编者按：本文来源创业邦专栏银杏财经，作者风千语。

曾公开表示要老老实实排队，拒绝借壳上市的于冬，前前后后等了3年，过程比预想中要坎坷。

2016年，从纳斯达克惨淡收场后，为了搭上证监会在新疆开辟的“即报即审、审过即发”绿色通道，博纳影业还将公司搬到了乌鲁木齐。

这队一排就是2年多，在这段时间内，影视寒冬来临，泡沫破裂，同行收购明星股东“空壳公司”的现象屡见不鲜，政策监管趋严，影视公司被中止IPO的案例很多，博纳的前景很难乐观。

2019年7月，受康得新财务造假事件中审计机构瑞华会计师事务所的牵连，正排队等上市的博纳影业被中止审查，同样被瑞华牵连的还有万达电影。这一年，曾经辉煌的传媒股一哥“印记传媒”退市。

其实在受瑞华牵连之前的3月份，博纳IPO也被中止过一次。彼时，证监会要求博纳补充私有化过程中的融资遗留问题、财报数据细节及股权变动的信息，反馈意见多达38条。

今年8月19日，博纳影业再度提交IPO，一面是遭受重创恢复缓慢的影业市场，一面是几度坎坷的上市之路，纵是在媒体面前笑谈“现金流不错”的于冬，也背负着巨大压力。

作为中国第一家赴美上市的影视股，博纳影业错过国内资本市场近10年，得到的最大教训是：在美国，投资人的眼里只有好莱坞。

在这错过的10年间，博纳市值最高时也只有60亿，而华谊市值最高时800亿，到退市前，博纳市值只剩6亿多。

于冬有没有后悔在美上市不知道，但和那一代企业家一样，他怀揣着某种“美国梦”，离开时是有些不舍的。

但眼下，更重要的事还是投入国内资本的怀抱，正如于冬所说的那样，希望曾经陪着他没能赚到钱的合伙人们能在A股苦尽甘来。

影院业务打头

这次，博纳影业拟募资14.2亿元，其中6.05亿用于电影项目投资，8.2亿用于博纳的电影院项目。

招股书中公布了博纳上半年的营收数据，受到疫情影响，2020年上半年，公司营收7.5亿元，净利润2680万元，扣非归母净利润为793万元。

博纳和光线是十大影业公司中唯二在疫情期间还有些许盈利的公司。

过去3年，博纳影业的营收及净利润实现了连续增长。营收从19.97亿元上升到了31.16亿元，营业利润从2.5亿元上升到了4.3亿元，归母净利润从1.99亿元上升到了3.15亿元。

截至2020年6月30日，博纳公司总资产114.1亿元，负债总额为61.7亿元，归母股东权益52.2亿元。

博纳预计2020年全年可实现营业收入21.27亿元，较上年同期下降31.73%；预计实现归母净利润1.7亿元，较上年同期下降44.03%；预计2020年全年可实现扣非归母净利润1.17亿元，较上年同期下降33.64%。

相较于同期许多大面积亏损的影视公司而言，博纳的情况并不算最糟，但是和所有同行一样，博纳亟需复苏。

投资、发行、影院及院线作为博纳的主营业务，影院业务一直占比最高，投资、发行业务次之，院线管理占比在1%以下，可忽略不计。

2017、2018和2019年，博纳旗下影院票房收入分别为 7.87 亿元、8.08 亿元及 9.57 亿元。

这3年，博纳的影院业务收入分别为9.1亿元、10.2亿元、11.57亿元，营收占比分别为45.75%、36.67%、37.14%；同时，影院业务成本总体攀升，分别为6.77亿元、8.11亿元、9.82亿元。

