问界M5 EV车型于9月6日华为秋季新品发布会上正式发布与上市，上市6小时内订单突破3万台。我们认为华为汽车的创新有望赋能国内新能源汽车整体的竞争力持续提升，为新能源汽车全产业链带来更多发展机会。

汽车组：华为问界M5 EV产品力出色，看好华为产业链高速成长。8月川渝限电短期扰动生产，新能源车品牌表现有所分化。

电新组：麒麟电池兼得快充与长续航，落地进展略超我们预期，建议把握电池无模组化和高压快充双投资机遇。4680电池大圆柱推广加速，2023年有望迎量产元年。

机械组：复合铜箔已迈入从1到10阶段，动力电池领域扩产有望从明年开启；PP和PET路线并行推进，短期看PET路线相对更快。复合铜箔有望带动千亿元资本开支。

有色组：新能源金属价格走势分化，对Q4持乐观态度。短期锂价有望延续上行趋势；海内外钴价企稳回升，钴盐冶炼利润逐渐扭亏为盈；短期镍价高位维持，但下半年镍价中枢有望实现理性回归；稀土跌势放缓，静待下游需求回暖，Q4有望否极泰来。

家电组：目前投影仪、XR眼镜、高端音箱在智能座舱中的应用正在持续探索中，此外车载按摩椅此外车载按摩椅亦是重要探索方向。

化工组：我们认为2022年起动力电池用硅碳负极需求或明显提升，届时纳米硅粉及硅烷、补锂剂、硅碳负极粘结剂、碳纳米管导电剂、新型锂电池电解液添加剂的需求或得到显著催化。

风险

疫情反复扰动；新能源车渗透不及预期；技术路径变动风险。

正文

汽车

华为问界M5 EV产品力出色，看好华为产业链高速成长

问界M5 EV正式推出，我们认为其产品竞争力出色。在9月6日华为秋季新品发布会上，问界M5 EV车型正式发布并上市，并取得了上市6小时内订单突破3万台的好成绩。

从产品力的维度来看，问界M5 EV是首个搭载鸿蒙3.0系统的纯电车型，新增的超级桌面功能可以支持鸿蒙手机的APP应用无缝上车，将车载智能和移动手机的使用和体验相融合，座舱的智能化水平再获提升。在驾控方面，问界M5 EV首次搭载华为自研的HUAWEI DATS动态自适应扭矩系统，将电机与整车深度融合设计，驾控体验出色。

综合来看，我们认为问界M5 EV具备出色的产品竞争力，后续有望和增程式M5齐头并进，带动M5合计月销冲击1.5万水平。

我们重申看好华为产业链，有望收获持续高成长。在此前的问界M5/M7两款车型中，也均体现了华为在汽车设计上的思考，包括HUAWEI SOUND智能音响系统、无重力座椅等等。我们再次重申对于华为产业链的看好，在本次汽车智能电动化的变革中，产业链里的优秀公司有望较十年前的智能手机产业链一样，实现持续高成长。当前华为汽车的创新，有望带动产业链向更具备竞争力的方向发展，赋能国内的新能源汽车整体的竞争力持续提升。

8月乘联会行业数据简析：川渝限电短期扰动生产，出口销量再创新高

根据乘联会，8月狭义乘用车零售/批发/生产分别为187.1/209.7/211.6万辆，环比+2.9%/-1.7%/-1.9%，同比+28.9%/+38.3%/+41.9%。

从数据上看，8月车市逐步呈现旺季态势，川渝限电对生产端造成短期扰动。零售方面，由于去年芯片断供导致国内零售基数较低，以及购置税减半政策效果逐步显现，8月零售继续延续历史最高水平，同比维持高增，环比略有增长。批产方面，受益于产业链保供措施见效，8月批发与产量均实现同比高增、环比略有下降，主要原因是西南地区高温天气导致数日限电，汽车产业链部分企业未能有序生产。

出口销量创历史新高，车企、渠道加库意愿高涨。8月出口（含整车与CKD）25.2万辆，同/环比+77.5%/+12%，其中新能源车/自主品牌/合资与豪华品牌占比30.6%/71.4%/28.6%；出口总量创下历史新高，我们认为主要得益于国内车企海外加速布局，以及特斯拉产能恢复。

新能源车延续高景气度，品牌表现有所分化。8月新能源车零售/批发/产量52.9/63.2/65.0万辆，环比+8.8%/+12.0%/+12.2%，同比+112.2%/+103.9% /+113.4%；新能源车批发渗透率达 30.1%，同比+9.7ppt。分类型看，EV/插电混动批发销量49.0/14.2万辆，同比+92.0%/159.2%。

分车企看，特斯拉上海工厂产线改造完成，8月录得销量7.7万辆，基本恢复到6月水平；新势力中，蔚来/小鹏销量万辆左右，理想受理想ONE即将停产的影响环比降幅近半，赛力斯/零跑销量环比持续增长、突破万辆，哪吒销量拔高至1.6万辆、表现亮眼。传统车企中，吉利/广汽埃安/奇瑞新能源销量3.8/2.7/2.7万辆，环比均有增长。我们认为，二线品牌抓住经济型电动车细分市场快速成长，未来随着各价位段产品的推出和插混车型持续渗透，新能源车有望延续高景气度。

