国内消费品牌冲击IPO的进程，终于按下了加速键。

据不完全统计，进入2025年，已经有10余家中国消费企业相继递交赴港上市申请。在短短一个月时间内，量贩零食品牌鸣鸣很忙与国货护肤品牌林清轩先后向港交所递交了招股书，为港股IPO回暖再添一把火。

站在鸣鸣很忙与林清轩背后的，是同一家投资机构——启承资本。

启承资本创立于2016年，是一家专注于消费领域的投资机构，投资了十月稻田、源氏木语、果子熟了、钱大妈、锅圈食汇、薛记炒货、M Stand咖啡等企业。

2025年5月，在FBIF2025食品饮料创新论坛期间，启承资本创始合伙人张鑫钊接受了《中国企业家》的专访。

张鑫钊是中国消费投资领域的资深从业者，2006年，他从北大毕业后，先后在达晨创投、中国国际金融有限公司、京东集团战投部等多个公司任职，2016年与常斌联合创办启承资本，迄今有15年投资经历。截至目前，启承资本所投资的零售品牌合计开出了超过35000家门店，他亦有国内投资社区零售连锁业态最多的投资人称号。

回溯过去十年，消费投资经历了一轮 “过山车”般的行情——从炙手可热到回归理性。

身处其中，张鑫钊认为2021年前后行业所热议的“新消费”是由VC（风险投资）造出来的概念。但启承资本从未将自己定位为VC，“自成立之初便秉持‘无增值不投资’的理念，这源于公司作为产业战略投资机构的定位。”张鑫钊告诉《中国企业家》。

随着新消费降温，存量市场中估值泡沫消散，真正有价值的企业反而更容易凸显，他因此更秉持乐观心态。

而当下的消费市场，中国零售业正经历又一场深刻的代际变革，过去以深度分销为核心的“卖方解法”已不再适应当下消费者的需要，品牌和渠道都必须找到“买方视角”下的新解法，而这也顺势改变了创业者和投资人的关系。

这位深耕消费多年的投资人，似乎等来了最好的时候。张鑫钊认为，来到买方市场，创业者面对的是如何在存量市场中找到第二增长曲线，这需要创始人具备反思、开放、获取信息和科学决策的能力，以便去做一个个艰难决策，而中国的投资人要和创业者一起解决所有新问题。这是创造的过程，也是不断补课、学习零售这门课程的过程。

以下为《中国企业家》和张鑫钊的对话整理（有删节）：

渠道变革趋势下，“胖改”只是代言人

《中国企业家》：从去年到今年，胖东来调改一直是个很热的词，您认为这对整个零售行业有什么意义？

张鑫钊：中国零售市场中不同规模的业态并存，有小型店、中型店、大型店和特大型店，而调改就是中国市场大型业态从卖方解法到买方解法转变的表现。

当下超市业态呈现出两极分化的态势：约80%的传统门店因不适应新环境而逐渐减少，而新开的门店，包括经过“胖改”的门店以及其他新兴零售商却表现出色，业绩良好。本质上是因为它们通过品类管理和以买方为中心的策略，成功适应了市场变化，这体现了买方思维和买方解决方案的重要性，而“胖改”只是现阶段被市场推荐一个代言人。

《中国企业家》：您有看过调改过后的门店吗？有哪些方面比过去做得更好了。

张鑫钊：看过。加工区，如烘焙、熟食等，是现场制作和重服务业态里最容易体现和释放价值的部分，现在这部分做得更好了。

此外，品类结构也得到了很好的调整。胖东来在选品上更加专业，站在消费者角度，清晰地讲解产品的优劣，提升了行业水平。

来源：AI生成

不过，我也认为，这样的成本结构和业态只能服务于特定的用户群体和需求，并且必定有一个市场份额的限制。因此，并非所有门店都适合进行胖东来的调整和改革，所以会有很多超市门店需要关闭，但同时，适合调整的门店将提高单店产出，释放出更多的活力。

《中国企业家》：越来越多大型超市开始“调改”后，会不会又陷入到另外一种同质化里面去？调改好像成了唯一的解法？

张鑫钊：零售本质上是本地生意，服务周边的特定人群。当一个区域内同类店铺过多时，市场机制会促使商家做出改变，第一种改变方式是进行分层，比如店铺定位可以分为高端、中低端、平价等。以中国香港的超市为例，一个品牌通常会开设至少三个不同级别的业态，以满足不同层次消费者的需求，这样的分层策略使得品牌能在有限的空间内密集开店。

