在食品饮料行业整体增速放缓的大环境下，这家已成立23年的食品饮料公司需要借助资本力量创新品类，寻找并购优质标的。

文 | 田甜

编辑 |杨绚然

头图来源 |东方IC

农夫山泉创始人钟睒睒当了半小时中国首富。

今日（2020年9月8日），农夫山泉在港交所主板上市。发行价为21.5港元，开盘价39.8港元，暴涨85%。

农夫山泉创始人钟睒睒持股84.4%，再加上其持有万泰生物的股份，钟睒睒个人身家一度超4000亿，成为中国新首富。半小时后，股价下跌，钟睒睒又被马化腾略微反超。截至收盘，农夫山泉首日涨幅为53.95%。

自4月30日农夫山泉IPO招股书在港交所官网披露，围绕它的热议一直未有间断。

首先，“卖水”竟有如此惊人的造富能力。2017年至2019年，农夫山泉的营收分别为174.91亿元、204.75亿元、240.21亿元；其中，包装饮用水营收2017年至2019年分别为101.2亿元、117.8亿元、143.46亿元，毛利率分别为60.5%、56.5%、60.2%。其毛利率之高，被称为“中国版的可口可乐”。

第二，农夫山泉为何于此时上市。农夫山泉上市传闻近20年间此起彼伏，2017年钟睒睒极少数地对外发声：“资本市场讲究需求与被需求，农夫山泉没需求，因此不需要上市。” 农夫山泉也一度被认为是“坚决不上市的行业巨头”。

近年来饮料行业资本涌入，新消费品崛起，农夫山泉亮眼的财务数据下并非没有隐忧。在食品饮料行业整体增速放缓的大环境下，这家已成立23年的食品饮料公司需要借助资本力量创新品类，寻找并购优质标的。

另外，值得注意的是，农夫山泉创始人钟睒睒已经66岁。这位集权色彩浓厚的掌门人，纵使壮心不已，也必须正视接班问题。

“往公众公司走也是对品牌负责。”一位接近农夫山泉的人士对创业邦说。

包装水微利起量，但不是护城河

钟睒睒早年卖养生堂一炮而红，下一步为什么选择做水？

“水产品在饮料行业中永远不可能衰败，而其他饮料有一定的历史性和阶段性。”钟睒睒曾这样说。

2019年，农夫山泉包装水已占到总营收的59.7%，毛利润的80%。

根据弗若斯特沙利文报告，2019年包装饮用水在软饮料行业中市场规模第一，2014年至2019年，包装饮用水复合年增长率为11%，高于同期软饮料行业复合年增长率5.9%。

而在农夫山泉饮用水供给端，其已早早地拿下浙江千岛湖、吉林长白山、湖北丹江口、新疆玛纳斯等10处优质水源地。

多处布局水源地并在水源地周边建立水厂，有助于缩短运输半径，扩大市场覆盖面，进而提升利润水平。截至2019年末，农夫山泉十大水源基地每年合共可取水8649万立方米。

根据法律法规，直接从自然资源取水需要取得取水许可证，按照经审批的年度取水计划取水。那么农夫山泉对十大水源地取水量的利用率有多少？

据招股书，2019年农夫山泉包装饮用水销售量1338.2万吨。也就是说，农夫山泉水源供给充分，目前利用率为获批水量的15.5%。按照近3年农夫山泉60%左右的毛利率，你每购买一瓶2元的农夫山泉瓶装水，就为它贡献了1.2元毛利。

但在整个饮用水市场行业格局中，农夫山泉对于上游水源地却不可能形成垄断。比如2018年12月，伊利宣布拟投资7.44亿元，新建吉林长白山天然矿泉水饮品项目。即便农夫山泉与某些水源地签下了数十年的独家开发权，友商也依然可以占据其他水源地。

2019年，农夫山泉包装水以20.9%的市场份额位居第一，第二名华润怡宝为13%，第三名百岁山为8%。不过从近10年瓶装水市场份额头部排名变化来看，行业格局随时可能被改变。

究其原因，包装水实际是个微利起量的生意。

在包装水行业，主要成本不是水，而是瓶子、运输和人力。2018年起，根据法规，水资源费改为水资源税，体现在公司账面上是税金及附加。农夫山泉在经济欠发达地区布局水源地，为地方经济做出贡献，纳税以后还可享受一部分税收优惠和补助。

据公开数据，一瓶400毫升的农夫山泉包装水，不含税出厂价为四毛三：其中，原材料与包装材料占到一毛三；制造费用与工人人工成本大约占到四分钱；销售费用一毛钱；行政费用两分钱，刨去这些成本和费用，最终一瓶农夫山泉净利润为一毛三。

可见，如果农夫山泉的成本精细化管理稍有疏漏，或者市场占有率下降，一旦运输、人力等成本上涨，就可能吞噬农夫山泉既有的净利空间。

另外，作为竞争充分、满足基本需求的包装水行业，消费者对于涨价敏感。同样的产品，农夫山泉或许很难通过提价来提升利润空间及渠道费用。

康师傅水就是很有说服力的明证。2005年，康师傅包装水以1元的定价横扫市场，2018年，康师傅涨价至2元，结果2019年上半年数据显示，康师傅包装水营收大幅下滑了34.79%。

农夫山泉需要创造下一个“元気森林”