新势力近期动态简析：产品迭代阵痛期，边际利好在路上

近日受板块及公司个体层面多重因素影响，蔚小理三家新势力股价回调幅度较大。宏观层面，美联储加息致无风险收益率快速上扬，抑制成长股估值。基本面维度，供给端受到俄乌局势、电池成本上涨以及国内疫情对于供应链的多维度冲击。需求端，车企上调售价，引发市场担忧消费者的接受度；此外，行至三季度，受到高温影响、地补退坡、疫情致消费信心不足等多因素影响，终端进店量、新增订单等指标超预期走弱；叠加如海豹、深蓝SL03和问界M5/7等多款畅销车型发布，市场担忧后续行业需求的可持续性及竞争格局恶化。

从行业发展进度来看，此前新能源渗透率快速提升主要受A00级别及30万元以上售价两个细分市场带动，而在新能源消费由尝鲜过渡至大众化的节点上，在整体乘用车销量占比近半的10-30万元售价细分市场放量属于正常的发展路径。

往前看，三家新势力正实现由“一款重点车型支撑销量”走向“基盘车型支撑销量，多款重点车型贡献增量”更健康的产品结构，抗周期波动的能力增强，也逐步迈向更稳健的增长阶段。从产品周期维度来看，9月起新势力各家均陆续上市及交付全新产品，我们预计有望带动交付表现及估值中枢上行。

电新

在当前时点，我们观察到电池技术有加速的趋势，主要体现在结构创新层面。在当前原材料价格上涨的背景下，通过材料创新来提高能量密度、降低成本的迭代周期非常长，并且效用在边际递减；相应地，电池的结构创新的迭代速度很快，而且对系统能量密度提升、降本效果立竿见影，所以逐渐成为车企进一步提升续航并且降低成本的重要抓手。从2021年以来，我们看到电池结构创新层出不穷，但从短期确定性来看，我们认为麒麟电池和4680电池有望率先落地，从22年底开始逐步走向量产。

麒麟电池：追求极致性能高峰，兼得“快充与长续航”

哪些地方有创新：无模组的3.0版本，电芯倒置结构，集成度最高，体积利用率从55%提升至72%（长续航的重要指标）；结构上3效合一，将横纵梁（结构支撑）、水冷板（降温）、隔热垫（防热扩散）集成为多功能弹性夹层，在强度保障的基础上，提升降温效果，并为电芯因使用过程的膨胀提供充足空间（快充和长寿命的关键支撑）。

创新的客户价值：体积利用率的提升可支持汽车续航达到1000公里以上；高效的热管理则使得麒麟电池10分钟充电80%（匹配 800V高电压平台支持 4C以上超充）；多功能弹性夹层使得电芯拥有充足的膨胀空间，杜绝了因内应力挤压导致的风险系数提升，并且倒置的电芯泄压阀朝向地面，最大化降低意外发生时对乘客的伤害风险。

客户是否买单：当前问界、极氪001等品牌均已公布配套量产，当前主要配套车型为终端售价40万元以上的中高端车型，并逐渐向其他价格带渗透，23年开始量产交付。

麒麟电池落地进展略超我们预期，麒麟电池采用CTP技术并可匹配高电压平台实现4C以上超充，有望加速推进行业电池包无模组化和高压快充技术的渗透。

►电池包系统加速转向无模组化，带来液冷板和导热/隔热材料配套价值提升。2021年以来，车企和电池厂无模组电池包方案层出不穷，除宁德电池麒麟电池外，比亚迪与特斯拉则推出CTC/CTB电池车身一体化技术，零跑、上汽等整车厂也推出MTC/CTP，我们认为将加速推进电池包无模组技术渗透：

一方面，电池包无模组化将抬高电池开发、制造工艺等方面综合壁垒，增强与下游客户的配套粘性并带来一定技术溢价，有望稳固龙头电池厂商份额；

另一方面，无模组化带来电池热管理升级：1）无模组化增加电芯侧面阻隔热扩散需求，需增加立式液冷板设计，液冷板用量提升；同时，液冷板还需承担结构支撑等功能、单价增加；我们预计整包配套价值量或提升25-30%；2）电池包无模组化设计使得胶粘剂在固定/防护/热管理等方面的作用更为突出，需求量与性能要求有望提高；其中球形氧化铝具有高热传导性/可压缩性/绝缘性等特点，可减少传热热阻、提高散热性能，我们认为是导热填料的重点优化方向之一。

►麒麟电池匹配800V高电压平台支持4C以上超充，我们预期将加速推进高压快充技术渗透，带来相关部件升级：

1）负极材料为电池快充性能的重要因素之一，800V快充对造粒、炭化包覆等工艺提出更高要求，有望推动硅基负极使用比例提升；2）高压直流继电器耐压/绝缘/短时耐受/灭弧等性能要求大幅提升，我们预计单只价值量有望提升约30%；3）熔断器熔体结构改变，长度、粗度增加、单价提升，同时出于更高安全性考虑，车企有望优选激励熔断器、将进一步提升配套价值量；4）电驱动加速转向“多合一”集成化以对冲成本，同时出于对高压、低损耗需求，SIC功率器件和扁线有望成为主流选择。

麒麟电池加速落地，我们建议把握电池无模组化和高压快充双投资机遇。

4680电池：大圆柱推广加速，2023年或迎量产元年

大圆柱电池市场接受度增加，2023年有望迎量产元年。46系大圆柱电池率先由特斯拉提出，在当前2170电池上迭代，在结合高比容量正负极和CTC方案协同，据特斯拉数据，可将综合续航里程提升54%，单位制造费用下降 56%。同时，4680显著减少了圆柱的用量，使得车企开发BMS门槛大幅下降，这样在特斯拉的示范效应下，部分车企开始接受大圆柱方案。目前已确定的是宝马，公告了宁德和亿纬作为其中两家大圆柱供应商、产能80GWh（或对应100万辆车）。我们看到终端的应用推广在逐步加速，最终有望在全球新能源车、尤其是中高端车型中，占据比较高的市场份额。

