近日，中国经济体制改革研究会副会长樊纲先生应邀参加山行资本投资者年会，并进行了题为《大变局、双循环与中国经济发展新阶段》的主题演讲。

樊纲教授表述了他对于国际形势下中国经济及投资趋势的判断。他认为，世界经济低迷将会持续一段时间，全球化将会面临调整，改为产业的区域化，而中国将持续作为投资者的热土持续受到关注。

中国的双循环之路也为投资提供了多种思路及方向，中国不仅在基础设施和资源积累上有优势，科技产业与人才储备也将成为投资的重要参考指标。

与此同时，中国的消费市场扩大及城市化进程将成为中国经济发展的两大基础，在这一背景下，应用现代技术改造传统产业将大有可为。

以下为樊纲教授演讲全文：

樊纲：

非常高兴参加山行今天这个年会，第一次接触，非常佩服。我想讲的一些东西可能不是大家每天讲的，不是后面专家投资人所讲的现在的新技术、AI、生物、新能源等等这些。我讲一些宏观经济的事情，作为一个背景，提供给大家，大家在做具体投资决策的时候能够考虑到这些因素。

外部经济低迷，十四五期间或做好内循环准备

首先还是讲一些疫情，刚才已经讲到疫情给我们带来的困难和困惑。中国好在确实抑制了强劲的疫情反弹，出口也涨得很快。出口涨的快得益于美国发行了很多货币，都变成了对产品的需求，而美国还没有复工，其他的国家也没有复工，或者复工很不稳定，结果需求又都回到了中国。现在要找一条去美国西海岸的船都找不到，去美国的运费涨了5倍。

今年大概是这么一个情况。中国经济一枝独秀，我们有正增长，大概有2%左右，甚至还会高一点，MF预计接近3%，而其他经济体都是负的。美国33%的环比增长是跟二季度负31%比，全年这一轮又要跌下去，可能也是负5%左右。

最近这几年来，一直到2020年，是所谓的大变局。我们40年高增长变了，美国人认为没有按他们的方案变，中国又对他们形成了竞争的压力，我们在有些领域开始有领先的因素，但总体来讲还是落后，特别在一些高新科技。但在有些领域里的弯道超车，对美国产生了压力。大家看了很多美国政客的言论，最有代表性的是现任司法部长的讲话，就讲我们100多年来没有真正面临超越的情况，中国在哪些领域要超越我们，结论不可接受。于是开始遏制，开始打压，这是以前我们想不到的事情。我们这些年一直向美国学习，美国人也一直教我们，市场竞争、平等、自由流动、企业竞争等等。现在它用国家力量打压企业，这就是我们现在面临的情况，面临的所谓的修昔底德陷阱。

美国的朋友说10年前你们那边出点什么事，我们无所谓，你们是多了发明，还是违反了什么规则，反正你们还落后，怎么突然一下你们就成了竞争者了。在欧洲电视上看到欧盟的主席在欧盟委员会讲，说前两天中国代表团来找我们，谈的也不错。他们对一个词特别反感。美国说中国是对手，跟中国人说对手是恭维，中国现在是美国的对手了，以前中国什么都不是，于是就有了今天的这种情况，这让我们知道发展是多么难的事情。我在北大这两年都在教发展经济学，我们一开始要讲落后国家多么难，就没想到增长起来之后还有矛盾，前面是别人市场都被瓜分了，你要挤进去，后面当你发展成具有经济能力的时候，它还会采取这种措施来打压你，这是原来没有想到的。这是我们现在和今后相当长的一段时间里面临的国家形势。在遏制中国的问题上两党是高度共识，可能采取的做法不太一样，但是要遏制是两党的共识，所以谁赢了在对中国的问题上差别不是特别大。

总结一下中国整个的宏观经济，今年疫情反弹2%左右，明年有6%-7%的增长，甚至更高一点。其中一个原因是今年基数特别低，明年就相对高一点。外贸的需求明年仍然会持续，一方面投资消费，另一方面外贸的拉动仍然会较为强劲。与此同时，货币政策、财政政策目前看基本不会有大的变化，还是保持原来的态势。但是也不会进一步加码，暂时也不会收缩，也不会往回退，因为目前很多不确定性还在那里摆着。