公司电影放映业务收入稳步增长，但电影放映业务毛利及毛利率下降明显，导致影院业务板块整体毛利下滑。

此番，博纳募资8.2亿用于影院项目，既是为了完成产业闭环，也是为了给遭受重创的自家影院输血。

博纳真正拿到院线牌照是在2019年2月，两个月后，博纳正式加盟博纳影院，截至2019年底，博纳已经拥有影院79家，银幕654块。

根据招股书中公布的各项目数据来看，收益较高的单个项目均为发行项目。

其中发行业务中买断/保底发行是所有业务板块中营收占比提升最明显的板块，从2017年2.9%上升到了2019年的8.17%。

以发行起家的博纳在以后的业务开展中，应该还有很多的上升空间。

布局影院作为影视公司夯实全产业链关键的一步，因此从2017年电影市场回暖开始，影院业务在各公司的占比就在上升。

影院业务也成了2020年上半年来各影视公司遭受打击最大的板块。

以万达为例，上半年国内下属的影城停业600余家，关停17家。此外，根据万达电影半年报，2020上半年净亏损15.67亿元，净利润同比下降398.81%。

比起几年前就开始在影院业务上高歌猛进的万达，博纳走的路子要保守许多。

由于没有大跨步，也使得博纳一度保持了相对良好的现金流情况。

2019年，博纳由经营活动产生的现金流量净额为7.3亿元，同比增长11.6%；

2018年，由经营活动产生的现金流净额为6.5亿元，同比增长131%。

不过，目前于冬正面临着现金流为零，各项开支不断的压力。

由于生存压力，万达电影开放了特许经营加盟权，加速了行业整合。对此，于冬却认为，关键时刻还是管理企业、夯实业务最重要。

影院虽已纷纷复工，博纳影院的开业率已超过50%，但是行业要想恢复元气起码需要三五个月以上。

令人担心的是，博纳眼下却并没有一部可以堪比《八佰》的重量影片即将上映，此前储备的“好莱坞级别”大片《紧急救援》也久未传出上映消息。

虽然今年影视行业受疫情重创，但整体估值仍高于历史平均值，目前为59.95（TTM），此时博纳上市应能获得较高估值，较高的溢价有助于解燃眉之急。

商业+主旋律

根据猫眼专业版数据，博纳影业累计票房231亿，排名第五，紧随其后的是华谊兄弟。

无论是在博纳主投还是参投的影片中，很多都离不开主旋律题材，例如《战狼2》与《红海行动》。

2018年，《红海行动》票房36.5亿，投资毛利2.0亿，投资毛利率60.39%；2019年，《烈火英雄》票房17.1亿，投资毛利3983万，投资毛利率28.48%。

不过这两年，博纳最赚钱的影片当属《中国机长》，这部由张涵予主演的中国系列影片之一，获得了29.1亿的票房，投资毛利2.6亿元，投资毛利率69.39%，超过了《红海行动》。

接下来，博纳影业依旧会深耕主旋律。

首先是本来定位春节档的《紧急救援》，该片由彭于晏等人主演，听名字就很容易联想到之前的《湄公河行动》。在于冬看来，“后疫情”时代，观众想看“英雄”的心会更加迫切。

而对于2020年来说，观众心中最大的“英雄”非医生莫属，《中国医生》可谓是完全契合了这样的时代心声。

为了拍好这部万众期待的《中国医生》，工作人员在武汉“解封”当天就冲入了一线，辗转各大医院采访收集素材，力图追求一种极致的真实感。

据于冬透露，《中国医生》人物众多，事件众多，且会恢复所有场景，这注定是一部超大制作的电影，钟南山院士还在受访时对电影表达了很高的期待。

《中国医生》和《冰雪长津湖》《无名》一起，是博纳为建党百周年准备的献礼。《冰雪长津湖》是抗美援朝题材，而《无名》是谍战题材。

可以说，在把握主旋律以及主旋律题材资源方面，博纳很有经验，也有优势，且真正让于冬下定回A股上市的影片也是红色经典《智取威虎山》。

招股书显示，2017年，博纳获得了政府扶持资金6755万，2018年，政府扶持资金为1.02亿，2019年，这个数字上升到了1.56亿。

《中国机长》《建军大业》等电影都是国家和电影局的重点项目，《中国医生》将得到的支持和瞩目也不必多说。

除了商业主旋律，博纳的第二大亮点就是数量众多的明星股东。演员圈有章子怡、黄晓明、张涵予、陈宝国等，文化圈还有韩寒等。

明星虽多，但博纳一点也不想学华谊去买明星的空壳公司做绑定，多数合作方式还是“片约”。

以张涵予为例，一来就和博纳签订了5部电影的合作协议，此前由张涵予主演的《湄公河行动》《红海行动》《中国机长》都取得了不错的成绩。

导演方面，博纳很早就抓住了大批从香港进入内地的知名导演，如徐克、王晶、刘伟强和林超贤等。林超贤有《红海行动》《湄公河行动》，徐克有《智取威虎山》，王晶有《澳门风云》系列。