从量产的节点看，特斯拉率先量产，目前已小批量生产搭载4680车型的modely，并且按照计划，在明年中量产Cybertrunck、同样搭载4680电池；而宝马和国内的一些新势力，我们预计从24年开始逐步量产4680相关车型。从需求层面看，2023年，我们预计4680在特斯拉带动下有望迎来量产元年，我们预计23年4680电池需求或达到15GWh左右；24年在宝马和国内新势力的新车周期，以及特斯拉的产能释放下，大圆柱的出货或将达到50-60GWh以上。

46系电池整体抬高了电池制造的壁垒，具备率先量产能力的电池厂有望借大圆柱这条结构线提升份额。4680大圆柱在材料体系、电池结构和制造工艺较原有18650/21700体系存在较大差异，尤其全极耳的设计带来激光焊工艺难点，这里稍作展开，从传统两个极耳的点焊到全极耳面焊，焊接工序和焊接量都变多，激光强度和焦距不容易控制，易焊穿烧到电芯内部或者没有焊全；目前各企业4680电池难点主要集中于焊接环节，直接影响了4680电池良品率。

另外，4680结构非标、各厂商方案有全极耳的设计有所差异（存在专利壁垒），给新进入者的切入带来较高壁垒。从目前各家电池厂的产能规划上，到23年底，大圆柱的全球产能我们预计或达到80-90GWh以上，将支撑4680大圆柱电池放量。

4680电池快速放量将带动新型材料及结构需求增长：

►1）正极材料方面，4680是更为适配高镍的封装工艺，一方面圆柱在抑制热失控上有天然优势，另一方面4680电池极耳面积增加，热量传输通道宽阔，改善了散热效果，增强了电池的热稳定性；

►2）负极方面，4680是硅基负极推广的重要抓手，4680的大圆柱钢壳方案在结构应力分配方面更具优势，也使得硅基负极率先得到应用。配合硅基负极有望大幅提升电池能量密度。

►3）新型锂盐LiFSI，新型锂盐LiFSI性能可更好适配4680电池化学/结构体系，我们预计添加比例有望从目前的约2-6%提升至近10%。4680使用更激进的正负极材料实现高能量密度，但面临高镍带来的热稳定性问题，在电解液中添加新型锂盐LiFSI可提升电解液热稳定性，同时可配合4680全极耳进一步提升电池的快充性能。

►4）补锂剂，通过补锂技术可补偿活性锂，能够改善硅碳负极低首效的短板，充分发挥其高容量的优势。

►5）导电剂，4680主要采用“硅基+高镍”的方案，碳纳米管导电剂的加入提升电池能量密度和循环、倍率等性能。从4680增量角度来看，我们认为随着硅基负极渗透率的提升，单壁管需求也有望逐步放量。单壁碳纳米管拥有更好的长径比，使得在电池应用中具备更低的阻抗和更高的倍率性能，同时有效提升硅基负极的循环和力学等性能。

►6）结构件：4680采用了全新适配全极耳设计的盖帽，整个盖帽包括防爆阀、隔离圈、连接片和密封圈，取消了顶盖的设计，减少了结构件用量，同时也降低了顶盖泄压失效的风险和内阻。并且，由于4680全极耳设计，底部将正极集流盘与极柱直接焊接，在顶部和底部均设计了带防爆阀的盖帽。4680各厂商结构涉及均有所差异、结构件非标，需要结构件供应商具备较强的开发设计及生产制造能力；同时，由于全新的盖帽设计，为提升壳体、盖帽在开发及生产制造过程中更好的协同性，厂商更倾向于将盖帽和壳体同时定点。

机械

我们预计2023年锂电设备行业面临阶段性周期高点。今年锂电设备行业订单保持较高增速，1H22龙头先导智能新签订单同比增长70%，杭可科技新签订单同比翻倍增长，主要受益于海外电池厂能扩充加速。去年下半年以来，以Northvolt、ACC为代表的欧洲电池厂加速扩产，今年上半年大众完成20GWh设备招标。此外，LG、SK等韩系厂商扩产节奏明显修复。

我们预计2022年锂电设备行业订单同比增长70-80%，2023年行业订单增速或回归到10%左右。虽然短期行业将面临阶段性增速调整，但我们长期仍然看好锂电设备赛道。目前新能源汽车渗透率在30-40%，我们认为长期有望达到80-90%。

此外，储能应用、新技术变革等有望带来更多增量需求，因此行业尚未达到天花板。目前一线设备公司对应2023年20多倍P/E，二三线公司对应2023年不到20倍P/E，反映了市场对于明年需求偏谨慎的预期。由此，我们年初以来在锂电相关环节寻找了一些景气阶段更早的环节，如一体压铸，PET铜箔等。

复合铜箔已迈入从1到10阶段，动力电池领域扩产有望从明年开启。我们判断复合铜箔在消费和储能电池领域已具备量产条件，而在动力电池领域，由于循环测试验证周期较长，对各项指标要求更高，期间反馈的各类问题需要设备、材料乃至电池厂商共同努力解决，如生产线部分工艺（焊接等）还需进行微调，规模化量产有望从明年开启。部分厂商已规划未来一年将形成4-10GW不等的产能，到2025年形成40-60GW不等的产能。