国际上确实取决于什么时候能把疫情控制住，现在美国专家说第一波还没完，昨天已经破了10万，没几天就要破1000万总数，欧洲这一轮又新的封城，一直到明年上半年疫情都不会得到充分的控制，因此他们的复苏仍然很难预期。在这个过程当中我们看到的是美国的股市暴涨，这也跟你们关系密切。今年融资特别多，跟美国的股市密切相关。美股一开始也跌了一段，连续几个跌停，这里面确实值得分析，第一美国的基本面，企业界、科技界创造能力还是摆在那里，不管宏观经济怎么样，他们长期的回报还是看好的。第二这一轮股市主要因为美国的货币超发，债券超发，国债的利率就非常低，因为市场机制比较充分，投资没有什么限制，有了钱就投资了，支撑着股市，这一轮的股市主要就是因为发了货币。大家老说货币出来会通胀膨胀，货币是一般等价物，衡量一切的价格，现在更重要是衡量资产的价格，包括美国拿了失业救济金的人也去炒股了，这一下把股市撑起来了。但是长期看这里面有风险，债券市场的风险，资本市场的风险，货币支撑起来的泡沫的风险。因此现在美元指数，从汇率的角度在下跌，最近跌得很厉害。人民币汇率现在是6.6，这一轮人民币汇率的上涨主要因为美元的下跌。真正出危机了美元还是避风港，但是在没有出危机，大家看危机的时候美元会下跌，这个对出口进口都是重要因素，实际上潜在的对中国的经济是有压力的。世界经济在这样的形势下大概会有一段低迷，至少2-4年的低迷是肯定的，会不会持续5、6年甚至更长的时间？国内十四五期间大家要做好思想准备，外部形势基本上不好，要靠我们自己内循环。

再全球化来临中国仍是全球投资热土

关于全球化的问题，关于这一轮产业链的调整，这个跟大家有点关系，这也是现在非常重要的话题。从断供说起，全球化的角度感觉断供不是美国对我们企业的断供，是我们封城的时候对世界造成的断供。这个是真的。那个时候人们就开始思考不能产业链都集中在中国，过去的全球化确实有弊端，它追逐最高利润，配置资源的原则是对的。但是在区域上讲，过渡的集中在某一个地区，这不仅是外国人采购主要的来源在中国，我们中国也是一样，我们如果高新技术产品过渡集中在美国也会有问题，因此就出现了产业链分散化的诉求。第二波，我们开始复工复产了，别人停了，也对我们是断供，未来是分散产业链的问题。因此很多国家提出了从中国分散出来一部分，有的国家提出了中国+1，就是下一个生产能力或者下一个投资从边际上就要从中国分散出来一部分，这个应该说是可以预见，从产业布局合理性的角度来讲也是一个必然趋势，是对上一轮全球化的矫正。

以后产业链会是什么样的格局，它不一定是把原有的产业搬走，基本的做法就是下一轮的投资投在哪里。可能会是区域化，三大时区，每个时区会形成完整的供应体系，一个时区有一定的共性，发生什么问题距离比较近，这个区域如果是完整的体系，当其他区域发生问题时它会自我循环。比如说亚洲一个时区，欧洲北非一个时区，美洲一个时区，各种要素都有，既有高新科技，又有消费市场，既有高级人才，又有廉价劳动力，有一定的资源供给等等。在这个过程当中并不是否定全球化，企业仍然在全球布局，企业也可以在亚洲时区，也可以到欧洲、美洲的时区，个别企业来讲可以在各个时区都有自己的布局，都有自己的配置.从这个角度来讲它仍是全球化的组成部分，但是这是全球化新的阶段，这是再全球化的过程。至于说到谁会来中国，谁不会来中国有很多说法，大家可以去分析，从企业的角度很容易看到他们各种理由来进行一定的转移。中国企业也需要转移，很多产业不一定在中国做，到其他地方做。要看到中国市场确实具有巨大的吸引力，不仅仅是中国大市场，中国的基础设施和资源现在有一定的优势。以前说我们资源的一大优势是廉价劳动力，现在这不是主要的，主要是基础设施、投资环境，加上我们每年4、5百万新毕业的工程师。这是科技产业研发非常重视的资源。相信中国不仅仅是咱们的投资者投资的热土，仍然是全球投资者投资的热土。

