士就认为，从这个角度来看，这是瑞幸造假事件发生后，美国相关监管部门会对其自身监管面临的不足或漏洞进行修补和完善。就像当年安然事件后，倒逼美国立法机构和监管部门完善法律制度，紧急颁布《萨班斯-奥克斯利法案》，去修补了法律和监管上存在的漏洞。

这可能同时促进了中概股的回归之路，近期网易、京东、百度、携程赴港二次上市的事情传得沸沸扬扬。另外也有市场人士表示，出于业务发展考虑，一些未上市的企业可能也会倾向于选择兼顾国内和海外的港股市场。

瑞幸距摘帽不超过180天：想逃避责任，唯有破产并承认高管欺诈一条路