当你翻开一本关于投资的书籍时，我猜你应该很希望作者的才华能够令你倍感折服，但这一次就不用想了，因为本书将以我的愚蠢经历开篇。

在麦肯锡工作了 6 年后，我加入了全球私募股权公司华平投资。干了几年的投资工作后，我掌握了一些基础的投资知识，至少我自己是这么认为的，因为它们看起来很简单——投资一家经营成长型业务的高质量企业，只要出价别太高即可。在当时，我的好几项投资都运气爆棚，事业蒸蒸日上。

21 世纪初，有一位在公司经营方面颇为成功的企业家想通过我们做进一步的集资扩张。以印度的相关标准来看，该公司的业务规模还算合理，而且聚集了许多大客户，其中包括印度规模最大的一家企业。让人眼前一亮的是，这家公司还成功打开了海外市场。在那个年代，一家非软件服务行业的印度企业能开创出如此繁荣的出口业务，实属罕见。

于是我对这家企业开展了一些常规性的交易和风险机会评估工作，比如花时间与创始人和企业高管谈话来了解该企业的战略和竞争优势，实地拜访企业办公室，约谈这家公司的几位来自印度和欧洲的客户，聘请一家专门从事司法调查的公司来评估其公司治理情况，邀请印度顶尖的律师和会计师事务所进行尽职调查以及向一些行业专家询问这家企业成长和价值创造方面的潜力等。所有的反馈数据看起来都很不错，在企业估值或法律文书上，我甚至不用讨价还价。

我向领导表达了对这家单位的“极度青睐”，投资申请也得到了批准。该公司成功筹集到了 5000 万美元的资金——这在当时的印度私募股权投资圈内，完全称得上是一笔巨款了——而我也干劲十足地主持了这次投资盛事。然而，我们最后等来的却是“零回报”！因为这家公司亏了个底朝天。

这完全是我的错，是我搞砸了一切，一败涂地！

一、学会赚钱之前，先学会避免赔钱

等你下次逛书店的时候，不妨去投资类书籍区域转一转。可能很多 30 岁以下的年轻读者对实体书店都没什么概念了，不用担心，只要登录亚马逊，输入关键词“投资类书籍”，然后搜索即可。不知诸位是否发现，《投资101》《彼得·林奇的成功投资》《股市天才》《新时代价值投资》等这类书籍的标题，反映了一个共同之处，即它们写的都是关于如何赚钱的。你可能会想，一本投资书籍还能教出什么别的花样来？别指望了！而我则希望能让你相信这么一个道理：不赔钱的能力才是赚钱必备的先决条件。

几乎每个人都会犯错误，我说的是“几乎”，因为我的妻子永远都是“对的”！我们犯错无外乎两大类：一是做了不该做的事，二是该做的事没有做。于我而言，在麦当劳买巧克力圣代属于第一类，而没能和学生时代的朋友们经常保持联系则属于第二类。

所有投资者也同样会犯上述两种错误。若从统计学角度来描述的话，“我做了一笔很糟糕的投资，因为我错误地认为这会是一笔好投资”即是第一种错误，统计学家则称其为第一类错误（又称Ⅰ型错误）。这是一种自我伤害式的错误，在统计学界被称为“误报”“假阳性”“执行错误”。“我拒绝了一笔好投资，因为我错误地认为它是一笔很糟糕的投资”则属于第二类错误（又称Ⅱ型错误）。这是一种拒绝“潜在利益”的错误，统计学家称其为“漏报”“假阴性”或“遗漏错误”。每一位投资者，包括沃伦·巴菲特在内，都会经常犯这两种错误，一旦犯错，要么亏得“伤筋动骨”，要么与“重大获利机遇”失之交臂。

任何统计学家都会告诉你，这两种错误的风险是成反比的。降低Ⅰ型错误的风险，通常会使Ⅱ型错误的风险增加，反之亦然。从直觉上讲，这似乎很合逻辑。想象一下，在一位“乐天派”的投资者眼中，几乎每笔投资都是有利可图的。这种人会因为做了几笔比较糟糕的投资而犯下几次第一类错误，但“愚者千虑必有一得”，其中不免会碰上一些比较好的投资。另外，一位过于谨慎的投资者，总是能找到各种理由来驳回每一笔投资申请，而“智者千虑必有一失”，其投资失败的次数可能很少，但同样会不可避免地错失部分优秀的投资机会。

