近日，广州市城裕房地产开发有限公司（下称“城裕地产”）100%股权预披露期结束了。

根据出让公告显示，广州城裕持有国际金融城起步区AT090960地块，项目案名为：湾区金融港，是一座总建筑面积约10.85万㎡的超甲级写字楼，2021年10月完成封顶。

赶在公示期结束之前，一家名为广州城蓉投资合伙企业(有限合伙）（下称“城蓉投资”）的公司进入了城裕地产的股东名单中。

天眼查显示，城裕地产成立于2015年10月，原由广州城投透过子公司广州市城投发展控股有限公司控股，今年11月28日发生了股东变更事项，城蓉投资成为了新的控股股东，认缴额为49,118.058万元，折算持股比例为99%。

这是一笔左手倒右手的交易。背后则是，广州城投竟然玩起了资本运作。

01 “做大做强”

城蓉投资，由广州市城投投资有限公司、广州城投佳朋产业投资基金管理有限公司（下称“佳朋产投”）共同持有，背后实控人均为广州城投。

佳朋产投是广州城投旗下基金公司，成立于2015年2月。在广州城投的官方介绍中，佳朋产投设立的初衷是，围绕广州战略发展方向和广州城投集团主业，重点投资新一代信息技术、新能源、先进制造、生物制药等广州市战略性新兴产业。

佳朋产投涉及电子、通信、超高清、医疗健康产业，投资标的包括博纳影业、神州数码、鸿基创能、平云小匠、瀚信科技、力控科技、广电仲达、美院帮等。

2021年9月，广州开发区集团牵头，与广州城投、佳朋产投共同成立了广州凯得佳朋城更股权投资合伙企业（有限合伙）。

但2个月后，广州城投牵头，与富力地产、珠光集团关联公司广东珠创投资发展集团有限公司、广州开发区集团、佳朋产投成立了广州城投城市更新股权投资合伙企业（有限合伙）。

2021年，房地产行业年度热词是：“城市更新”。可以理解为，大家常说的“三旧改造”。

这一年5月，中关村科学城城市更新与发展基金设立，规模300亿元；6月，上海城市更新基金成立，规模800亿元；7月，无锡城市更新基金设立，规模300亿元；8月，天津城市更新基金设立，初始规模600亿元。

上述基金有一个共性：地方城投平台或国资，负责具体代为出资人的职责。

广州城投出来“单干”的意图很明显了。

广州开发区集团、广州城投虽然都是城投平台，但一个是区属国企，一个是市属国企。于是，广州城投联合广州基金、广州金控设立了城市更新专项基金，规模1000亿元。

况且，早在2020年7月，广州城投就专门成立了司职城市更新的全资子公司广州城投城市更新集团有限公司，注册资本10亿元，全力布局城市更新领域。

但当时广州旧村改造已经被富力、时代、保利、合生系、奥园、佳兆业、雅居乐等老牌粤系房企瓜分完毕。即使壮志满满，广州城投的旧改项目落地却十分艰难，基本靠大手笔砸钱去拿。

比如，2020年3月，抢下越秀南旧城改造项目，楼面价6.45万元／m²，创造了广州楼面价“地王”；同年12月，接收富力地产质押的天河吉山村旧改项目公司股权，曲线拿下该村旧改；以及，斥资100亿元买下恒大4.8%股份。

当恒大、富力、雪松、奥园等持有广州大量旧改项目的企业发生危机时，广州城投化身成为“救火队长”。

它意识到，机会终于来了。

02 “又菜又爱玩”

2020年，广州城投提出一个远大目标：“全力向现代化大型投资控股集团迈进，树立大型国有企业转型发展的标杆”。其中，2020年计划投资额为379.6亿元。

2021-2022年，广州城投一直忙于“买买买”，比如：给富力吉山村旧改最多提供100亿元融资贷款，接盘恒大黄埔庙头村旧改，买下雪松白云大源村两宗地块、增城雪松发展总部地块、黄埔洪圣沙岛综合体等项目公司全部股份，买下恒大足球场等。

另一边，广州城投还在大举买地，2021-2023年拿地金额超过了240亿元。

资产规模膨胀很快，从2020年的2403亿元，暴涨到2021年的3394亿元，增加了近千亿。但净资产增加了不到250亿元，说明含有大量的债务。其中，有息负债增加超过了400亿元。

这是质量很低的增长。

广州城投没有摆脱经营现金常年为负的困境——2020-2021年为-184亿元、-33.2亿元。众多房企的经验显示，经营现金流常年为负或没有持续增长的企业，要么很快会爆雷，要么投资不具备持续性。

2022年，广州城投投资规模立即大幅度下降，投资性现金流为-108亿元；同时，收入下滑，负债还在增加，陷在“增收不增利”中。2023年，资金流动性已经陷入了紧张局势。

恒大、富力、雪松等资产，不断侵蚀广州城投的盈利与安全。

联合资管报告指出，广州城投对恒大股权投资存在进一步减值风险，收回提供给富力的贷款存疑，以及对富力旗下建筑公司借款项目出现利息逾期。

2023年开始，广州城投紧急抛售资产，其中，16亿元出售华邦建投、广州越汇项目两家公司股权，12亿元卖掉广州城投住房租赁发展投资有限公司股权，以及出售南方电网数字电网研究院股份有限公司股份。

连同广州金融城优质资产也被摆到货架上。

股权出让公告显示，湾区金融港项目公司城裕地产，2024年9月末资产总额约26.35亿元，所有者权益为4.5亿元，利润、净利润均约-32.22万元。

佳朋产投接盘城裕地产股权，意味着有两种可能：一是项目无人接盘，二是进行资本运作。

最新一期财报中，2024年9月末，广州城投营收为236.75亿元，净利润为0.24亿元，归母净利润为-2.92亿元，总负债为2201亿元，有息负债为1484亿元，短债为229.9亿元，现金短债比1.17，流动性依然处于紧张状态。

从2024年以来的动作来看，广州城投正在探索资本运作。

比如，以花城汇、城壹汇为底层资产，发行消费类基础设施公募REITs；以广州流花中心，完成发行首单CMBS、规模26.01亿元；还和LVMH旗下私募股权投资公司成立消费投资基金，规模约10亿元。

资产证券化是十分考验项目施工建设和运营能力的，而这恰恰是广州城投缺乏的——项目建设、去化周期十分长。

比如：越秀南“地王”项目等了3年，案名定为“东园公馆”，售价12万/㎡左右，豪宅价卖刚需产品；广州城投天禧拿证11个月，目前去化率仅26%，开始降价亏本卖房；金融城城隆大厦拿证近2年时间，签约率为21%；城祥大厦拿证2年半时间，签约率为23.5%。

真是典型的“又菜又爱玩”。