编者按：本文来自微信公众号“略大参考”（ID:hyzibenlun），作者：赵骐，36氪经授权发布。

从2010年8月，到2020年7月，乐视网在A股的十年，在今天正式画上了句号。

作者：赵骐

编辑：原野

2020年7月20日，周一，乐视网结束了退市整理期的最后交易日，正式告别A股。

每股价格0.18元、总市值7.18亿元、总股本39.9亿、28万股民…这些数字将被永远定格在时间的脉搏中。

乐视不会回来了。退市后的他们将不能重新上市。

但这些故事，已经与贾跃亭无关了。

1

先来看一个倒霉蛋的故事。

1903年，一个叫查尔斯·庞兹的意大利年轻人来到美国，当时他身上只剩下2.5美元。

庞兹在意大利的时候整日无所事事，叔叔不愿意看他继续堕落，就劝他去美国碰碰运气。

“据说那里遍地是黄金”。

但庞兹很快发现叔叔忽悠了他。

像他这样没有一技之长，甚至连英语都说不溜的意大利人，在美国只能干一些餐厅服务生的活。他后来还因为盗窃餐厅财物而被炒了鱿鱼。无奈之下，他只能北上加拿大，找到一份银行柜员的差事，又因为商业诈骗被判刑3年。

看来加拿大也混不下去了，庞兹在出狱后，只好回到美国。

毕竟在美国，没人知道他是个“大忽悠”。

本想改邪归正的庞兹很快又惹上了一起偷渡案。在波士顿，他二进宫，又做了2年牢。

这次出狱后，庞兹终于时来运转，他找到了“赚钱的机会”。

100年前的人们，沟通全靠信件。为了减轻回信人的经济负担，同时也出于礼节，人们在寄信的同时，会顺手把邮票也寄给对方。

这种方式在寄国内信件中没什么问题，但在国际函件中，因为本国邮票未必可以在他国使用，所以，万国邮联提出了“国际回信券（International Reply Coupon, IRC）”的解决方案。

IRC可以在被用来兑换成各国邮票。当人们寄出国际信件时，在信封中附赠IRC，收件人再用IRC兑换本国邮票，各国邮票无法通用的问题就次解决。

图：一张1959年在英国发行的“国际回信券”

这就有了套利的空间。比如在意大利便宜购买IRC，然后兑换成更高价值的美国邮票，再出售获利。

庞兹的发财计划就是IRC套利。

他对投资人许下了“90天翻倍或45天50%的收益”的承诺。当时一战刚刚结束不久，欧洲各国货币贬值严重，对于手持美元的投资人而言，欧洲的IRC确实越来越便宜了。

很快，资金如潮水般涌向庞兹和他的公司。1920年2月，投资总额不过5000美元；3月，达到2.5万美元；5月，42万美元；6月，人们已经为庞氏骗局投资了250万美元（相当于2019年的3200万美元）。

庞兹当然没有真的去投资IRC，老投资人的回报其实都来自后面的新人。但这并不影响他本人过上奢华的生活，他在马萨诸塞购买了一座豪宅，名车、首饰更是不计其数。

当时已经有人对庞兹的投资计划提出质疑——即便对于1920年1月最初的18位投资者来说，以1800美元的投资金额来计算，需要5.3万张IRC才能满足承诺的回报。但当时整个市场的IRC一共就只有2.7万张。

泡沫终于在8月破裂了。

首先是《波士顿邮政》以头版故事介绍了他此前在加拿大的犯罪经历。随后，联邦政府调查发现，庞兹的公司当时负债至少700万美元，但总资产只有400万美元。在申请破产后，庞兹投案。

庞兹面临86项指控，并被判处5年徒刑。有意思的是，在服刑期间，他仍能收到投资人寄来的圣诞贺卡，甚至是来自他人的投资请求。

2

一百年后，“大忽悠”的故事在地球的另一端继续。

2003年，山西人贾跃亭来到北京，成立了北京西伯尔通信。不同于庞兹刚到美国时的窘迫，贾跃亭在老家时就已经赚到了人生的第一桶金。

山西西贝尔通信在2002年成立，主要业务是移动运营商基站生产和避雷器安装。凭借来自联通的大量订单，公司发展很快，在2007年赴新加坡上市。因持续亏损，西贝尔在2016年退市。

2004年，脱胎于北京西伯尔的乐视网正式成立，其最初的业务是影视版权的分销、倒卖。

乐视网在2010年登陆创业版。上市后的第二年，他们就开始讲述“平台+内容+终端+应用”的生态故事。故事后来又进一步升级成神话，涉及大屏、手机、内容、汽车等七大子生态。

电视机、手机等硬件终端是这一生态的关键。乐视寄希望于通过高性价比的硬件产品，抢占用户，进而带动会员、广告等服务性收入，反哺硬件成本。这和小米讲的故事很像。

但“贾布斯”可比“雷布斯”狠多了。雷军最多也就宣称硬件利润率不超过5%，贾跃亭直接来了一个“硬件负利”甚至免费。

在这个山西人的构想中，上述业务紧密结合、互为促进，形成一个良性循环的独特商业模式，并带给用户融合了科技、电影、红酒、社交的生活方式。

“互联网时代，人们忙碌了一天回到家，手机一挥，手机中未播放完的乐视网高清影片出现在客厅的乐视超级电视上继续播放，喝一杯在网酒网订购的法国红酒，通过乐视网观看乐视影业出品和发行的电影《小时代》”。