全球化没有结束，全球化仍然会继续。美国新总统会怎么做，这是另外的问题。基本来讲，大家想想当年全球化是美国资本家推动的，美国的跨国公司，欧洲的跨国公司，他们当时拉着政府，他们的工人当时也没有看到将来会对我们产生影响，大家都是支持的。现在哪个跨国公司的CEO没有在想全球布局，他们仍然在想着全球配置仍然他们要推动全球化，全球化符合他们的利益，因此这个推动全球化的原动力没有消失，现在又加上一些新的动力，一方面有新的阻力等。但是新的动力是所有的发展中国家，看到了中国和其他国家在全球化中受益。现在落后国家，发展中国家都希望全球化能够继续下去。原动力没有消失，新的动力又在增长，所以我们仍然需要用全球的配置来思考我们的企业，思考我们的投资。全球化会经历一些重组，一些纠正，但是仍然会继续。我们做投资是长期的事情，我们从全球的角度要思考这个问题。

未来10年、20年中国仍具有高增长潜力

在这个过程当中中国的发展会走向哪里？这确实标志着中国的发展进入了一个新的阶段。

我们过去经历了两个阶段，现在进入第三个阶段。第一个阶段就是廉价劳动力，劳动密集型产业，前20年我们靠这个挣钱。但是与此同时中国做了一件非常对的事情就是开放，就是学习，就是引进外资，就是出国交流、出国留学等，加入了全球化。这个过程的意义在什么地方？我们发挥后发优势，你是后来者，你可以比较便宜地，比较快地学到前人积累起来的知识和经验。我们这些年一直在学，学得很努力，学得很认真，美国的教授们也教我们，美国的企业也愿意跟中国一块儿发展，到中国投资，给我们带来很多的支持。从一开始就做这件事，保持开放，派遣留学生，这件事情20年后开始看到成果。2000年之后，当我们的劳动力成本开始上升的时候，我们后发优势就补上了。

2000年后我们各种高新科技产业开始萌芽，开始模仿，北京的中关村，深圳的华强北等等就发展起来了，这就是进入第二阶段.第二阶段仍然廉价劳动力，另一方面我们的后发优势开始起作用了。以前发展经济学特别重视后发优势，确实也对，因为在最初的时候什么都没有，只有廉价劳动力，必须用起来，用起来才能赚第一桶金。但是如果只有后发优势你永远跟领先者构不成威胁，就做点低端产业，没有实现真正的发展。现在之所以跟我们打贸易战，是因为我们发展了，因为我们有了别的东西，我们学到了知识。在发展的问题上后发优势更重要，学知识这件事情更重要，只有这样你才能上一个台阶，否则你永远在低端产业。劳动力用完了，资源开采完还停在那。我们从一开始就有学习的过程，因此到了2000年，特别是加入了WTO以后，我们的后发优势发挥出来了。于是到了2018年，贸易战开始了，贸易战标志着第二阶段的结束。

第三阶段，一方面你要继续学习，同时我们得加大自主创新。这就是现在所谓内循环的重要内容，也是我们下一阶段增长的内容。

说到增长潜力，确实要看到中国具有巨大的潜力。

经济学的追赶指数，就是用我们的人均GDP比美国的人均GDP，我们1万多美元，美国6万多美元，我们只有16%、17%，韩国和台湾1970年初就到这个水平，而我们现在才到这个水平。韩国、台湾都是1970年之后高增长了20年，一直到亚洲金融危机结束。现在10、20年正常的高增长仍然是有可能的，所以我们做投资从长远来看我们有这个信心。中国还没有用尽我们的各种优势，我们没有用尽增长的潜力，差距就是潜力，你有多大的差距就有多大的增长。

双循环下投资需要匠心，需要补“短板”

十四五规划核心就是要搞双循环，一方面继续国际大循环，另一方面我们要重视国内循环。

国内循环的问题出在什么地方，有人说国内循环不就是扩大内需嘛，这个还不一样。国内循环第一个重要的地方就是要补短板，把依靠别人的东西自己补上，就是自主创新。这里有很多投资机会，也有很多市场的机会，但是也有很多的风险，都是自己来补风险也很大。有人总说科技投资也出现了很多“烂尾楼”，投了半天没有效果，在初期的时候很可能有这些事情发生。最后算一算哪些东西还是依靠别人，可能被别人卡脖子，大大小小的600多项。这些投资好了巨大的回报，但是它可能需要相当长的时间，需要持续的投入，需要持续的去做工匠精神的投入。补短板在大的概念上叫做进口替代，替代下原来需要进口的东西。