农夫山泉不只卖水。

除了包装饮用水之外，农夫山泉旗下饮料达到数十种，总体可分为茶饮料、功能饮料及果汁饮料三大系列。

包装饮用水溢价空间有限，而且，难以形成真正的差异化，农夫山泉早早地启动了“饮用水+饮料”双引擎发展战略。

我们熟悉的农夫山泉主打饮料有农夫果园、东方树叶、茶π等。其中，农夫果园诞生于2003年，东方树叶诞生于2011年，茶π诞生于2016年。就2019年农夫山泉旗下饮料的市场占有率来看，茶饮料、功能饮料、果汁饮料分别为7.9%、7.3%及3.8%，均位居行业第三。

相比包装饮用水，饮料产品的市场更为分散，产品更新迭代的周期也极大缩短。农夫山泉需要警惕的是，其市场认知度较高的饮料，推出市场已有数年。

“近几年出现了消费分层，比如一部分消费者比较关注健康主题的产品，再加上新式茶饮的发展，都会很大程度上分食农夫山泉已面市多年的饮料产品的市场份额。”鲍姆企业管理咨询有限公司董事长鲍跃忠向创业邦表示。

2019年以来，农夫山泉推出新品力度明显加大。

4月，农夫山泉趁着植物基的热度推出了植物酸奶，这款植物酸奶主打0胆固醇、0乳糖、低饱和脂肪；5月，农夫山泉推出碳酸咖啡新品，名曰“炭仌”，充满日系风；6月，农夫山泉推出含锂型天然矿泉水“锂水”，进军中老年饮用水健康市场；11月，农夫山泉推出苏打矿泉水，主打无糖、无气、弱碱。2020年初，农夫山泉炭仌系列还上新了滤泡式挂耳咖啡。

农夫山泉新品炭仌咖啡（图片来源：东方IC）

观察发现，农夫山泉对于饮料行业创新趋势，基本一个都没落下。上述新品主打概念，擅长讲故事，利润空间也明显高于传统产品。

在线上渠道，2019年12月，农夫山泉在天猫开设了“农夫山泉生鲜旗舰店”。目前，该店铺在售产品包括大米、冷藏型NFC果汁及时令水果软籽石榴等。很显然，农夫山泉已深入布局上游农业领域。

不过，农夫山泉近年来频繁推出的新品中，除了已面市4年的茶π，还未出现其他爆品。

另一面，元気森林、喜小茶气泡水等网红产品纷纷入局。这些新消费品更加熟悉年轻消费者和互联网营销玩法，烧钱打市场也更易于被投资人和公众接受。

为何此时上市

坚称“不上市”的农夫山泉终于IPO，可谓时移世易。

农夫山泉创立时，娃哈哈、乐百氏已在行业深耕多年，农夫山泉后来居上，幕后掌门人钟睒睒“功不可没”。

1998年，一句“农夫山泉有点甜”，让还处在拓荒阶段的农夫山泉迅速在包装饮用水市场中脱颖而出，并站稳脚跟。

2000年，农夫山泉发动了一场几乎与全行业为敌的“水战”。它公然宣称纯净水于人体健康无益，“我们不生产水，我们只是大自然的搬运工。”

这句广告语遭到全行业抵制，却成功占领了消费者心智。7年后，农夫山泉又公开叫嚣“弱碱性水有益于人体健康”，大批农夫山泉促销员在街头商场免费派发测试纸，矛头直指当时主要竞争对手康师傅。

农夫山泉发展史上几次出名的营销案例皆出自钟睒睒之手，在同质化严重的包装饮用水行业，凭着出奇甚至有点野蛮的打法，农夫山泉一炮而红。

然而，造概念和铺天盖地打广告就能“出奇制胜”的年代已经远去。如今消费者更加成熟，快消行业比拼的归根到底还是内功，是消费者洞察力、商品性价比和迭代能力。

目前看来，农夫山泉推出新品只是未知结果的尝试，这样的尝试显然需要更多，背后离不开大笔资金支持。

据鲍跃忠观察，“这几年农夫山泉产品创新比较多，但缺乏特别突出的表现，农夫山泉需要加大创新力度，此次上市，农夫山泉当然是希望用投资者的钱。”

中国电子商务研究中心特约研究员、《从品牌到品牌力》作者许英豪向创业邦表示，农夫山泉上市的一大目的是借助资本力量开拓海外市场。

在许英豪看来，当下软饮料行业国内竞争白热化，增速放缓，可开拓的空间有限。借助资本力量在海外并购优质标的，有利于丰富产品线，构建自身在消费领域的护城河。

农夫山泉招股书也显示，“未来农夫山泉会将生产制造能力、供应链管理能力和销售渠道能力应用于海外市场，计划在海外设立生产基地。”2018年，农夫山泉已收购新西兰“Otakiri Springs”瓶装水工厂。

目前钟睒睒本人持有农夫山泉87%的股份，卢晓苇、钟晓晓、卢成等家族成员占据6.4%；郭振、周力、周震华等董事及核心管理人员占0.6%；第三方个人股东共占约6%的股份。2017年至2019年，农夫山泉分别派息3.67亿元、3.67亿元和95.98亿元。

民营企业接班问题关系到基业长青，从当下农夫山泉股权结构看，其家族企业色彩浓厚。上市前派息，再去资本市场募资，既能够保证自身及家族成员和老臣的利益，也有利于“杯酒释兵权”，为公司引入现代治理体系，可谓“千金散尽还复来”。

眼下或许是农夫山泉上市的好时机。

据招股书，农夫山泉瓶身的主要原材料PET是其原材料成本的最大头，占比31.6%，此外，农夫山泉前五大供应商中，有四家是PET公司。2020年来国际原油价格大幅下跌，PET价格随之下降，这有利于农夫山泉减少原材料成本，为更多的投资者看好。

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