由于与香港影人的深度合作，博纳2018年包揽了香港金像奖的半壁江山。

近几年的博纳看起来风光，但曾经却总是与“烂片”难分难舍。往10多年前数，有王岳伦的《十全九美》，王晶的《金钱帝国》《花木兰》，被称为台湾“烂片之王”的朱延平还拍了部《大笑江湖》。

好在最终博纳找准了自己的“主旋律”，也在尝试与更多的内地导演和团队进行合作。

从《战狼2》《红海行动》等一系列影片开始，博纳的商业主旋律路子开始走得越来越清晰，且香港导演有香港导演的优势，如对警匪片、黑帮情节、动作戏的到位把握，但以《澳门风云》系列为代表的影片也说明了某种恶果。

一开始，没有人能想到主旋律电影能做成今天这样，2003年以前，中国的主旋律电影基本上是由政府出资制作，宣传意图十分明显，而在放开此题材后，主旋律电影里的商业元素也开始多了起来。

商业主旋律电影的壮大，还吸引了不少明星“零片酬”出演，以《建国大业》《建党伟业》《辛亥革命》为例，三部电影前后加入近百位明星，上映后还都获得了4亿以上的票房。

这是曾经的电影市场始料未及的，博纳也是在这股春风中生长起来的，摆脱“烂片”标签后，越来越多口碑与票房兼得的主旋律电影开始出自博纳之手

从电影到剧集

对于一部成功的商业电影来说，通常有较大的持续盈利空间，最典型的便是在电影成功后，同名影视剧、动漫等衍生品的打造。

比起仅凭大IP就投入生产的电影而言，已经成功的成熟作品珠玉在前作为招牌，将更有说服力。

在《红海行动》大获成功以后，其剧版的拍摄消息也随之传出。

曾经看起来对IP不大感兴趣的博纳影业，近几年也积累了不少IP版权。其中值得一提的是作家鲜橙的多部影视版权，《太子妃升职记》原著作者便是鲜橙。

此前呼声很高的《掌中之物》也是鲜橙的代表作之一，该剧由彭冠英、蔡文静主演，已经拍摄完成，但是迟迟未听到确切播出时间。

非常有意思的是，《掌中之物》本来是一部读者认为“尺度过大非常难以改编”的小说，到了博纳手里，加上公安部金盾影视文化中心为出品方之一后，这部剧直接成了反黑题材。

博纳的确有将任何题材都与主旋律扯上关系的潜质，《掌中之物》的呼声高居不下，除开原著IP的粉丝外，另外一个原因就在于，大家实在很好奇，原著那些“难拍的东西”要怎么改成反黑。

一直以来都主攻电影的博纳影业，在电视剧方面并不是那么有竞争力，《掌中之物》作为博纳投资出品的第一部电视剧，IP选得冒险，但是又回到了商业主旋律的老本行，不知道该说会选还是不会选。

不过，在关注度上，博纳这部首出品剧已得到了四颗星的认可。

一边是凭借着多部商业主旋律电影的成功，另一边是在剧集上的初步开拓，积累了主旋律题材资源优势的博纳，还能在商业主旋律上走上一段路，只是若只局限于主旋律，博纳无疑又回到了曾经包揽“港片”发行的时代。

参考资料：

[1].聚元资本：从博纳影业看中国影视公司的IPO之路

[2].犀牛娱乐：博纳招股书揭秘：《中国机长》《红海行动》等36部片赚了多少钱？

[3].三言财经：博纳影业招股书，疫情造成重大不利影响，预计今年收入降31%，章子怡黄晓明是股东

[4].深水娱乐观察：影院复工后的5个产业连锁反应

[5].娱影智库：谁救了博纳？资本，香港导演，还是电影

[6].邱二毛：3万元起家，如今市值超150亿，他是怎样带领博纳做到中国第一的？

[7].针尖：中国娱乐产业四十年

[8].文娱商业观察：博纳业绩中报：上半年净利2680.06万，《中国机长》获利5.57亿元

[9].国际金融报：博纳影业回A路漫漫：于冬后悔去美股上市

[10].财经kol：瑞华所事件余波未了，排队两年的博纳影业IPO临门遭终止

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