在国际上，在历史上这种进口替代的战略把很多国家都拉入了陷阱，也是很难的一件事情。过去补短板，进口替代都是想关起门来保护企业，等长大了再竞争，结果却不太理想。我们在开放的情况下发展各种新兴的产业，我们如何保持开放来补这个短板，这都是供给侧的事情。一个要补短板，另外就是要改革了。很多各种限制制度，很多梗阻怎么打通使我们国内循环更好。我们的出口商们就是愿意做出口，因为出口很简单，很方便，没有什么障碍，国内要做品牌，打通各种环节，有很多堵点，这个是下一个阶段要考虑的事情。

供给和需求良性循环，需求拉动供给，供给创造需求。供给创造需求不仅是供给创造出新的产品，新的消费方式供大家买，更重要是降成本，成本低了你的产品卖的就多了。从这个意义上说我们有很多堵点，很多高成本的限制。比如说利率，我们有正利率是件好事，但是我们的利率这么高。说起来外国投资都愿意投到我们国家，但是因为利率高，企业融资成本就高，所以有些事情不是企业降成本的问题，是政府政策降成本的事情，所以有很多事情在所谓内循环的过程当中。

这次反复强调我们仍然要国际大循环。这两天开了进博会，跟外企说你们来了就是中国GDP的组成部分，你们的循环既是内循环，也是外循环，从这种角度国际的投资不会被打断。

消费群扩大与城市化进程是中国未来经济发展两大基础

最后讲两个方面的具体发展。第一是消费群体市场的扩大，第二是城市化进程，这是中国未来经济发展的两大基础的市场。

一个当然是消费市场的扩大，过去我们的问题就是储蓄率太高，曾经有几年50%以上的储蓄率，现在仍然是45%的储蓄率。居民消费占GDP的比重达到38%，而2012年的时候是35%，现在有了提高。与其他国家比较，美国是80%多，其他发展中国家都是50%多，60%多，我们确实很低，因此潜力巨大，确实到了消费增长的阶段了。在消费者的层面，我国还有10亿人要么是低收入阶层，要么是略微中等一点的收入，他们的消费都在逐步扩大，我们也到了这个阶段。

这个阶段有几个标志：第一阶段我们人均GDP达到1万美元了，比起世界上领先的国家不是很高，但是我们买得起车，买得起房。我们刚刚进入这个阶段，有更多的人逐步进入这个阶段。第二低收入阶层收入增长特别快。第三社会保障开始起作用了，农村有了新农合，新农保，有了保障制度以后，当前的支出和消费就会扩大。第四是消费信贷的发展，这次被互联网解决了。现在你要买一个东西，马上就问分多少期，这个对现在的消费有巨大的促进。第五是电商。这次疫情电商发挥了重要的作用，城市乡村普遍地进入了互联网消费的阶段。第六是有钱的人要退休了，这就是经济学当中生命周期理论讲的储蓄和负储蓄的关系。工作的时候大家存钱是储蓄，储蓄为了什么呢？为了今后退休的时候花掉，人一生的幸福最大化就是死的时候把钱都花掉。过去的情况是上一辈，上上一辈他们工作的时候每个月是挣100块钱，后来挣1000块钱，现在的人挣1万块钱，而当他挣100、1000块钱的时候，30%的储蓄率也存不了几个钱，到现在消费也没有多少钱，因此负储蓄很少。现在储蓄量按照1万块钱每个月的收入，每个月存3000的情况。与此同时老一代人只按照1000块钱存300块钱在消费，因此宏观储蓄率就非常高，这是所有高增长经济体都会经历的阶段，我们这个阶段特别长。但是现在挣过大钱的，又有储蓄这些人要退休了，他们又有钱，又有消费能力。

老说中国老龄化，退休不是养老，还有20年高消费，这些都是市场，加上现在的互联网，这一波人的消费水平能够补充上来，我们的消费能力就提高了。我们市场的格局会发生很大的变化，这是一个非常重要的新的因素。改革开放40年，这一代人20岁工作，60岁退休。新的一代正在形成，当然这都是一个过程。

