不容易！又一中概，一度中止，量子高科收购睿智化学，CRO企业分拆回归| 小汪天天见
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股东表态，股价不涨一倍不减持！
小汪说
就在上周（2017年1月12日），量子高科再次发布交易草案，宣布拟作价21.44亿元收购睿智化学90%股权。
这应该是中概股回归政策明朗后，首批宣布重启的涉及中概股的交易。
睿智化学原本为尚华医药的CRO业务主体，尚华医药正是此前国内知名CRO企业，曾与药明康德等并称为国内CRO行业的四大金刚。尚华医药从美股私有化退市后陆续将其他CRO、CMO业务公司注入睿智化学。
本次睿智化学借助量子高科登陆资本市场，能够为国内创新药研发产业提供极大助力和支持，进一步促进生物医药产业的发展。
此前药明康德从美股退市后分拆出的药明生物，在香港挂牌后市值目前超过600亿港元。睿智化学的私有化回归，能够复制药明生物的奇迹吗？
此外，本次交易的交易方案设计实际上亮点颇多。比如量子高科实际控制人先行受让股权，帮助睿智化学实控人回购TPG的持股等，都极有参考意义。小汪已经在《跨境并购》报告中，全面分解了相关跨境并购的方案设计、募资融资策略。本文中受限于篇幅限制，不多加赘述。
今天小汪@并购汪@添信资本，首先带你来看一看量子高科对睿智化学的收购。
01
上市公司量子高科
此次拟收购睿智化学的上市公司量子高科，目前停牌市值64.79亿元，是一家生产销售益生元产品的上市公司。
益生元主要是一些功能性低聚糖，可达到调节人体肠道微生态平衡效果。除生产低聚果糖和低聚半乳糖外，量子高科还少量生产阿力果、龟苓膏、果冻等产品。
2015年、2016年、2017年1-9月，量子高科分别实现营业收入3.19亿元、2.59亿元、1.95亿元，分别实现净利润0.59亿元、0.65亿元、0.50亿元。
曾宪经和黄雁玲夫妇为量子高科的实际控制人，通过江门凯地等直接及间接持有量子高科24.36%的股份。曾宪经在益生元和微生态健康领域研究开发工作二十余年，具有丰富的行业经验。
02
睿智化学的前世今生
量子高科此次拟收购的睿智化学，是知名的CRO企业尚华医药的主要子公司。尚华医药2010年在纽交所上市，2013年退市。因此量子高科此次收购睿智化学构成中概股私有化回归。
也正因为这一点，此次交易曾经一度中止。
首先小汪@并购汪@添信资本带大家来看一看睿智化学和尚华医药的情况。
2.1
尚华医药由HUI MICHAEL XIN（惠欣）家族在2002年创办，惠欣的母亲肖文娟曾任中科院有机化学研究所副教授，在有机化学领域经验丰富。
成立以后的尚华医药迅速发展为国内知名的CRO企业，旗下设立了睿智化学、开拓者化学、凯惠医药等6家子公司。
2007年，尚华医药获得TPG投资，TPG德太投资旗下子基金以3500万美元入股尚华医药。TPG 是全球知名的私募股权基金，管理资产超过七百亿美元。在获得TPG投资后不久，尚华医药就选择了赴美上市。
1） 2010年赴美上市，发行市值2.8亿美元
2010年10月尚华医药在纽交所上市成功，股票代码为SHP。上市时尚华医药以15美元/ADS发行了320万份ADS，以发行价计算市值约2.80亿美元，以当时汇率计算折合人民币约18.60亿元。
上市当年尚华医药实现营业收入约9,030万美元、实现净利润约1,300万美元，客户主要集中在北美地区，最大客户为葛兰素史克和礼来。
此时，惠欣及其家族持有尚华医药约55%股份，TPG德太投资持有约11%股份。
2）2013年1.73亿美元私有化退市
美股上市不到两年，在浑水做空影响下尚华医药等其他中资医药股被低估，于是惠欣家族以及TPG选择联手推动尚华医药私有化退市。
2012年7月，惠欣团队以及TPG Star Charisma Limited向尚华医药提交了无约束性私有化要约。2012年12月私有化协议最终达成，尚华医药母公司以每普通股0.5美元，或每股美国存托股票(ADS)9美元的价格收购尚华医药。
这一价格相较于私有化前最后一个交易日6.88美元的收盘价溢价约30.81%，9美元的私有化价格对应尚华医药总市值约为1.73亿美元。
2013年3月尚华医药正式私有化完成，申请ADS退市并注销登记证券。尚华医药签署私有化协议时，包括10家全资下属公司：CGHK、CEHK、睿智化学、开拓者化学、开拓者医药、凯惠科技、凯惠药业、成都睿智、USCP、EuroCP、ShangPharma (BVI) Holdings Ltd.。
退市后根据相关协议，TPG下属基金将其持有的原上市公司尚华医药股权，转为尚华集团股权。尚华医药的股权结构变更为如下：