投资者要明白，鱼与熊掌不可兼得！所以他们需要选择对“犯其中一种类型错误”保持更高的敏感度，同时又能承担“犯下更多另一种错误”而带来的不利后果。那么他们应该怎么做呢？你应该怎么做呢？

换言之，你应该采用以下哪一种投资策略？

（1）遍地撒网：大量投资，以免错失盈利的良机并相应地承担部分投资失败的后果。

（2）重点捞鱼：非常挑剔，以避免进行不当投资，哪怕代价是错过一些黄金投资机会。

如果你不知道如何抉择，让我们去进化论中搜寻答案吧！

在成功繁殖新一代之前，所有动物的目标都是尽可能活得长久些。在动物界，每种生物个体既是猎物，也是捕食者。是的，人类也不例外，新冠病毒不就是猎手吗？

让我们先从猎物的角色开始讲起。被捕食的动物会犯哪种第一类错误？犯错等同于对自己施加足够程度的伤害，从而降低自身适应性。下面我将以一只成年雄鹿为例，探讨它们犯下两种不同的第一类错误。

首先，当鹿感到口渴并靠近水坑之时，出于本能或经验（或两者兼具），它知道，如果有等待着美餐一顿的机会的狮子、豹子或鳄鱼藏身其中，那么水坑很可能就是一道有去无回的鬼门关。它有两种选择：一种是靠近水坑，迅速痛饮一番后安然离开；另一种则是选择在捕食者已然做好伏击准备的时候错误地靠近，直接送命。

我们可以从化石记录中得知，现存的鹿是由大约生活在 1500万到 3000 万年前的有蹄类动物进化而来。因为它们对第一类错误——那些“无心之失”——非常敏感，所以才能在各种凶猛掠食者的围追堵截下，成功存活了数百万年。若非如此，恐怕这一物种早就走向了灭绝。显然，有部分鹿也犯下了致命的错误，即在捕食者藏身附近时，跑到水坑边喝水，因而不慎丢命。但从整个种群的延续来看，鹿群的生存决策应用得非常好。

如果你看过非洲野生动物的视频或参加过东非的观兽旅行，你会发现角马、羚羊、斑马和其他野生食草动物都有着极高的警惕性。有时候，在没有危险的地方，它们也能嗅到危险的气息。正是由于这种警觉性，它们才得以持续生存并繁衍了数百万年。因为如果低估了第一类错误可能会带来的生存威胁，代价便是付出生命。

鹿会犯的第二种第一类错误，可能会出现在求偶仪式上。恕我直言，两只成年雄鹿为独占“后宫三千佳丽”而大打出手的场景，在我看来，就是一场别开生面的野生动物大戏（雌鹿肯定也与我看法相同）。以广泛分布在欧洲、西亚和中亚的红鹿为例，成年雄鹿（也被称为牡鹿）多离群独居，雌性则成群活动。雄鹿通常长着一对令人印象深刻的大角，它们会在繁殖季节相互“争斗”，以独占对雌性鹿群的交配权。之所以要给“争斗”一词加引号，是因为雄鹿平日里很少打架。上述情况下产生的打斗，便可以算作是第一类错误，因其会有致伤或致残的风险。尽管争斗的回报相当丰厚——胜者可以独占整个鹿群，但雄鹿对第一类错误仍旧异常敏感，所以雄性之间的打斗，很少真正分出个你死我活。那么雄鹿到底是如何争夺交配权的呢？请往下看。

雄鹿在约 16 个月大时便会性成熟，但通常要到 6 岁左右，它们才会开始第一次求偶。因为在此之前，它们头上那对大而有力的鹿角尚未发育完全。它们当然可以提早参加求偶争斗，冒险一试，但没有一头雄鹿会这样做，因为这很可能会受重伤，继而影响未来争夺交配权的竞争力，甚至会危及生命。

