今年“ESG”成为火热话题。

大公司层面，腾讯宣布投入500亿元，在教育创新、乡村振兴、碳中和等领域展开探索；星巴克中国董事长王静瑛卸任CEO一职，把工作重点放在可持续发展等领域；B站、联想、金山云等在今年陆续发布ESG报告。

二级市场，国内泛ESG基金数量正在快速增长，ESG指数、评级同样牵动投资者的心，尽管各评级体系的打分标准不同，随着时间的波动评级也在变动，上市公司还是以拥有一份“最高评级”感到骄傲：“融创中国获ESG评级机构Sustainalytics提升评级，位列境内房企第一”、“海通国际MSCI ESG评级升至A级，为中资同业最高评级”。

一级市场也在行动。绿动资本以主动投资的模式，将ESG因素系统性地整合到基金管理和投资流程中，红杉、高瓴等头部基金也纷纷宣布将ESG纳入投资决策。碳管理软件碳阻迹、碳中宝成为黑马企业，在今年陆续获得融资。

虽然从字面意思上ESG很容易理解——环境、社会和管理，但是市面上有非常多的披露标准和评价体系，相关链条上也布局着企业、投资者、NGO、咨询机构等，纷繁复杂，概念之间很容易混淆，很多人想要参与其中又不知如何下手。

本文重点回答以下三个问题：

1．怎么从多维度视角来理解ESG？

2．一级市场的投资者该如何主动出击？

3．ESG的生态圈是怎样的，企业该如何参与？

什么是ESG

ESG指的是环境（Environmental）、社会（Social）和治理（Governance），核心观点是企业管理和金融投资不应该只考虑经济指标，还应该将企业活动和投资行为对环境、社会及更广阔范围利益相关者的影响一起评估，促进社会发展并获得稳定收益。

根据2016年全球可持续投资联盟GSIA的数据，全球所有管理的资产中，约有26%（23万亿美元）以单一或者多种方式践行了ESG筛选。目前ESG投资的绝大部分来源于欧洲、美国和加拿大，日本、澳大利亚和新西兰3个国家合计为1万亿美元，而亚洲其他国家仅贡献了520亿美元。

2012年，Bridges基金管理公司出版了<The Spectrum of Capital>，区分出6种投资范式，从仅限于影响力的慈善事业到只追求经济利益的传统投资，这个谱系后来被广泛采纳：

1. 慈善事业类：仅限于影响力

2. 影响力优先类：影响力优先，并伴随一定的财务回报

3. 主题类：需求创造获得市场利率或由于市场利率回报的机会

4. 可持续类：通过积极投资选择和股东倡导创造ESG机会

5. 负责任类：ESG风险管理，包括从考虑ESG因素到负面筛选

6. 传统类：只追求经济利益

首先要明白一个概念，ESG投资≠道德偏见投资≠慈善，ESG也不是简单的CSR（企业社会责任）。除了纯慈善，资本都是逐利的。这也是为什么之前单纯倡导负责任投资的压力集团，他们的呼吁没有得到重视的原因。2016年《美国管理学期刊》的一篇文章称，由于企业高管持有一种公平市场的意识形态，他们会倾向于相信投资商业项目就是承担了社会责任。可能对于大多数资本家来说，“资本原罪”是不存在的。

那为什么纯财务投资者也需要关注ESG呢？很简单的道理，当一家公司无视ESG原则时，不投资它并不是因为行为不道德，而是因为这种公司存在大量风险，比如，不遵守相关法规而被罚款，无视用户的隐私窃取利益，因为员工猝死而股价腰斩，这种案例在近年国内资本市场比比皆是。瑞幸造假、恒大风波并不是没有预兆，当资本家和管理者选择无视，也就埋下了一颗随时可以会爆的雷。

2018年，MSCI将A股上市医药巨头康美药业的ESG评级从B调到CCC，而仅仅半年之后，康美药业被爆出300亿元天价造假。如果投资者当时能够重视MSCI的调整，或许可以及时止损。

