券商的上市大军仍在不断扩充。

7月5日晚，向深交所发起的IPO申请的开源证券披露了此次IPO的招股书，而这已成为目前IPO审核队伍中继首创、渤海、财信、华宝的第五家在审券商；若将已过会的信达、东莞两家券商纳入统计，则A股已上市+拟上市的券商股总数有望达到56家。

此轮IPO，开源证券拟发行11.53亿股，按照开源证券2021年底的159.67亿元净资产和46.14亿股总股本计算，开源证券彼时的每股净资产约为3.46元。

若参考中证全指证券公司指数对证券行业的1.43倍BP估值倒推，则开源证券的发行价有望达4.95元/股，则11.53亿股的发行计划意味着其募资额有望达57.07亿元。

围绕新三板市场的主板、持续督导、做市等一系列组合业务是开源证券近年来的优势“标签”，而其能否受益于后续的北交所扩容趋势正备受关注；与此同时，在开源证券的此次IPO前，还曾有“美的系”、“雪松系”、“恒大系”等多股资本借道持股平台间接的轮番进出。

身携“新三板”基因

作为一家腰部券商，开源证券报告期内维持了相对稳健的业绩形势。

2019年至2021年，开源证券实现营业收入分别为20.84亿元、28.35亿元和27.00亿元，同比增幅分别为58.83%、36.96%和-4.76%；实现归母净利润分别为3.99亿元、5.91亿元和5.17亿元，同比增幅分别达965.77%、46.78%和-12.44%。

截至2021年底，开源证券以总资产、净资产、净资本规模分别位于行业第 56位、43 位及 42位；营业收入排名第 47位，利润总额排名第 64 位。

然而报告期以外的更早前，开源证券一度经历了数年的业绩下滑——2016年至2018年，开源证券的归母净利润分别为1.87亿元、0.56亿元和0.48亿元，同比下滑分别达28.02%、69.78%和26.24%，直至进入此轮IPO报告期，开源证券才呈现出一定的业绩企稳迹象。

在中介机构选择上，开源证券也并未沿用此前伴随其挂牌新三板阶段多年的主办券商财达证券，而启用了此前刚刚卷入高管被查风波的民生证券。

“其实开源证券一直就有IPO考虑，但几年前确实遇到了比较大的基本面问题，”一位接近开源证券人士透露，“近几年业绩企稳，上市窗口也更加明显了。”

从实体网点布局来看，开源证券目前仍然属于一家区域券商——其所坐拥的45家营业部中，多达24家仍然位于陕西省内，占比超过一半。

区域化色彩较重的网点布局，也让开源证券的经纪业务收入占比相对较低。

2019年至2021年，开源证券手续费净收入分别为1.93亿元、4.56亿元、7.45亿元，占当期收入比重分别仅为9.26%、16.08%、27.59%，这一比例看似在逐年提升，但仍然低于证券行业30.76%的整体水平。

相比之下，开源证券更加被市场所熟知的，是其在新三板业务上的“重兵布局”。

信风（ID：TradeWind01）统计Wind数据发现，2019年年初至今的三年多时间内，开源证券的推荐挂牌家数多达123家，股份总数达33.19亿股，排名行业首位；截至7月5日，开源证券同样以112家做市公司家数排列新三板做市商业务第一名。

此外，开源证券还在股转系统今年1月的公布的券商证券公司执业质量公示中获得了行业第一的评价结果。

“市场对于开源证券的预期，主要是它对新三板及中小企业的布局，如果后期北交所能够做大，那么显然对开源证券会构成一定的成长想象空间。”

由于现阶段新三板业务主要以和中小市值公司相关的低价值业务为主，垂直赛道的优势并没有让开源证券的投行业务晋身行业前列，中证协数据显示，开源证券投行业务的行业排名仅为第25位。

对于业务结构的“偏科”，开源证券也有所意识。

“公司虽然建立了多元化业务体系，但业务之间的发展不均衡，与新三板业务、北交所业务、债券业务等排名靠前的业务及行业整体水平相比，部分业务整体实力、市场竞争力仍显不足，如投行股权类业务基础较差、国际业务仍是空白、金融科技创新应用能力有待突破等。”开源证券指出，“未来，公司需要加大薄弱业务的投入，提高业务均衡性，优化收入结构。”

在发力新三板业务的同时，开源证券自身也曾在新三板开展过大额融资。

股转数据显示，开源证券曾在新三板市场加速扩容的2015年初启动挂牌，期间曾先后实施过两次定向再融资——2016年至2018年期间，开源证券先后两次以3元/股、4元/股价格累计募资32.29亿元。

“开源证券后期经纪收入的提升，一定程度上也依托于几次募资之后网点的扩张。”一位接近开源证券的投行人士指出。

在开源证券的45家营业部中，成立于2016年及2016年之后的营业部数量多达25家，占比超过55%。

“粤系”股东腾挪魅影

尽管开源证券是由陕西国资旗下陕煤集团所控股的券商，但在其股权结构中，却仍然有着诸多来自广东地区的股东。

例如广东省佛山市顺德区国资持股平台佛山市顺德区诚顺资产管理有限公司和广东上市公司德美化工（002054.SZ）分别持有开源证券5%和2%的股份；更关键的是，来自佛山市顺德区的金盛瑞泰投资有限公司（下称金盛瑞泰）还持有开源证券高达35.35%的股份，是陕煤集团之外持股比例最大的外部股东。

这也意味着，开源证券中有不少于42.35%的股份均由来自广东地区的主体所把持。

值得一提的是，作为开源证券第二大股东、同样也是其发起股东的金盛瑞泰实际上“大有来头”，其前身是“美的系”旗下的佛山市顺德区美的技术投资有限公司（下称美的技术），直到2017年才将名称更改为金盛瑞泰。

在“美的系”退出和更名前，美的集团董事长何享健之子何剑锋还曾一度担任过该主体的法人代表和股东。

与此同时，新华基金子公司新华富时资产管理有限公司曾持股达99.5%的一家名为“深圳市金豆正泰投资中心（有限合伙）”的合伙基金也曾在金盛瑞泰中短暂持股。

在金盛瑞泰的历史股东中，距离此次开源证券IPO最近的资本是“雪松系”。

工商资料显示，“雪松系”旗下的广州联华实业有限公司（下称）于2015年成为金盛瑞泰股东，但却在几乎是开源证券申报前夜的2022年3月9日从金盛泰瑞中闪退。

工商资料显示，广州联华由雪松控股和私募机构盛世景旗下合伙基金“深圳前海盛世厚金投资企业（有限合伙）”按85.22%、14.78%比例共同持有，其中盛世景投资旗下基金的LP为恒大人寿。

值得一提的是，广州联华在退股前夕，还试图以金盛瑞泰的股份作为质押寻求外部融资；而更早前的2019年，金盛瑞泰还曾向广州农商行出质了开源证券的股份。

“通常持票机构没有对口监管部门的许可是不会擅自申报的，因此很少有券商IPO会失败，所以坚持等待IPO的收益是有相当的确定性的，所以临阵退出的确比较少见。”北京一家中型券商非银金融分析师指出，“但目前的大环境是金融牌照监管趋严，加之一些民营资本自身存在资金链紧张等问题，所以不排除一些民资股东会在持牌机构的IPO前选择退出。”

截至此次IPO申报前的金盛瑞泰，已成为一家由广州城投持股比超八成的国资持股平台，但围绕“美的系”、“雪松系”等资本的进出辗转，这些昔日资本是否真的已全身而退，而申报前夜的出走背后是否又埋藏着不为人知的隐情，答案或需有待审核程序的进一步验证。

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