一旦到了求偶的成熟年龄，雄鹿便会纷纷前往发情母鹿群的所在地，但它们不会立即展开战斗。科学家们发现，用鹿角碰撞对方的激烈争斗，往往是最后的手段，且一只雄鹿在三周的发情期内，通常只会打上五次架。在祭出最后的锁住鹿角的大招前，打斗双方会遵循一系列好似精心设计过的仪式，来主动避免直接的身体冲突。当两只雄鹿开始互相挑衅时，其中一只会大声吼叫，另一方则以同样的方式进行回击，因为嗓门的大小，是判断对方实力的一项可靠指标。这种“骂架”可能会持续一个多小时，吼叫频率最高会达到每分钟三到四次。在本轮的吼叫拼斗中，声势被压制的一方，通常会知难而退。

如果双方的“鹿吼功”平分秋色，那么它们便会调整身姿，四肢呈僵直状，然后齐头并进，以这种方式进入下一轮的“较量”。是的，它们通过“竞走”来威胁对手！这种“并驾齐驱”的奇特表演，同样会持续数分钟。在此期间，竞争双方会保持大约两米的距离，并对彼此的力量和身体状况作出评估。在这一轮比拼中，双方还会通过践踏植被和高声吼叫来使自己看起来更具威慑力。同样地，一方可以选择投降并退出比拼。只有在双方都拒绝退让的情况下，鹿角互怼的场面才会出现。在我看来，这更像是一场摔跤比赛。双方大多数的“角力”看起来就不像是真正的打斗，而是某种只能持续几分钟的“比画作秀”，因为最后总会有一方会认输逃跑，不会发生真正的打斗。

如果将其看作是一场人类的拳击比赛，期待拳拳到肉竞技的观众无疑会怒砸竞技场。因为这好比是在看两位拳手在台上，一边尖叫一边以手捶地来威胁对方投降，而不是互相出拳进攻！雄鹿无疑在进化道路上取得了巨大的成功，因为在每一轮的求偶竞争中，它们都在尽量避免“自我伤害”式的错误，即在鹿角没有发育完全之前，不会轻易挑起生死之战，而且就算有了鹿角这种大杀器，如果自认没有较大的胜算，它们也会避免直接交战。双方即便争斗，也不会痛下杀手——据科学家观察，大约只有 5% 的发情雄鹿会在求偶过程中遭受永久性的创伤。

结论便是，雄鹿在进化一途上的成功，至少在一定程度上，要归功于它们爱惜自身生命和肢体的本能，即尽量减少犯第一类错误而导致的风险。

但是，将第一类错误带来的风险降到最低，同样需要付出重大代价，即一头鹿会犯更多的第二类错误。所谓的第二类错误，或称“遗漏错误”，指的是哪怕没有潜伏的捕食者，这头鹿也不会靠近水坑喝水。比如雄鹿经常会在有很大概率“抱得美人归”的情况下，退出求偶争斗，代价便是失去传宗接代的机会。

在某些情况下，犯第二类错误也会造成致命的后果。比如一头脱水状态的鹿，可能无法全速逃脱捕食者的追杀；过于谨小慎微的雄鹿可能无法主动放弃将自己的基因传递下去的机会。但整体而言，生物在减少犯“自我伤害”式错误的同时，又能对“拒绝潜在利益”式的错误保持相对较高的容错率，两者在物种的延续上，发挥了良好的平衡效果。

二、巴菲特的两大投资准则

不出所料的话，同其他人相比，沃伦·巴菲特似乎率先从进化论中发现了这一原理，所以他提出了两条著名的投资准则：

准则1：永远不要赔钱。

准则2：永远不要忘了准则1。

等一下，他用这种命令式的口吻，让投资者“永远不要赔钱”是什么意思？一个人怎样才能不赔钱呢？这不正是每位投资者都梦寐以求的事吗？难道还有投资者喜欢故意赔钱吗？

事实上，貌似巴菲特在很多时候都没能遵循自己提出的两条准则。比如在 1993 年，伯克希尔拿出 4.33 亿美元收购德克斯特鞋业公司（Dexter Shoe）。正如他在《2007 年致股东信》中详述的那般：“我认为其具备的持久性竞争优势，在几年之内就消失殆尽了……伯克希尔股东们因此遭受的损失不是 4 亿美元，而是 35 亿美元。从本质上讲，我消耗了一家优秀企业（伯克希尔）1.6% 的股份——折算到今天应该价值 2200 亿美元——买进了一家毫无价值的公司。”