关于ESG的发展历史，已经有许多文章和报告反复提及，在此不多赘述。ESG今年在中国大火，有三个撇不开的原因：

第一，疫情之后世界各经济体都在寻求积极的应对策略，“绿色复苏”的概念打响。中国又在2020年提出了“双碳”的目标，十四五规划中“高质量发展”成为第一关键词。企业要继续高质量发展，需要将ESG纳入考量。

第二，随着中国投资市场的开放，国际投资者对企业ESG的关注度越来越高，中国投资者也在通过观察企业ESG变化来规避相关风险。

第三，年轻一代对企业有了新的要求。年轻一代尤其是Z世代，其价值观、掌握知识的能力、挑剔的消费观等，推动着ESG的发展。曾有创始人表示：“年轻人对品牌价值观的挑剔，就像是拿着显微镜去看一样。”

盛世投资首席可持续发展官姜燕曾在公开场合表示，ESG在主流机构的认可度在逐步提升，原因除了政策推动，还有就是大体量资金，包括险资、引导基金、全国社保基金统计策略都会加入投资筛选的逻辑，倒逼这些机构把ESG融入到他们的策略里面。

ESG评价体系与参与方法

ISO、MSCI、ESG指数等市面上的新名词不明觉厉，使得想进一步对ESG了解的人，尤其是想要在ESG方面有布局的企业主被唬住。其实简单来讲，ESG的评价体系主要包括披露和评价两个部分。

截至2020年，全球已经有60多个国家和地区出台了ESG信息披露要求，国际上也有GRI、ISO 26000、SASB、TCFD、IIRC、CDP等ESG信息披露标准。而在ESG评价体系中，国际上常用的有MSCI评价体系、汤森路透评价体系、FTSE评价体系等。国内的ESG评级机构则包括中央财经大学绿色金融研究院、商道融绿、社会价值投资联盟等。

虽然有这么多标准和评价，但是国内现在还没有形成统一的规范。每个体系的侧重点和计算方法也不同。回归到投资层面，并不代表投资者需要等到一个统一的标准出来才能投资，可以抢在窗口期去布局一些标的。

那怎么投呢？

根据全球可持续投资联盟（GSIA），ESG投资经常采用的基本方法有如下七种：

1）负面/排斥性筛选：根据ESG标准从投资组合或基金中排除某些行业或公司

2）正面/最佳类别筛选：根据ESG表现，在投资组合或基金中纳入比同行业竞争者更优秀的领域、公司或项目

3）基于规范的筛选：要求投资标的符合国际通行的最低标准企业行为准则

4）整合ESG：投资顾问在财务分析中系统地、具体地纳入ESG因素

5）可持续投资：投资于促进可持续性的公司，如清洁能源、绿色技术和可持续农业等

6）影响力/社区投资：在非公开市场，有针对性地开展旨在解决社会或者环境问题的投资

7）企业参与或股东行动：利用股东权利，通过与董事会交谈、提交或共同提交提案，以及以ESG原则为指导的委托股票来影响公司行为。

前三种投资方式本质上是被动行为，其中简单的负面筛选在全球投资总额中占的份额最大。整合ESG投资、可持续投资带有积极的选择性，而影响力/社区投资、企业参与或股东行动，是真正的积极投资，投资者通过使用自己的权力，来影响公司的行为。

整合ESG是美国、加拿大、澳大利亚和亚洲的主要类别，在国内也有逐渐上升趋势。根据PRI的分析，国内有华夏基金、易方达基金、嘉实基金、华宝基金等采用了整合投资的模式。例如，2018年，易方达对中国A股市场两家商业模式和基本面相似的化工企业进行了分析，整合ESG因素后，将H公司展望调整为负面，认为H公司已经失去了投资价值。