HUI MICHAEL XIN（惠欣）及其家族、TPG 下属基金、Han Ming Tech Investment Limited 分别合计持有尚华集团69.14%、30.17%、0.69%的股权。
可以看到，惠欣家族以及TPG相当于成立并购基金通过反三角合并实现尚华医药私有化退市。
3）CRO/CMO业务整合至睿智化学
2016年，为整合集团内的各CRO、CMO业务企业，优化集团内的股权结构，尚华集团开展了以睿智化学为主体的股权整合工作。睿智化学通过收购尚华集团下属各CRO和CMO企业，最终将CRO及CMO业务全部整合至睿智化学。
2.2
整合完成后的睿智化学获得8家下属公司，其中CEHK、成都睿智、开拓者化学、凯惠药业5家属于尚华医药IPO时的主要下属公司，EuroCP、USCP属于尚华医药私有化时的下属公司。凯惠睿智、睿智医药等其他2家下属公司均在尚华医药私有化后设立。
同时，睿智化学下辖化学服务、生物服务、生物制药服务、药代动力学、小分子CMO、大分子CDMO六个业务单元。
其中睿智化学的临床前CRO 业务属于国内领先水平，睿智化学提供化学药的设计定制合成；生物药的研发、表达、纯化；药物的体外筛选以及体内药代研究；药效学研究等服务。
这部分业务国内其他主要参与者包括药明康德、康龙化成、美迪西等。
（黄色部分为睿智化学开展业务范围）
睿智化学的CMO业务主要为客户提供小分子化学药的工艺开发和外包生产，以及大分子生物药的细胞株构建等工艺开发服务
睿智化学拥有约1,700人的研发和生产团队，约7,000平米经AAALAC International和Animal Welfare Assurance双重认证的动物房。2015年至今，睿智化学为全球超过500家客户累计执行超过6,000项FFS模式的CRO项目和CMO项目。睿智化学的客户覆盖大型制药企业、医药初创企业、大学及研究机构等不同类型，2015年至今已与全球前20名制药企业中的18家开展业务。
2016年睿智化学实现了8.64亿元的营业收入、1.26亿元的扣非归母净利润。其他历史业绩如下：
03
与量子高科达成协议，决定回购TPG股权
2017年2月，惠欣家族决定将睿智化学出售给上市公司量子高科。并且与量子高科签订了重大资产重组框架性协议。
3.1
由于TPG下属基金投资尚华集团的时间已经接近10年，需要收回投资款及兑现投资收益。于是，惠欣家族决定通过下属公司OTC收购TPG下属基金持有的尚华集团股权，对股权进行回购。
想要回购TPG所持有的股权必须筹集美元资金，这部分资金是一大难题，又该怎样解决呢？
1）向浦发银行借款筹集股权回购款
惠欣家族回购TPG股权的资金中，有2.75亿元是通过浦发银行筹集的。这一部分美元融资的融资结构搭建，抵质押安排十分复杂，同时也是是本次交易中的亮点所在，小汪@并购汪@添信资本将在并购汪会员的并购基金专栏中，做进一步深入分析，这里不再赘述。
总而言之，通过筹集的借款，惠欣家族成功于2017年3月通过控制的OTC公司（Over the China Heathcare Limited）向TPG回购了股权。
而为了偿还这部分借款，同时也为了偿还关联方账款、缴纳税款，惠欣家族选择向三名财务投资者Mega Star、张天星和曾宪经转让CGHK持有的睿智化学35%的股权，获得约8亿元现金对价。
2）向量子高科实控人等转让股权，偿还借款
这三名财务投资者中，曾宪经为量子高科的实际控制人，Mega Star的唯一股东为马来西亚籍华人WOO Swee Lia，任完美（中国）有限公司董事，与曾宪经关系良好；张天星为聊城市东昌府区尚东置业公司总经理。
可见，惠欣家族回购TPG股权，是在量子高科的帮助下进行的。
此外，CGHK还选择将40%股份转让给睿昀投资、睿钊投资。这两家公司分别为惠欣家族控制的企业以及睿智化学的员工持股平台。转让完成后睿智化学形成了如下股权结构：
三名财务投资者MegaStar、张天星、曾宪经分别持有23.50%、7.00%、4.50%股份，惠欣家族及员工持股计划合计持有65%股份。
3）量子高科实控人以质押股份资金认购股权
为了帮助惠欣家族偿还股权回购的借款，量子高科实际控制人曾宪经及其他两名财务投资者，先行受让了睿智化学的部分股份。
曾宪经受让睿智化学股份的资金约为1.053亿元，那么曾宪经的资金又是哪里来的呢？
公告披露，量子高科实际控制人曾宪经以质押上市公司股权的方式筹集资金。截至目前，曾宪经及其一致行动人凯地生物累计质押公司股份6,807.11万股，占曾宪经先生及其一致行动人持有公司股份的66.21%，占量子高科总股本的16.13%，具体如下：