PP和PET两种路线并行推进，短期看PET路线产业化相对更快。目前复合铜箔根据中间的基膜材料，主要分为两大阵营：一是PP复合铜箔，代表公司如重庆金美、厦门海辰、万顺新材等；二是PET复合铜箔，代表公司如日本TDK、宝明科技、双星新材等。我们认为，PET复合铜箔短期推进速度更快，已进入量产阶段，而PP复合铜箔尚有部分工艺难点需要克服，未来两种技术路线或将共存。

未来复合铜箔渗透率或超电解铜箔。根据我们不完全统计，目前已有超过20家企业购买设备进行复合铜箔的研发和小规模试制。在PP或PET膜材料环节具备自制优势的企业有望做出差异化产品，建立自身竞争优势。根据我们产业链调研，根据目前二代机设备水平，复合铜箔量产成本有望做到3.5-4元/平方米，且随着设备技术进步，成本还有超过20%的下降空间。

复合铜箔有望带动千亿元资本开支，设备企业最先受益。复合铜箔设备包括磁控溅射设备和电镀铜设备，我们认为中国设备企业在该领域已建立领先优势。基于安全性提升和降本前景的考量，我们预计2025年复合铜箔渗透率有望达到20%，而从行业实际进展来看，行业也有望进一步超预期。

从设备终局看，假设复合铜箔渗透率达100%，我们测算复合铜箔渗透率提升带来的设备资本开支总量有望达到千亿元级规模。我们预计，本轮资本开支或有望从2H22启动。

有色

从价格表现来看，新能源金属的价格走势出现了比较明显的分化。

一是锂价整体处于稳步上涨状态，而且锂矿上涨的速度超过锂盐，7月初至今，锂辉石精矿的涨幅是16%，电碳、工碳的涨幅基本是5%-6%，氢氧化锂的涨幅只有1.5%。二是镍、钴、稀土在7、8月出现了大幅下跌，跌幅分别在大约10%、20%和30%，进入9月份以后基本都处于见底企稳的状态，其中钴由于有收储所以上涨比较明显，从底部至今涨幅大约8%-10%，镍、稀土已经企稳但还没看到明显的反弹。

站在当下，我们认为Q4新能源金属板块可以乐观以对。总体来看，新能源金属价格表现的差异，是新能源车产业链的高景气和其他传统领域需求的下滑导致的，今年锂大约73%的下游需求由动力电池正极、电解液、储能领域拉动，但是钴、镍、稀土分别只有35%、15%、13%的下游需求和新能源车相关，那么这种需求结构的差异就导致了不同品种供需和价格表现的差异。在新能源汽车需求继续向好、传统需求稳增长预期进一步明确的驱动下，能源金属的价格有望进入上行通道，考虑到近期板块估值出现了明显调整，我们认为Q4新能源金属板块可以乐观以对。

锂：我们认为短期锂价有望延续上行趋势

第一，短期锂价有望延续上行趋势。从近期市场供需情况看，四川限电结束后锂盐冶炼厂开工率有所上行，但是青海作为国内碳酸锂现货市场的主要供给来源，受到疫情影响仅有少量现货流通至市场，锂供需整体仍处于偏紧格局。展望下半年，我们看到国内终端新能源汽车市场复苏信号明显，2022年8月，中国新能源汽车乘用车销量达到66.6万辆，同比+107%，环比+12%，8月中游电池材料排产也有所增长，我们认为下游需求景气度的提升有望逐步传导至上游环节，加速正极材料厂的库存消耗和对上游锂盐的采购需求，考虑到供给端增量相对有限，有望驱动锂价延续稳步上行趋势。

第二，明年锂价仍有望维持较高中枢，长期看供需紧缺有望逐步缓解。我们认为明年锂价仍有望维持较高中枢，其主要原因有二，一是本轮周期下游新能源汽车需求增长的确定性更强，对供需关系有更坚实的支撑；二是锂资源开发为涉及到政策、环保、技术等多方面的系统性工程，供给的扰动率或仍然较高，导致供给可能低于预期。我们预计2022-2025年全球锂资源供需平衡分别为-2.5万吨、+6.9万吨、+13.7万吨、+19.8万吨LCE，占全球同期需求比例分别约为3%、7%、10%、12%，长期看锂供需紧缺格局有望逐步缓解。

第三，锂板块整体估值水平相对合理。我们在中性价格假设下，比如2022-2025年锂价均价分别为45万、38万、30万和25万元，2022-2025年板块平均P/E为12.1x、9.7x、7.9、7.5x。如果2022-2025年的锂价都按照15万元的均价来测算，2022-2025年平均P/E在52.2x、28.4x、17.2x和13.1x，整体估值水平相对合理。

钴：海内外钴价企稳回升，钴盐冶炼利润逐渐扭亏为盈

近期海内外的钴价已企稳回升。海外方面，MB钴价较8月低点累计上涨7%至25.2美元/磅，MB钴价上升主要因为海外夏休结束后需求转好，成交逐渐活跃。国内方面，国内钴金属价格较8月低点累计上升10%至34.5万元/吨，钴价上升主要受到此前收储预期提振，钴历史收储平均规模约2000吨左右，国内电解钴历史年产量约1万吨左右，2000吨的平均收储规模占比约20-30%，对国内电钴供需的影响较大，此次收储预期抑制价格超跌走势，提振市场情绪。