图片来源：PRI报告

国外资本市场上，比较热门的投资之一是影响力投资。影响力投资的概念是2007年在洛克菲勒基金会上被提出的。很多人会把影响力投资与基金会挂钩，的确，像福特基金会、洛克菲勒基金会、比尔和梅琳达·盖茨基金会，他们对影响力投资的承诺属于影响力优先。

在国内其实也有投资机构在做影响力投资，小草资本、国投创益在影响力投资领域深耕多年。还有成立于2001年的青云创投，由青云创投发起的中国环境基金，是国内第一支专注于清洁技术投资的海外系列风险投资基金。

一级市场的机会：主动点，再主动点

2018年，中国证券投资基金业协会围绕负责任投资和ESG整合开展了调查，尽管68%的受访机构认为ESG整合产生了超额收益，他们同时也认为面临多项挑战：缺乏可靠的披露、ESG数据质量低下、第三方研究不足。

新兴市场目前仍然由被动资金管理所主导，很多所谓的ESG投资者认为，新兴市场的公司不符合ESG要求，因为他们缺乏评估所需要的信息。

在中国这样的新兴市场上，那些仅靠筛选ESG指数和案头研究无法触达的领域，积极投资是唯一的途径。并且，一级市场的投资者应该采用比ESG整合更加主动的策略。

TPG旗下上善睿思基金（The Rise Fund）就主动出击，与国际审计机构合作，以审计的思路搭建了一套项目筛选模型。TPG还独创以数据为基础的影响力货币乘数IMM，将影响力变成可以被衡量的指标，并研究出影响力定义公式：I=ntva，I 表示总影响力，n表示受影响的单位数，v表示影响力的货币化价值，a是基于t和v的不确定性的调整因子。

TPG Y Analytics

那么，当投资标的看起来很“fancy”，但是不符合这套框架的时候怎么办？TPG集团中国管理合伙人孙强对36氪表示：“一定是用可衡量、可转换的数据，重质胜于重量，不能够衡量就不计入。”

绿动资本则定位在“绿色影响力”上，建立起碳中和及绿色影响力评估体系：在信息采集层进行企业的财务、运营和环境数据采集、行业环境大数据采集、产品和应用场景排放因子采集，在指标量化层，搭建了针对每个被投企业的评估管道，最终实现在管资产碳中和及绿色影响力效益总和的优化。

母基金中也有主动投资的案例。盛世投资就将ESG因素融入到募投管退全流程中，以股权投资为核心工具，引导GP投向可持续发展企业。

有这样一个案例，通辽市将肉牛养殖作为区域主导产业，然而却存在龙头企业资金受限、肉牛生产养殖分散经营等问题，盛世投资打造了“母基金+龙头企业项目制基金+区域优质资源+新兴农牧业经营主体和农户”的模式，引导社会资本投向通辽市肉牛产业链条的重点区域和薄弱环节，提升当地经济发展水平的投资，也让投资方获得了丰厚收益。

2006年，《联合国责任投资原则》（UNPRI，以下简称PRI）在纽约证券交易所发布，签署机构承诺成为积极投资者，并将ESG问题纳入其股权政策和实践，中国已有多个公司和机构加入PRI，开始践行ESG投资。

值得讨论的是，在制定ESG投资框架时，如果用发达市场上那套ESG评价体系套用在新兴市场上，会有很大的问题。

由于文化背景的差异，有些部分需要在地化。另外，很多新兴市场的公司不那么符合ESG的严格标准，会有一大批企业被淘汰。而在中国这样的市场，其快速成长的能力和自我更新的能力，都是其他新兴市场不能比拟的，如果投资者通过被动的、静态的打分来判断一家公司，很有可能判断失误。如果想要在新兴市场赚钱，投资者需要放下所谓的标准，亲自去看一看。

哪些ESG项目或赛道值得关注？

国内最早一批行动起来的投资机构大多集中在“E”上，这个话题随着双碳目标的提出，重要性又跃升一个台阶，相关赛道和议题有新能源、新材料、钢铁、电力、煤炭、建筑、气候变化、生物多样性、废弃物回收等。