此外，还可以围绕目标客群进行细分。在我看来，细分市场是中国零售业的长期发展方向，通过服务不同年龄、家庭结构等特征的消费群体，创造出差异化。

《中国企业家》：胖东来出圈很大程度是因为对消费者好，你觉得现在的零售企业“对消费者好”有受到胖东来的影响在上升吗？

张鑫钊：所有“好”的背后一定要有成本，而资源都是有限的，因此，从商业角度来讲，服务成本要投入在消费者最看重的地方。

胖东来面对的客户群体，很看重现场制作感和良好的服务，这种模式有点像餐饮行业，服务会大大影响消费者的用餐体验，如果服务不好，员工状态不佳，消费者会本能认为食物质量也差。

相反，对于销售标准化商品的业态，与消费者的交互更多集中在结账时，在此之外其实没有那么多与顾客交互的点，在商品陈列整齐的门店里，可能顾客仅需一个不被打扰的购物环境。

比如，像“零食很忙”这样的零售业态，其服务重点在于陈列、音乐、灯光等视觉体验以及良好的客服等，让消费者感到愉悦，这些都是服务，只是表现形式不同。因此，对于不同业态来说，服务会以不同的形式表现出来，在资源有限的当下，对消费者的好要好在刀刃上。

《中国企业家》：您如何看待永辉超市砍掉中间环节，采用裸价直采的选择？这是一种大趋势吗？

张鑫钊：是大趋势。当前的零售变革体现了产业分工的重新调整。过去，品牌商主导分销体系，通过经销商等层级结构把控销售渠道，然而，随着零售商的壮大，他们不再接受这种分工模式，在品类管理上更注重精准匹配消费者需求，而非依赖大品牌的通用产品。

当然，这也并非意味着未来所有中间商都会消失，只是他们的角色会发生显著的变化。未来的中间商可能会变成需要通过提供增值服务来获取服务费的角色。而若想要赚差价，就要做出来赚差价的贡献，比如，一些进口商品的代理商承担着进口商品的推广和市场渗透，仍能凭专业能力赚取合理差价，但如果中间商依然是承担一些单纯的仓储和物流功能来赚差价，这一定是不可持续的。

具体到永辉这个案例上，直采是变革管理的表现之一，通过头部商品的直采，能把管理中最重要的事情先抓起来，但这并不意味着所有商品都会直采。

量贩零食业态仍有几十万家店的发展空间

《中国企业家》：2019年你们第一次发现零食很忙，2021年3月成为首轮投资人，你们是怎么发现并决定专注这个项目的？

张鑫钊：我们对零售有着天然的专注，基于过去背景，提出了未来朝着“社区化、折扣化、制造化”的方向发展，我们也判断中国零售市场的第一波浪潮是社区化，效率低下未能充分服务消费者需求的大型超市，会逐渐被品类专业店取代。

沿着这个思路，我们一路观察，从生鲜、鲜食、冻品等领域一路看下来，最后在长沙找到了“零食很忙”。我们发现其理念正是买方解法，即从消费者角度出发进行选品，这一理念与我们十分契合。

《中国企业家》：当时“零食很忙”创始人晏周给您留下印象最深的是什么？从2019年到2021年，你们在观察、等待些什么？

张鑫钊：我觉得晏周是一位对产品执着、对服务好消费者这件事很执着的人。他在管理过程中会注意杜绝贪腐问题、简化采购流程、优先供应商结账等细节，他的很多理念其实并非是通过学习其他外国品牌，比如Costco、奥乐齐等，只是凭借朴素的常识和愿景去做事情，但这种理念与我们通过理论分析得出的结论非常契合。

来源：受访者

最初他并没有启动融资，更多的精力放在企业自身建设上，等各方面准备完善后，才开始融资工作，所以那两年我们在观察，也在等待他做好融资准备。

《中国企业家》：您觉得量贩零食店发展到现在，市场还有多少空间？

张鑫钊：首先，对于现有形态，店铺数量取决于所覆盖品类的消费群体乘以场景需求，基于此，我认为这个业态的天花板大概是全国十几万家门店。从另一个角度看，零售业看似变化缓慢，实则持续进步，整个量贩零食行业也一样，一直在不断演进，扩展更多的场景与需求，所以我觉得该业态仍有拓展至几十万家门店的潜力。