向前看，我们认为钴价有望继续上行。从新兴需求领域看，即将到来的3Q-4Q为消费旺季，锂电+3C行业景气度有望好转，尤其是新能源车市场，我们认为此前钴价下跌较快主要系动力锂电需求更加弱势，因为从钴产品绝对比价看，9月初国内硫酸钴/金属钴比价约在0.86，国内四氧化三钴/金属钴比价约在0.94，均低于行业正常1:1比价，再从相对比价看，3月两者与金属钴比价曲线接近重合，此后硫酸钴比价迅速下跌，四钴比价跌幅较小，这说明其实在下游需求中动力锂电是更弱于消费电子的。

所以，9月起国内新能源车市场复苏，带动产业链对上游补库，提振钴价。从传统需求领域看，稳增长背景下硬质合金、高温合金等传统需求领域也或将回暖，推动钴价上行。

钴盐厂冶炼利润逐渐扭亏为盈，钴产业盈利拐点将至。根据我们测算，2Q22四氧化三钴、硫酸钴冶炼平均单吨盈亏约-4.5万元、-9.3万元，目前四氧化三钴、硫酸钴平均单吨盈亏约+3万元、-1万元，四钴冶炼率先实现盈利，硫酸钴也逐渐处于盈亏平衡的边缘。我们认为，钴盐厂2Q利润底部基本确认，下半年盈利能力有望逐渐提升，钴产业盈利拐点将至。

镍：短期镍价高位维持，但下半年镍价中枢有望实现理性回归

短期看，我们预计镍价仍将在2万美元左右震荡。

一是受到俄乌冲突影响，同时伦镍逼空事件后LME镍市成交清淡，市场流动性较差，镍价维持高位；

二是全球镍库存仍处于低位，截至9月8日，LME+SHFE交易所镍库存总计5.57万吨，历史库存平均值在30万吨左右，目前处于库存的历史低位；

三是成本端看，镍矿价格尚未完全回归，海内外冶炼成本均较高，当前菲律宾1.5%镍矿价格仍为65美元/吨，印尼1.8%镍矿价格为54美元/吨，原料成本仍处于高位。国内来看，RKEF镍铁生产成本在1.7万美元左右，硫酸镍生产分两个工艺，用纯镍制备成本在2.3万美元，用MHP氢氧化镍制备成本在1.8万美元左右。国外来看，印尼目前生产MHP完全成本不扣钴约为1.3万美元，生产镍铁完全成本约为1.4万美元。

向前看，我们认为下半年镍价有望实现理性回归，镍中间品放量正在推动高镍三元材料性价比出现大幅提升。一是受到全球流动性收紧和全球经济衰退预期影响，镍价随大宗商品一起跌价。二是短期俄乌冲突与伦镍逼空事件对情绪在逐步消化，镍价与基本面割裂状态正在逐渐回归。三是红土镍矿第二次变革浪潮已至，镍中间品的放量将提高硫酸镍的供应量，镍中间品（MHP、高冰镍等）来源生产制备硫酸镍比例从去年的30%升至7月份的70%，纯镍比例从去年的50%降至20%以下，我们认为次变化影响结果是降低硫酸镍的生产成本与价格，导致去年硫酸镍拉着纯镍涨价的推力将逐渐消退。

稀土：跌势放缓，静待下游需求回暖，稀土价格Q4有望否极泰来

本周稀土市场走势由弱转强，原矿端价格与上周持平，氧化物市场跌势放缓。一是本周混合碳酸稀土矿、四川氟碳铈矿、美国稀土矿、中钇富铕矿分别报4.95、4.1、4.2、25.5万元/吨，均与上周持平，原矿端价格企稳态势显现；二是本周主要稀土氧化物价格下滑后小幅反弹，氧化镨钕、氧化镝、氧化铽分别报价60、218、1270万元/吨，周环比分别-1.64%、-0.46%、-1.55%，随着走势趋稳，下游询价有所频繁，采购回温较明显。

前期价格下跌已充分体现需求下滑和供应释放的预期，Q4稀土价格有望否极泰来。需求侧，8月我国新能源汽车产量69.10万辆，同比大增123.62%，环比增11.99%，我们认为下游磁材有望迎来传统旺季，对稀土形成支撑。

供给侧，一是根据海关数据，1-7月我国累计自缅甸进口稀土REO 3,476吨，较去年同期下降13,348吨，同比-79%；1-7月自美国进口稀土REO约2.8万吨，较去年同期增长3,409吨，同比增长14%。二是我国2022年第二批稀土生产总量指标同比加速，从总量角度看，2022年全年稀土开采指标同比增长25%，增速较去年+5ppt。从结构角度看，轻稀土和重稀土指标同比上年分别增长28%和0%，这使得供应侧下半年的政策利空也基本出清，[2]近期工信部发声维稳稀土价格，也一定程度上有利于稀土价格的止跌企稳，否极泰来。

家电

华为在9月6日发布的问界M5 EV引领了智慧豪华的纯电汽车升级方向，其中车载视听娱乐系统有明显升级，如19个单元HUAWEISOUND音响带来堪比剧院的沉浸式影音体验。

在新能源车渗透率强化背景下，造车新势力的车辆配置及理念较传统车企有显著变化。据亿欧智库数据，2021年中国市场乘用车智能座舱渗透率已超过50%，硬件、软件、交互三大部分构成智能座舱的重要元素。新能源造车势力普遍将汽车座舱作为“生活空间”并予以重视，通过提升影音娱乐、智能化等功能提升消费者体验、促进需求。新能源汽车不仅仅是交通工具，更像是家庭生活场景的外延，是在固定居住办公场所之外的又一个重要生活空间。家用视听企业也正在利用原有的技术产品积累不断加强与新能源汽车品牌的跨界合作，探索投影仪、XR眼镜、高端音箱在汽车前装和后装中的各种合作可能性。