在 2014 年的致股东信中，巴菲特也承认了伯克希尔对乐购公司的投资失误：“我们一整年都在出售乐购的股票，现在终于都抛出去了。该笔投资的税后损失，达到了 4.44 亿美元……”再以近几年发生的事情为例，由于新冠大流行导致的全球股市崩盘，巴菲特在新冠大流行期间卖掉了所有的航空公司股票。他之前花费七八十亿美元，购入了四家航空公司的大额股份——美国航空、达美航空、西南航空和联合航空——但在后来大肆抛售期间，这些股票总价仅仅略高于 40 亿美元。“最后，事实证明我投错了。”巴菲特总结道。

现在让我们再次回顾巴菲特的两条投资规则。尽管他自己偶尔也会失手赔钱，但他用“命令式”的口吻叫我们不要赔钱，是想让我们怎么做呢？巴菲特从未明确解释过这一点（至少我从未找到过任意一项解释），但以我个人愚见，他实际想表达的是：一定要规避重大风险，不要犯第一类错误，不要去做赔钱可能性大于赚钱的投资，投资要首先考虑风险而非回报。

在进一步讨论之前，请允许我稍稍离题片刻，先对“风险”一词进行定义。本书对“风险”的定义与企业金融理论家的理解略有不同。在金融理论中，“风险”指实际投资收益与预期投资收益产生差异的可能性。因此，如果某项资产具有高度不稳定性，那么相较于不具备高度不稳定性的资产，它可能蕴含更大的风险，因此会被判定为高风险投资。

你只要稍加思考便能发现，企业金融理论家对“风险”一词的定义何其荒谬。对所有投资者来说，“风险”应该是“发生资本损失的可能性”。我们将以下文为示例作进一步说明。

假设我正在评估某家高质量百货零售商的投资可能性，而且这家零售商的业绩一直很好，股价连续几年都在稳步上涨。假设该公司的市场股价，在 2020 年初是 90 美元，但自从新冠大流行后，由于全球股市波动剧烈，其市场价格跌到了 30 美元。让我们假设你已经完成了相关的前期调研工作，并得出结论：该百货零售商可能会从此次危机中受益，因为消费者在新冠大流行期间，会大量囤积食品等生活物资。那么问题来了，若分别在股价为 90 美元以及 30 美元阶段进行投资，哪种的风险更大？如果你凭直觉认为，90 美元的风险更大，那恭喜你答对了。这是因为以 90 美元的价格买入的话，赔钱的风险要大于 30 美元。但信不信由你，金融学者的观点却是恰恰相反的！而且我可不是在开玩笑，因为他们的结论十有八九会是：在后疫情时期做投资生意（以 30 美元的价格买入），将面临更大的风险，因为股价的波动性增加了！

在那烂陀，我们从未把股价波动纳入风险讨论范围，因为在我们眼中，“资本损失概率”才是真正的“风险”，损失的概率越大，风险也就越大。如果对 A 公司的投资可能会比对 B 公司的投资损失更多，那么我就会认为 A 公司比 B 公司拥有“更大的风险”，而两者在过去或未来的股价波动是不需要考虑的。

正如巴菲特“命令式”投资法则所体现的那般，他在投资活动中，主要考虑的是如何将损失的风险降至最低，并因此成了整个投资界都倾慕不已的神话；而投资界则恰恰相反，业内似乎十分痴迷于去追捧每一个“半生不熟”的商业理念。但不论是巴菲特，还是大自然本身，两者本质上都是在努力做好一件事，即专注于将第一类错误的风险降至最低。那我们应该“盲目跟风”吗？我们这样的普通人，又能从以巴菲特为例的显性投资经验中得到什么启示呢？能或不能，只在你一念之间。

作者：[印]普拉克·普拉萨德（Pulak Prasad），译者：彭相珍

出版时间：2025年2月，出版社：中国出版集团 | 中译出版社

不赔钱，是赚钱必备的先决条件