只可惜理想很丰满，现实却很操蛋。贾跃亭最终只是个先烈，当不了先知。

终端、内容、汽车任何一个都需要巨大的资金支持，更何况乐视一次性都做。

在错综复杂的关联交易中，上市公司乐视网与生态下的其他企业形成大量应收和预付款，并且其中大部分未能收回，导致乐视网难以支付上游供应商货款。数量众多的债务违约和诉讼接踵而来。

2017年4月，乐视开始停盘（直到次年1月才复盘）。

同年7月，19家供应商齐聚乐视总部讨要货款。

供应商收不到钱，自然就不会再给乐视发货。上市公司的业绩随即断崖式下跌。

2017年，乐视网的营收在这一年下跌67.7%，但这还远未触底。2018和2019年，营收规模又分别下滑77.8%和68.8%。

来源：乐视网历年财报

几乎在供应商包围乐视总部的同一时间，贾跃亭远赴美国，理由是为FF汽车在美进行融资。

2015年上半年，整个二级市场都处于疯狂状态，极具想象空间的乐视网股价一度达到1700亿元。贾跃亭却在当时通过减持和质押套现400多亿元。同时，特斯拉的总部—加州，购置了多处豪宅。

由此可见，“贾布斯”应该早就做好了转型“贾斯克”的准备。

3

按理说，硬件的巨额亏损本应早就戳破乐视的泡沫。但由于当时的乐视网不仅高增长，而且是盈利的。这让很多人对危机后知后觉。

从乐视超级电视上线的2013年到爆雷前的2016年，乐视归母净利润分别为2.6亿元、3.6亿元、5.7亿元和5.6亿元。

这似乎很诡异，小米在2015年亏损76亿元；爱奇艺更是越亏越多，去年巨亏103亿元。为什么同时做内容、硬件还有那么多其他业务的乐视反而可以盈利？

秘密藏在“少数股东损益”中。

利润表中的“净利润”其实包含了“归属于母公司所有者的净利润”和“少数股东损益”。上市公司在一些子公司中的持股比例并非100%，这时净利润就会按照持股比例进行分配。一部分归属上市公司，另一部分归属其他股东（即少数股东）。

举个例子：上市公司A持有公司B的60%股份。A营收1000万，净利润200万；B营收600万，净利润100万。上述业绩如何体现在合并报表中？

首先，在调整、抵消掉两家公司之间的内部业务后，B的营收将被全额纳入合并报表。这点非常重要，这是乐视没有剥离子公司的原因。假设A、B没有关联交易，那么合并利润表的营收为1600万（1000+600）。

利润方面，净利润=300万（200+100）；其中，归母净利润=260万（200+100*60%），少数股东损益=40万（100*40%）。

“归属于母公司所有者的净利润”代表了净利润当中有多少钱是属于上市公司股东的，自然是二级市场投资人更加值得关注的指标。

乐视当时的操作就是将亏损转移到上市公司体系外的控股子公司，从而美化归母净利润。

来源：乐视网2016年年报

上图可以看出，乐视2016年的净利润为-2.2亿元。但剔除掉少数股东损益的-7.8亿元后，归母净利润反而扭亏为盈，达到5.5亿元。

乐视的模式是通过“极具性价比”的价格销售电视机等硬件，带动会员、广告等收入的增长。硬件业务是亏损的，被安排在上市公司体系外，会员等增值服务的利润率更高，这类业务在上市公司内部。

具体来看，负责生产、销售乐视超级电视的子公司乐视致新（后更名为乐融致新），在2016年的亏损是6.4亿元，但因为上市公司只持有58.55%的股份（少数股东持股41.45%），所以-2.6亿元亏损被少数股东分担。

来源：乐视2016年年报

与此同时，硬件售价远高于会员费等增值服务，而子公司的营收又被全额并表，为了让营收增长更好看，乐视自然不会将这些亏钱的业务剥离出去。

2013年，乐视超级电视推出。当年乐视终端业务营收就达到6.9亿元，占总收入的29%。到了2016年，终端业务已经贡献了乐视46%的营收，可见终端业务是推动乐视营收上涨的主要动力。

如此一来，乐视网就变成了一家“高增长，并且盈利”的公司，顿时收获大量韭菜的青睐。

4

从2010年8月，到2020年7月，乐视网在A股的十年，在今天正式画上了句号。

28万股民成为最后那把韭菜。

至于贾跃亭，显然，他暂时还没有回来的打算。关于他的最新消息是，其个人破产重组，已经获得了美国加州中区破产重组法庭的最终确认和通过。

这位财技优异的创业者，素来擅长利用法律和规则的漏洞，保全财产——破产成功，意味着贾跃亭为美国FF公司融资扫清了最大的障碍，他得以继续所谓的造车梦。

乐视网的十年，也是贾跃亭成为富豪的十年。

有数据统计，他从乐视网陆续套现超过200亿人民币，成为过去十年里最有实力的韭菜收割机——除了股民，他还一视同仁地收割了孙宏斌、许家印两位成功人士，以及张艺谋、郭敬明、孙红雷、黄晓明、李小璐、冯绍峰等明星股东。

在所有远赴美国的商业人士中，贾跃亭或许是背负骂名最多的。

与庞兹在100年前陷入的境况类似，如今，贾跃亭也只能留在美国。

毕竟在美国，没人知道他是个“大忽悠”。

乐视网今日退市，但这些故事都与贾跃亭无关了