投影仪和汽车破壁合作，为消费者提供灵活多样的娱乐选择，包括汽车内置投影仪、投影仪与汽车租赁服务搭配、投影仪与汽车联合优惠福利等。

相比此前的燃油车，当前不少新能源汽车都拥有对外放电的功能，并且能够带来更大的功率，这也为户外播放电影提供了足够的电能供应。海信Vidda C1投影仪和华为问界M5共同打造野外汽车影院。此前，当贝C2与极氪租赁服务合作，极米New Z6X则与小鹏汽车深度绑定，均打造出多样的车用投影仪场景。

8月底，TCL旗下雷鸟 Air XR眼镜成为理想 L9 的官方配件，雷鸟 Air 与理想 L9 一线直连，打造 140 英寸高清巨幕观感，搭配车身自有的 4D 沉浸影音系统。此外，蔚来和创业公司 Nreal合作推广NIO Air AR Glasses，可带来等效 130 英寸高清巨幕 + 256 色氛围灯 + 杜比全景声 + 沉浸声音响系统的影院级车内 3D 观影体验。

新能源汽车智能化趋势下智能座舱带动车载音响更高的要求，以及更多的应用场景的探索，据高工智能汽车研究院，2021年国内新车前装搭配品牌音响同比上年增长超40%。在过去，车载高端音响市场Bose和Harman市场优势明显。

相似价格段中，新能源车企更强调影音体验，促进汽车音响提量增质。以比亚迪唐为例，尊享版配置12个立体式琴弦扬声器+K歌装备；小鹏、理想、蔚来等均配置7-12扬声器用以满足环绕音需求，整体质量均高于对应价格段传统车。

同时，在语音系统上，新能源车企也更加重视语音交互、影音娱乐等功能，使得汽车对音响数量与质量都有更高要求。在降本以及更快的产业链速度的要求下，Bose和Harman背后的代工企业逐渐走向和新能源汽车企业直接合作的前台。例如国光电器2022年初启动汽车音响实验室，用于满足整车音响开发调试、测试等工作，利于公司在参数、音效算法等取得技术沉淀。

目前投影仪、XR眼镜、高端音箱在智能座舱中的应用还在不断探索中，此外车载按摩椅方面的探索也是增强智能座舱娱乐性、舒适性的重要探索方向。

化工

中游材料价格企稳，建议持续关注锂电材料技术微进步

中游材料价格企稳，中长期看回归正常。锂电车长期需求潜力较大，同时自2020年下半年以前的需求快速扩张导致中游盈利出现明显上涨，一些优秀的大化工企业加大在锂电材料方面的产能投入，随着六氟磷酸锂、磷酸铁等材料扩产产能不断释放，局部产能失衡导致的价格上涨在回归正常。具体看：

1）在磷酸铁锂方面，近期因为限电问题黄磷价格继续上涨，同时贵阳遭受疫情影响物流受阻，部分企业原料有些紧缺，叠加碳酸锂价格上涨，铁锂正极价格有所上行，同时从量的角度我们看到新洋丰等化工企业逐渐放量，我们认为后续大化工企业质量稳定产能逐渐爬坡后后续价格就会从供需景气推动变成成本推动；

2）在电解液方面，由于上游材料的逐渐投产，整体价格基本已经回落到底部，除了六氟因为碳酸锂成本支撑外其他材料价格都已经回落到历史较低位置，后续盈利也有望回归正常；

3）在负极方面，受其他下游需求不景气影响，原料针状焦价格在逐渐回落，成本端的压力在逐渐下降，但由于电力成本始终处于高位，整体负极的价格相对稳定。

建议持续关注锂电材料技术微进步。我们认为后续行业将从一味的追求产能扩张向追求产能质量提升改变，在这个过程中需要持续关注技术微进步带来的行业新变化。电化学是锂电池的根本原理，材料是锂电行业进步的重要驱动，我们认为在中游材料价格有望回归中枢的过程中，材料的创新将成为各厂商的核心竞争力。万变不离其宗，材料的创新分两个方面：

1）提高品质，包括提升能量密度，循环次数，低温性能等，比如：负极方面的硅碳复合材料的研发，高温负极包覆材料使用等；

2）降低成本，这里除了现有产能的一体化以外也包括材料的国产替代，比如导电碳黑的国产化、在更高端三元电池中正极粘结剂PVDF的国产化等。此外，也可以由新技术的进步同时达到上述两点，例如在电池轻量化上，通过HPRTM工艺制作玻纤复合材料可以替代原先的金属材质锂电池上盖，同时在整车的轻量化上也可以提升SMC工艺提升塑料材料的使用比例等。

硅基负极产业化进程将至，看好长期发展趋势

技术微进步诸多，本篇重点关注硅碳负极，强调看好硅碳负极长期发展趋势。目前最常用的石墨材料实际比容量已经可以达到360-365 mAh/g，十分接近理论比容量（372mAh/g），继续改善石墨负极性能对锂离子电池性能提升十分有限。硅基负极是较具应用前景的下一代锂电负极材料。如果采用单质硅负极，其理论比容量高达4,200 mAh/g，超过石墨负极的10倍；如果采用氧化亚硅负极，其理论比容量达2,600mAh/g，同样远高于石墨负极。