通过质押上市公司股份，先行受让标的睿智化学部分股权， 曾宪经一方面帮助惠欣家族偿还了借款，同时也与标的实现了更好的绑定。
3.2
就在股权回购完成，交易等待进一步推进时，量子高科却于2017年9月19日发布公告，宣布中止交易。这又是为什么呢？
主要还是因为当时的中概股回归的政策不明确。量子高科发布公告称：“睿智化学曾经是纽约证券交易所退市企业尚华医药的下属公司，由于目前原境外上市公司资产于境内资本市场参与并购重组业务的监管政策尚未明确，造成本次交易已经耗时较长且审核结果具有较大不确定性，因此选择中止交易。”
“一旦监管部门对原境外上市公司资产于境内资本市场参与并购重组业务的政策明确后，公司将适时启动本次睿智化学的重大资产重组。”
但在宣布交易中止同时，量子高科通过旗下的量子磁系基金进一步受让睿昀投资、张天星分别持有的睿智化学5%股权，受让价格均为1.19亿元。
自此，上市公司量子高科通过下属基金持有睿智化学10%的股权，量子高科实际控制人持有睿智化学4.50%股权，上市公司一方合计持有14.50%股权。自此，量子高科与标的绑定进一步加深。
04
中概股政策明朗，交易再次推出
在360宣布借壳江南嘉捷后，中概股回归政策日渐明朗。证监会明确将重点支持符合国家产业战略发展方向、掌握核心技术、具有一定规模的优质境外上市中资企业参与A股公司并购重组。
量子高科认为睿智化学作为国际化的CRO领军企业，掌握新药临床前研发核心技术，所处的医药研发服务外包行业符合医药产业供给侧结构性改革及创新驱动发展的国家支持性政策，行业发展前景良好，布局该产业契合公司长期战略发展目标，因此选择重新启动交易。
2018年1月12日，量子高科重新发布了收购睿智化学的交易预案、
根据交易方案，量子高科拟以发行股份及支付现金相结合方式购买睿昀投资、睿钊投资、CGHK、Mega Star、张天星、曾宪经等6家对方持有的睿智化学90%股权。
睿智化学90%的股权作价为21.44亿元，量子高科将以股份对价支付12.405亿元，以现金对价支付9.035亿元。交易不安排配套募集资金，现金对价将由上市公司自有及自筹资金支付。
值得注意的是，量子高科实际控制人曾宪经、CGHK获仅得了现金对价，且曾宪经、张天星、MegaStar等财务投资者不享有溢价，交易中获得的股份或现金对价与其取得睿智化学对应股权时的价格相同。
交易的业绩补偿责任主要由HUI MICHAEL XIN（惠欣）先生及其家族以其控制的主体承担，因此交易作价与评估值的差额部分3,800万元全部由其控制的企业享有，其中睿昀投资享有1,200万元，CGHK享有2,600万元。
补偿义务人承诺，睿智化学2017年度实现的净利润数额不低于1.35亿元，2018年度实现的净利润数额不低于1.65亿元，2019年度实现的净利润数额不低于2亿元，2020年度实现的净利润数额不低于2.39亿元。
05
小汪点评
本次量子高科以21.44亿元收购睿智化学股权，是360借壳江南嘉捷、中概股回归政策明确之后，首披宣布恢复进行的涉及中概股的交易之一。
量子高科为全球益生元技术的领导者，睿智化学是国内CRO行业的领军企业。两家公司均多年来专注于主业，算是各自细分领域的龙头。本次交易完成后，量子高科将借助睿智化学的研发能力，加强微生态医疗和健康领域的新产品应用研发和生产，转变为以微生态营养产品、微生态医疗健康服务，医药研发外包服务为主营业务的国内领先企业。
国内医药行业目前处于从仿制药向创新药快速转换的阶段，睿智化学借助量子高科登陆资本市场，也能较好地把握业务机会。
小汪@并购汪@添信资本此前在《市值管理终结，价值管理元年！》一文中提出，对于并购来说，2018年是价值管理元年，在并购交易的设计中，真正规划好价值的协同，才可能成其为好的并购。
事实上，并购交易并不是容易的事情，如果交易双方对于对方的业务或者价值需要都不强烈，就很容易在政策变化和市场变化中随波逐流，或者轻易放弃。在这个交易中，真正让双方排除困难、继续推进并购的，显然就是这种对于对方价值的需要。
同样，小汪@并购汪@添信资本在与小伙伴们的业务交流中也时常听到买卖双方对于并购的抱怨，不是业绩不好就是估值太高，不是行业不好就是各种条款难谈，这些问题固然客观存在，但是核心还是，双方对于对方的价值是否足够需要吧？不选贵的，只选对的，才能够好好面对资本市场随时而来的一场暴雨啊，对吧…
专业的并购汪需要专业的你
06
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