大摩分析师团队近期对礼来公司总部进行了深度调研，调研传递出的核心信号是：礼来管理层对减肥药市场前景极其乐观，认为这将成为一个"超级类别"市场。

8月20日，据追风交易台消息，摩根士丹利分析师团在最新研报中称，近期访问礼来公司总部，与包括CEO（首席执行官）、CSO（首席科学家）、CFO（首席财务官）在内的高管团队深度交流。管理层对减肥药市场前景展现出强烈信心，认为这将成为由多种药物组成的"超级品类"。

礼来管理层重点强调了口服GLP-1药物Orforglipron的战略价值。CEO表示，口服药物的机会可能比注射剂更大，特别是在维持治疗阶段。管理层认为Orforglipron的安全性数据消除了三期试验的最大担忧，这将成为公司的重要成功产品。

在定价策略方面，礼来计划采用分层定价模式：司美格鲁肽作为中端骨干产品，Orforglipron等口服药物定价稍低，而高效注射剂如Retatrutide定位高端。管理层预计近期竞争对手将保持理性定价，但后期进入者的行为存在不确定性。

研报称，对于市场准入问题，管理层提出四大驱动因素：获得更多适应症批准、有利的药物经济学研究、差异化商业福利方案，以及美国政府决定覆盖这些药物。

基于此次调研，大摩维持礼来"增持"评级，目标价1028美元，基于26倍市盈率应用于3Q26-2Q27每股收益预期39.53美元。尽管这一倍数高于行业平均水平(约15倍)，但考虑到公司的增长前景和管线可选性，这一估值是合理的。

减肥药市场定位：多产品组合抢占"超级品类"

大摩称，在礼来总部调研中，礼来CEO中明确表示，减肥药将发展成为包含多种药物的"超级品类"，市场将出现一定程度的细分。公司凭借跨治疗线的广泛产品组合，在这一领域处于有利位置。

研报指出，礼来管理层认为，司美格鲁肽无法满足全球患者需求，市场将基于减重和血糖控制效果、不同给药途径、用药频次以及其他代谢领域的差异化需求进行细分。礼来正在这些领域开发产品管线，相信公司在每个细分市场都处于领先地位。

CSO补充称，公司目前拥有有史以来规模最大的研发组合，成功率更高，推进速度也超过行业平均水平。在减肥药领域，公司正致力于构建涵盖各个细分市场的完整产品组合。

口服GLP-1药物Orforglipron：开启新增长引擎

研报称，口服GLP-1药物Orforglipron的整体前景成为调研重点。管理层对口服GLP-1药物Orforglipron表现出极高信心。CSO指出，三期试验迄今交付的整体数据完全支持公司在全球范围内扩大GLP-1类药物的愿景。

关键的是，管理层强调不应孤立地看待Orforglipron的药物特性，而应将其视为礼来产品组合的一部分，公司能够通过包括LillyDirect在内的渠道，以无缝、一致的方式提供这一产品。

在疗效方面，Orforglipron涵盖了注射用GLP-1药物的大部分动态范围。管理层注意到，只有三分之一的患者使用Wegovy 2.4mg剂量，只有一半患者使用1.7mg剂量，因此对该药物覆盖的减重范围感到满意。

管理层认为这是GLP-1类药物的拐点，不再受供应限制。公司现在可以考虑进一步改善健康曲线，关键在于获得市场准入，期待与支付方沟通价值主张。

更重要的是，管理层认为口服药物的市场机会可能比注射剂更大，特别是在维持治疗阶段。Orforglipron无食物/水分限制的简便性也将成为重要优势。

大摩称，礼来制定了清晰的分层定价策略应对减肥药市场竞争。CEO表示，减肥药定价可能会像市场一样出现分层，司美格鲁肽作为中端骨干产品，口服药物如Orforglipron定价稍低，高效注射剂如Retatrutide定位高端。

管理层预计近期竞争对手在定价方面将保持纪律性，但后期进入者的行为更具不确定性。公司的总体策略仍专注于差异化和创新。

在定价方面，CFO透露美国市场按毛价计算的构成为：商业保险50%，医疗保险20%，医疗补助8%。管理层认为IRA可能带来的价格折扣不会对商业渠道产生重大影响，并以医疗补助为例进行说明。

礼来识别出扩大GLP-1减肥药市场准入的四个关键驱动因素。首先是获得更多适应症批准，如近期获批的睡眠呼吸暂停和MASH适应症。其次是有利的药物经济学研究，福利顾问现在已有相关模型。

第三个因素是差异化的商业福利方案，包括较高的自付费用计划。最后是美国政府决定覆盖这些药物。管理层表示希望在司美格鲁肽仿制药上市前实现广泛覆盖。

在仿制药竞争方面，国际业务总裁表示公司一直预期未来会有仿制版司美格鲁肽上市，并强调创新和拥有产品组合的重要性。在英国和德国等市场，司美格鲁肽的定价已经高于竞品，但公司在市场份额方面表现优异。

在外延发展方面，公司将继续执行早期平台交易策略，每年进行约20-30项此类交易，然后从技术和平台层面进行开发。管理层认为AI在药物发现方面目前更多是渐进式而非革命性的，仍有大量生物学机制需要理解。

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