我们将从四个方面探讨硅基负极的产业化趋势：1.技术方面，实际应用中硅基负极会出现什么问题，如何解决；2.工艺上最难的点是什么；3.从市场趋势看，硅基负极是不是到了产业化时候；4.从需求测算上讲讲，硅基负极能带来哪些材料的增长。

技术：首效、循环性能等是制约材料发展的重要因素

虽然单质硅材料拥有较高的比容量，硅基材料在实际应用中主要有三点问题：

1）循环稳定性弱：硅充放电过程中体积膨胀收缩变化达大，会产生较大的机械应力，多次循环后硅颗粒会发生断裂和粉化，造成负极失效；2）导电性不佳：硅与导电剂及负极粘结剂的接触较差，导致电极整体导电性不佳；3）首次循环库伦效率低：锂离子电池充电过程中，有机电解液会在负极表面分解，形成SEI（固体电解质相界面）膜，不可逆的消耗锂离子电池中来自正极的锂离子，降低了锂离子电池容量和能量密度，硅材料的首次充电不可逆循环损耗高。这些问题的出现影响了硅基负极的产业化。

为解决硅基负极所面临的膨胀及失效等问题，科研人员开发了多种硅基负极改性方式。主要包括：1）硅氧化，2）纳米化，3）复合化，4）多孔化，5）合金化，6）预锂化等。

这些方法主要是沿着降低膨胀、提升循环等方面来处理。比如：硅氧化，由于氧化亚硅体积膨胀更小，因此其循环性能和倍率性能更好；纳米化，随着硅颗粒尺寸减小，其库仑效率逐渐增大，循环性能更好。当然也可以通过多种方式来进行复合，对于硅氧路线来讲，氧化亚硅会发生嵌锂现象，首周与锂发生不可逆反应，导致硅氧负极的首效一般较低，如果复合预锂化工艺的话，材料的性能有望进一步提升

工艺：生产工艺的核心难点在于纳米硅粉

目前硅碳负极生产工艺中，碳材料复合和烧结等步骤技术已较为成熟。考虑到纳米硅具有较高的表面能，易团聚形成微米级颗粒，导致硅碳负极循环稳定性及首次效率下滑，我们认为硅碳负极生产的核心难点在于纳米硅粉的制备。

纳米硅粉工艺路线较多，研磨法为国内主流：目前纳米硅粉的制备方法主要有三种，为机械研磨法，化学气相沉积（CVD）法和等离子蒸发冷凝法。

其中，1.国内主要以研磨法为主，目前传统研磨法得到的材料粒径在100nm左右的水平，工艺单吨成本近20万/吨，虽然成本较低但是颗粒粒径上还有进一步提升的空间；2.美国，日本等国家的企业对纳米硅粉的研究起步较早，日本帝人，美国杜邦等企业均可以用等离子蒸发冷凝法进行纳米硅粉的制备，目前国内等离子体法进展较快的企业为博迁新材，目前已经处于中试阶段，但成本可能相对较高；3.CVD法，以硅烷为原料进行纳米硅粉生产，这个方法的原理和现在多晶硅颗粒硅的生产类似，其成本有望快速下降。

市场趋势：2022年起动力电池用硅碳负极需求或出现明显提升

下游车型在不断朝着高性能方向发展。早在20世纪90年代，索尼，松下等海外企业就开始对硅碳负极进行研究及产业化，但受制于产品价格、首次效率、循环稳定性等原因，硅碳负极应用场景仍受到一定限制。

目前已经商业化的硅碳负极主要应用于消费电子、电动工具等对成本敏感度相对不高的领域，在动力电池领域渗透率相对较低。我们也观察到特斯拉发布的4680电池，国轩高科发布的210Wh/kg LFP电芯，宁德时代提供的265kWh/kg NCM三元电池解决方案均使用了硅碳负极技术，我们认为这些产品的推出也预示着硅碳负极市场条件逐步成熟。

量产计划开始逐步落地。由于硅碳负极生产工艺控制较石墨负极更为复杂，过去能够进行量产出货的企业仍相对较少，国内企业中，除贝特瑞有硅碳负极量产出货外，其余企业仍以研发和中试线为主。但2021年来，硅宝科技，石大胜华等企业均公布了硅碳负极规模化扩产计划。

以杉杉股份为例，硅基负极产品已率先实现规模化市场应用，硅氧和硅碳两条路线并重，第二代硅氧产品已批量出货，正在进行第三代硅氧产品和新一代硅碳产品的研发，公司硅基负极材料已通过了全球优质动力客户和全球头部电动工具客户的产品认证，未来销量有望大幅提升。公司公告投资50亿元进行4万吨硅基负极材料项目，其中一期项目规划年产能1万吨，建设周期预计12个月（自取得施工许可证起算，预计2022年底开工）。

产品性价比有望开始显现。据高工锂电统计，目前硅碳负极材料价格超过12万元/吨，远高于石墨负极材料，性价比优势并不明显。但从石大胜华公布的2万吨/年硅基负极项目可行性研究报告来看，其硅基负极成品销售价格预计为7.3万元/吨，与目前市场上销售的高端石墨负极材料价格（约7.0万元/吨）差距已经较小，逐步开始显现相对石墨负极的性价比。

此外，据我们测算，在12万元/吨的价格下，硅碳负极毛利率或已经超过50%，实质上也有相当的空间向下游让利以提升硅碳负极的渗透率。

配套产业链逐步成熟。硅碳负极的产业化也需要成熟的配套产业链助力，由于硅碳负极与石墨负极在物理化学性质上仍有一定差异，需要使用预锂化技术提升首次效率，所使用的负极粘结剂，导电剂，电解液等配套产品也有一定调整。过去硅碳负极配套产业链尚未成熟，也是硅碳负极需求难以放量的重要原因。