第二个重大发展的基础是城市化，城市化过去有些偏差，过去强调城镇化。这个词一字之差是有意义的，给小城市，小城镇无限供地，而大城市限制不让发展。人的迁移现在是自由的，在这个问题上中国现在的市场经济最重要的基本自由就是人的迁移自由。你现在要到别的地方工作，就换个地方，这个是自由的。小城市大量的土地，盖了很多房子，人走了，去了大城市，大城市房价暴涨。现在大城市开始限制房价，但限制慢慢也往上走，需求仍然在，这就是重要的需求——迁移性需求。中国的住房自有率，城市可以达到70%、80%，农村则为100%。但是人们在迁移，农村的人到县城买房，县城的人到地级市买房，毕业生到特大城市。

为什么迁移？追求美好生活，哪有更好的工作去哪。原来想象的是乡村工业离土不离乡，现在一层层向大城市集中。有的企业为了挖人才要到特大城市周边，那是人才聚集的地方，所以就违背了基本城市化过程的规律。特别是快速工业化的国家，在城市化的初期阶段一定是往大城市发展。当退休的人出现的时候，可能会出现回流。西方国家也是这样的，他们城市化的进程慢一点，回流不是现在农民工回乡，回流的退休金领取者带来了一生的积蓄，现在生活的经验、公共服务、社会保障，使得农村小城镇现代化发展。我们羡慕西方小城镇好在哪，你去看看那里是什么人，老年人在那里住，年轻人也到城里打拼，但是保留了小城镇美好的东西。因此在这个阶段早期的发展过程一定是发展城市群。

最近这两年政策正在调整，大家可以看到政策一个一个出台，先是各种供地结构开始发生变化，推出了雄安新区，粤港澳大湾区，长三角一体化发展。发展大城市、发展城市群是城市化的2.0版本，是下一阶段支撑中国经济增长重要的基础和引擎。城市群首先是基础设施的互联互通，使得大中小城市可以互补，市场格局会发生变化。大城市贵那就不在那买，我们现在高铁大概是180公里，在这个范围里大中小城市可以互补。年轻人可以到外面去，这时候想想房价的趋势，贵就不在那买了。与此同时，公共服务也互补，大城市可以扩散分享它的很多公共服务。年轻人出去住，问的问题就是学校在哪，老年人会问医院在哪。所以在整个调整过程和重组过程，以及城市群的发展过程里，大中小城市不仅仅是基础设施，而且是公共服务的互补，潜力巨大，所以这是下一阶段发展的引擎和基础。中国还不仅如此，中国的版图有几个大的城市群，省会城市为中心的都会形成中小的城市群。中国14亿人口，京津冀、长三角、珠三角大概4亿多，这次加上成渝1、2亿，还有其他10亿人口的规模，仍然要形成其他的城市群。

这些城市群因为现在有快速交通，再加上有网络，有数字化新的经济形态，发展规模可以非常大。这些一方面是经济增长的基础，另一方面也是各种新技术投资的应用场景。未来的应用会极大的扩展，为市场的发展，为投资提供更多的机会。

中国没有不好的产业，只有做不好的企业

不要小看有些传统产业。传统产业要提升发展，要提高质量，应用现代技术，包括互联网、数字技术等。它仍然具有巨大的潜力。总有人问我，你觉得以后投资哪个产业好，我是反问题，你说说哪个产业不好？产业不好就是没人要的东西。中国作为14亿人口的大国，没有不好的产业，只有做不好的企业，只有不应用现代技术改造传统产业的企业。刚才说的城市化和基本消费，不去区分高端消费还是低端消费，人们都要消费，都要有更好的住宅，更好的电器。万物互联当然是好的，最基本的仍然还得用一些东西链接起来成为新的增长，但那个东西本身的价值仍然要生产。高端的、新的东西也有潜力，旧的、低端的传统的产业仍然有大的机会。

个人观点供大家参考，谢谢大家！

山行资本（HIKE Capital）成立于2015年12月，是中国的创业者基金（Founders Fund ）。

创始合伙人为车好多集团、赶集网创始人杨浩涌与网易新闻APP创始人徐诗。

作为一家创业者基金，山行资本拥有一支由大众点评网联合创始人、高德地图创始人等多位一线企业家组成的风险合伙人团队。帮助创业者链接核心人脉及资源，陪伴创业者不断打破边界。

山行旗下管理早期及成长期基金，覆盖Pre-A到C轮项目，重点关注新技术及新消费。作为新独角兽捕手，山行资本已投资瓜子二手车、理想汽车、闪送、悦刻RELX、宝宝玩英语、火花思维、鲸鱼外教培优、石墨文档等公司。

樊纲：大变局、双循环与中国经济发展新阶段 —— HIKE 2020 AGM