《中国企业家》：为什么量贩零食业态现在都在往折扣超市方向发展？未来多品类会是行业的下一个竞争维度吗？

张鑫钊：量贩零食基本覆盖了以下核心场景：在家庭内部包括餐桌、茶几和厨房这三个主要场景；在外部，则包括移动场景、办公室和学校等非家庭环境。目前量贩零食的主要核心场景仍是家庭茶几，其次是家庭餐桌。现在，其也在逐步扩展外部场景，只是任何业态的核心场景变化都是相对缓慢的过程，需要长期稳定经营，同时通过增加品类来获取增量。

所以，量贩零食未来的业态演变，与其他业态之间肯定会有交叉的部分，但这种交叉部分占各自销售额的比例可能不会超过20%。

我并不认为品类上的调整，会是下一个阶段的竞争维度。因为零售商们实际上一直在持续地进行品类调整和优化，只是日常的小调整可能不太容易被大众察觉。但当他们进行大规模调整，比如改变店型时，外界的感知才会更深刻。

自有品牌是零售商的必修课

《中国企业家》：现在鸣鸣很忙也开始推自有品牌了，为什么渠道商最终都会选择做自有品牌？

张鑫钊：渠道商做自有品牌就目的而言，短期看或许各有不同，但长期来讲肯定还是要提升销量，这一点无可厚非。但做自有品牌本质上是在做品类管理，因为总会存在一些特定需求，是市场上现有的产品无法满足的情况，而为了向消费者提供更优质的品类、解决方案，不得不涉足自有品牌。

中国的自有品牌化，底层依然是商品开发的逻辑。做不做自有品牌问题的本质，其实是一个围绕消费者决策树展开的问题，零售商需要思考其中哪些环节需要自有品牌，哪些可以借助外部品牌力量，从而进行一个合理的布局。

我认为，对零售商而言，自有品牌是一门必修课，做自有品牌未必一定更好，但不做肯定不行。从长远来看，这对消费者、行业进步以及整个社会效率提升都有积极作用，所以启承资本非常积极地参与其中，包括亲自参与工厂投资等环节。

《中国企业家》：这里的工厂是指什么类型的工厂？

张鑫钊：我们要做的是配套型工厂，即在品类管理上，横向满足消费者需求，开发多样化产品的同时纵向深入上游制造端，与零售商紧密合作，形成强绑定关系，共同开发定制商品的工厂。

来源：受访者

启承资本布局工厂是基于投后与企业的深度合作。因为我们发现在当下的转型阶段，符合要求的工厂资源稀缺，所以我们决定打造样板工厂。样板工厂的价值在于其开发能力——能够根据渠道需求快速开发出合适的产品，并实现快周转。

例如，我们正在建设的鲜食工厂，是专注于饭团、三明治和烘焙食品等短保质期产品，能够实现快周转。这种配套型工厂在中国未来将受到众多零售商的青睐。

《中国企业家》：这类工厂的产能大概是什么样的规模？

张鑫钊：大约3亿元的产值，因为这种工厂都是区域性的，每个区域建设1～2家。

《中国企业家》：现在很多渠道商孵化的自有品牌也有走出原有渠道的趋势，但过程很难，您怎么看待这个选择？

张鑫钊：我认为这是一个结果，但将此作为目标似乎与自有品牌的初衷不符。自有品牌和自有商品的出现，最初是品类管理的逻辑，是在进入买方市场后，经营思路从品牌主导的产业链转变为渠道主导、以经营品类为核心的模式，这一转变，是为了更好地服务目标客群。

我们假定顾客所有的需求都是可以量化的，比如价格、包装、规格、口感和品质，自有品牌的出现就是为了在特定渠道，更贴近这些具体需求。如果其他渠道的需求与该渠道一致，自有品牌商品可以扩展渠道销售，但这种扩展更多是基于偶然性和概率，而非主动创造，毕竟自有商品的开发初衷是为了满足自身渠道的需求。