受益于技术进步，近年来硅碳负极配套使用的粘结剂及电解液技术进一步成熟，已开始具备产业化条件。例如深圳研一推出的S-ONE系列粘结剂通过调控高分子结构，合成出主体具有超高分子量直链，端基具有适当支化和锚定基的负极粘结剂，可以有效抑制硅材料膨胀。

此外，我们认为预锂化，粘结剂，电解液等材料的技术成熟有望进一步解决方形电池中硅碳负极的膨胀问题，有望进一步提升硅碳负极在方形及软包电池中的渗透率。

需求测算：纳米硅粉、硅烷、补锂剂等材料的需求有望得到显著催化

我们基于硅碳负极在消费类电池及动力电池渗透率情况对2025年硅碳负极需求进行测算。对于消费类电池，由于技术成熟度已相对较高，我们预计2025年硅碳负极在消费类电池中渗透率将达50%；对于动力电池，受益于产业链配套逐步完善，我们预计硅碳负极在圆柱动力电池/方形动力电池中渗透率有望稳步提升，2025年硅碳负极在圆柱动力电池/方形动力电池中渗透率达到35%/20%。基于以上假设，我们测算2025年全球动力电池用硅碳负极需求量有望达到20万吨。

我们认为硅碳负极需求的快速增长，除对硅碳负极生产企业形成利好外，有望同步带动其配套材料需求提升。在配套材料中，我们认为纳米硅粉及硅烷、补锂剂、硅碳负极粘结剂、碳纳米管导电剂、新型锂电池电解液添加剂的需求催化最为显著。

►纳米硅粉及硅烷：2025年纳米硅粉需求有望达2万吨。如前文所述，硅碳负极生产的核心难点在于纳米级硅粉的制备和均匀分散，我们认为部分硅碳负极企业或无法完全解决纳米级硅粉生产的技术问题，将直接外采纳米级硅粉进行硅碳负极生产，硅碳负极重要原料纳米级硅粉的需求将有望得到显著催化，纳米硅粉生产企业有望直接受益。按2025年硅碳负极需求20万吨，掺硅量10%估算，我们预计纳米硅粉量需求有望达到2万吨。假设30%产品用CVD方法制备的话，按照1.3吨/吨的单耗计算，对应硅烷的需求可能在0.8万吨。

►正极补锂剂：2025年正极补锂剂需求有望达2万吨。如前文所述，由于硅碳负极存在首次效率低的问题，硅碳负极渗透率提升有望同步带动补锂剂需求增长。我们预计生产工艺成熟，技术难度相对较低的正极补锂剂渗透率有望提升。按补锂剂添加量占正极质量5%估算，我们预计196Gwh使用硅碳负极电池有望带来约2万吨的补锂剂需求。

►新型负极粘结剂：新型硅碳负极用粘结剂需求有望放量。目前常用的石墨负极粘结剂一般以水作溶剂，使用CMC（羧甲基纤维素）作为分散剂和增稠剂，丁苯橡胶（SBR）或类似高分子胶乳为粘结剂。CMC-SBR体系直接用于硅碳负极中存在与材料颗粒表面粘附性不强，表面包覆不均匀等缺点，无法完全发挥硅碳负极的性能优势。[3]学术研究认为将海藻酸钠，聚丙烯酸（PAA）等新型粘结剂应用于硅碳负极，有望展现出较好的循环稳定性和电化学性能。

若硅碳负极产业化正式开启，我们预计海藻酸钠、聚丙烯酸等新型硅碳负极粘结剂或开启对现有CMC+SBR体系的逐步替代，按负极粘结剂使用量为硅碳负极质量1%计算，我们预计新型硅碳负极粘结剂需求有望达到2000吨。

►碳纳米管导电剂：目前锂电池导电剂仍以常规导电剂（碳黑+导电石墨）为主，据高工锂电统计，2020年中国锂电池常规导电剂市场占有率超过50%。由于硅碳负极导电性弱于石墨负极，常规导电剂无法完全满足硅碳负极性能要求，而以碳纳米管为代表的新型导电剂拥有更为优异的导电性能，也可以部分缓解硅材料在充放电过程中的结构坍塌，是更为适配硅碳负极的导电剂材料。

随着硅碳负极材料的逐步放量，我们判断碳纳米管导电剂渗透率有望稳步提升，据高工锂电预测，2025年中国碳纳米管导电浆料出货量有望达到32万吨，市占率有望突破60%。

►新型电解液添加剂：相较石墨负极，硅碳负极表面的固体电解质钝化膜（SEI膜）较为不稳定，为改善硅碳负极的循环寿命，其电解液体系中往往需要加入较石墨负极电解液中更多的成膜添加剂，目前的通常方法为在硅碳负极用电解液中加入更多的成膜添加剂FEC和VC。但FEC和VC加入量过多会造成电池高温性能下降，不可逆容量损失提升等问题。

从电解液生产企业公布的专利来看，电解液生产企业通过在电解液体系中新加入硼酸酯、硫酸酯化合物来提升硅碳负极锂离子电池的整体性能。我们认为若硅碳负极应用正式铺开，新型电解液添加剂需求有望得到正向催化。

作者：邓学、曾韬等，来源：中金公司，原文标题：《从华为问界EV看产业链机会》。

中金：问界M5 EV产品力出色，看好华为产业链高速成长