“S”目前在国内的关注度较低，提升空间较大。根据贝恩咨询基于MSCI的分析，相关议题包括产品安全、健康和保健、数据隐私和安全、员工健康和安全、体面工作、社区关系、多元化和包容性等。10月23日，腾讯、华为等20多家公司签署《深圳市APP个人信息保护自律承诺书》，向社会公开作出“不超范围采集信息，不强制索要用户授权，不利用大数据杀熟、不滥用人脸识别数据，不监听个人隐私”等承诺。如果投资机构要想投一家互联网公司，以上这些要素可以重点去关注。

水滴公司和中和农信是“S”领域的两个典型案例。

水滴公司旗下水滴筹产品，对于大多数人来说并不陌生，该公司帮助弱势群体建立个人健康体系，今年5月在美上市，成为中国在纽交所上市的“保险科技第一股”，此前曾获得腾讯、中金资本、高榕资本、IDG、真格基金、创新工场等互联网公司和一线机构的投资，累积融资金额超过34亿元人民币。

红杉资本、IFC、TPG等投资的中和农信是一家小微金融服务机构，通过小额信贷、小额保险、农资电商、农品直采等业务，帮助农村中低收入群体在金融服务的支持下提高生活质量。这是一个普惠金融的故事。

在国外也有相似的项目，越南的iCare Benefits就是把企业需求和员工需求巧妙地衔接在了一起。对于企业来说，员工的流动性是令人头疼的问题，而对于越南工厂的员工来说，超前消费意味着高利贷。iCare Benefits为合作企业中工作满一定年限的员工，提供零利息分期付款服务，一举解决了企业和员工双方的痛点。

事实上，有很多关于“S”的标的，往往被低估了其价值。36氪曾报道过的北辰青年，就是以线下创意活动为抓手，要解决青年人价值缺失的痛点。10月15日，李克强总理在广交会期间到访北辰青年，表示：“你们在用经济的手段，来适应多样化精神的需求，开创的天地会越来越大的。”宋超近日告诉36氪，北辰青年在上轮融资之后，增加投放的同时将To B业务分拆出来，原公司整体ROI已过4。

在一些赛道中，ESG有叠加效应。中国在光伏行业布局已久，光伏建筑一体化（BIPV）的应用也越来越广泛。讲求舒适与节能平衡的主动式建筑就恰好同时满足了对环境和社会的正向作用，一方面追求节能低碳，另一方面鼓励创造舒适的人居体验。

ESG相关标的并不集中在B端，C端也有很多值得关注的项目，例如今年消费赛道中频繁拿融资的植物肉、燕麦奶，经纬中国曾投过植物肉品牌“植物教授”，五源、华创投过燕麦奶品牌Oatoat，去年TPG和太古还曾以7000万美元投资植物肉Green Monday，号称亚洲“人造肉”融资之最。

双减政策之后，很多在一级市场看教育的投资人纷纷转赛道。教育的下半场会是什么样子？抓马教育也许是个好的案例，它打破传统儿童戏剧教育的技巧培训和表演，将教育目标直指人性，鼓励孩子通过戏剧来认知世界。

编辑 | 董洁

（如果你有更多关于ESG的看法，欢迎加微信：cindyluck0214来讨论）

感谢社会企业与影响力投资论坛、斯坦福社会创新评论等对本文的帮助。

参考资料：

科里· 宾斯，《企业社会责任的意识形态和微观基础：为什么企业高管相信企业社会责任会带来商业价值以及如何影响他们对企业社会责任的参与》。《美国管理学期刊》。

Mark Mobius，Carlos von Hardenberg & Greg Konieczny. Invest for food: A heathier world and a wealthier you.

王大地，黄洁。ESG理论与实践。中国ESG研究院文库。

社会企业与影响力投资论坛。Y Anlytics: 影响力货币化助力投资决策 | IMM系列解读（十二）

Principles for Responsible Investment. 中国市场的ESG与ALPHA。

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