做品牌逻辑和做自有品牌的逻辑区别在于，做面向全国的品牌时，自身渠道就更像是一个孵化器，以此为起点，继而面向整个市场，不断寻找适合自身的渠道；而自有品牌则是专注于自有渠道、自有客户，旨在更精准地贴合用户需求，强调差异化。简单概括，渠道商做面向全国的品牌是在找共性，做自有品牌则在寻找差异。

寻找消费中确定性复利增长

《中国企业家》：您也经历过消费行业周期，包括上一轮新消费从火热到趋冷的过程，现在回过头来看，您会有什么样的感受？

张鑫钊：我觉得2021年前后行业所热议的“新消费”可能是VC造出来的概念。

如果有几个表征的话，“新消费”概念最初可能强调通过流量实现快速增长，这种增长通常依赖互联网工具和平台，并需要大量资金投入，最终导致许多新消费企业靠烧钱来扩张。本质上，这是将互联网平台的创业思路，迁移到了互联网品牌创业公司上，所以一定会有不适用的地方。

“赢者通吃”——互联网的头部公司占据80%的市场份额，但消费品行业通常达不到这样的集中度，头部公司一般只能占据20%到30%的市场份额，所以新消费是用VC的打法投资不具备VC成长规律的行业，这是一种误区。

《中国企业家》：现阶段你们会更关注哪些项目？

张鑫钊：在连锁行业，我们会越来越关注品类的细分和业态的组合，例如咖啡与烘焙的结合，卤味与其他品类的结合等。因为对消费者而言，吃喝场景依然占据主导地位，在此场景下不同品类组合形成的新业态，是我们看到的最大机遇。

其次，我们也会关注商品、门店和线上“三合一”的模式。这种模式下门店既可以发展加盟，销售自有品牌商品，也可以开展线上到家、自提业务，这种业态具有较强的抗周期和抗风险能力，效率较高，是我们比较看好的零售模式。

再具体一些，在三合一模式中，我们会关注美妆、护肤等领域，这些领域可能会出现商品与服务相结合的业态，服务在未来将创造更多价值，在业态中的比重会越来越高，但因为服务的标准化难度较高，所以可以利用商品作为规模化的抓手，服务作为差异化来源，“商品+服务”的连锁模式会更好。

《中国企业家》：具体至连锁餐饮市场会关注具有哪些特征的项目？

张鑫钊：第一个是短菜单，第二个则是碳水化合物和蛋白质的比例问题。因为，碳水化合物和蛋白质的比例会直接影响价格定位和成本控制。若蛋白质比例过高，则成本过高，会直接导致性价比不足，从而影响其作为大众选择的可行性。

在菜式风格方面，更看好能为消费者带来情绪价值的菜式。例如，消费者对于西餐会有较强的支付意愿，因为西餐在日常生活中不常见，且难自制，部分菜式能给消费者带来情绪价值。

除此之外，还要确保操作流程简便、标准化程度高，以便覆盖多餐时段，并降低对人工的依赖。从这些关键点出发，就可以设计出具有良好经济模型的餐饮业态。

来源：AI生成

茶饮市场，我也依然会关注。但我还是想强调业态的重新组合是大趋势，如这些年茶饮融合咖啡、烘焙等模式频现，这是市场发展的必然，因为当供给足够丰富时，单体产出会下降，为提升单体产出，增加多品类是必然选择。

《中国企业家》：在当下的存量市场上，您会给正在创新的企业提什么样的建议？

张鑫钊：首先要遵循“谋定而后动”的原则，比如，要进行有迹可循的创新，想清楚自己要做什么，而后通过与不同领域的高手、创业者、投资人的交流，获取对消费者、品类和产业的洞察；第二是要躬身入局，特别是对致力于发展第二曲线或新业务形态的创业者来说，这不是将任务交给某个人去完成的过程，更需要创始人以适合自己的方式参与其中，投入足够的精力和资源。同时，保持开放的心态至关重要，因为你在创造新事物时，不应被过去的经验所束缚，特别是如果创始人之前非常成功，就很可能会过度依赖旧经验。

总结一下，就三点：谋定而后动，躬身入局，保持开放心态。

启承资本张鑫钊：理解消费，先从理解零售开始