作者｜王晗玉

编辑｜郑怀舟

在上新节奏加快的同时，公募REITs底层资产类别再度扩容。

今年3月，首批两单数据中心REITs先后申报。伴随REITs项目进入常态化发行，自去年开始，多只被冠以“首单REITs”的REITs项目成立，如首单水利、首单供热、首单跨海大桥等。

从最开始的仓储物流、交通基础设施、能源基础设施、生态环保、市政设施、水利设施等，到后来的保障性租赁住房、产业园区、消费基础设施，再到数据中心，当前国内市场的公募REITs底层资产类型已达10类。

同时，公募REITs投资价值进一步凸显。Wind数据显示，截至5月22日收盘，2025年1月1日前上市的58只REITs中，有56只今年获得正收益。其中，涨幅最高的华安百联消费REIT今年以来已累计上涨49.37%，华夏大悦城商业REIT、嘉实物美消费REIT、华夏首创奥莱REIT紧随其后，年内涨幅均超40%，分别为48.67%、42.79%、41.15%。此外共有8只REITs涨幅超过30%。

那么有望即将上市的数据中心REITs价值如何？与此前已有的仓储物流、购物中心等资产类别相比，数据中心有哪些特征？投资者又该如何判断一座数据中心的运营质量？

01 数据中心迎来“轻资产时代”

传统的数据中心是为租户的计算机系统，包括服务器、存储设备、网络设备等，提供放置、电力、冷却、安全和监控等基础设施的专用空间。通常为一个物理房间、一座建筑物或一处设施，用于构建、运行和交付应用程序和服务，同时也用于存储和管理与这些应用程序和服务相关的数据。

数据中心构造及服务器机房内部示意图图源：首程控股、中联基金、戴德梁行联合报告《数据中心行业投资与价值洞察》

简而言之，数据中心以向客户提供机柜托管服务，收取一定的托管服务费。也就是说，其作为REITs的底层资产，稳定持续的现金收入来自客户支付的托管服务费。

目前在AI技术突破催生爆款AI应用的背景下，市场对于算力硬件的需求和消耗进一步加大。而伴随AI需求持续增长，市场主体需要追加资本性开支，进入算力再投入的阶段。

一位公募基金人士告诉36氪，在爆款应用还没起来之前，2021年那一轮浪潮很多投资涌入服务器、算力、芯片等硬件领域，在给AI应用打下坚实基础的同时，供需错配下也出现过阶段性冗余的现象。但行至2025年，库存周期消化，叠加应用端的爆发对算力需求会反向极大拉动。

在这一过程中，数据中心发挥着基础设施的作用。其为算力提供必要的硬件设施，如物理服务器、存储设备和网络设备等，通过资源分配、能源管理和安全保障等多方面支持算力的运行和优化。

因此在DeepSeek技术突破等推动AI需求爆发的背景下，数据中心的规模也将同步持续增长。

根据首程控股、中联基金、戴德梁行于去年12月联合发布的《数据中心行业投资与价值洞察》，自2017年以来，中国内地数据中心行业市场规模以及机架规模实现双位数增长，预计2024年中国内地数据中心行业市场规模将达到3048亿元，标准机架规模将突破1000万架，双双同比实现超过20%的增速。

“随着各地区、各行业数字化转型深入推进，中国内地数据中心市场规模将保持持续增长态势。”该报告显示。

2017-2024F内地数据中心标准机架数量及市场规模图源：首程控股、中联基金、戴德梁行联合发布的报告

此外，赛迪研究院数据显示，2024 年上半年，国内已建和在建的智算中心超过250个，智算中心相关招投标事件791起，同比增长高达407.1%。

前述公募基金人士也提到，数据中心作为REITs的底层资产受益于云计算、大数据和人工智能的发展，行业需求呈上升趋势，尤其是在智算中心快速发展的背景下，数据中心的市场需求持续增长。

此前联和金融数字经济研究所学术所长、首席经济学家许余洁撰文表示，数据中心行业属于典型的重资产模式，投资规模大、回报周期长，机柜出租率需达到50%-60%才能覆盖成本，而头部企业的机柜数量往往以万计，资本开支压力巨大。

公募REITs则为数据中心企业提供了低成本融资渠道，推动行业从重资产运营向“投融管退”闭环转型，加速资金回笼。

02 警惕技术迭代、大客户集中风险

从资产质量和运营来看，相比此前已申报的REITs项目，数据中心也有其自身特征。

前述公募基金人士分析，数据中心是技术驱动型的基础设施，其运营涉及电力、冷却系统、网络安全等多个技术领域，需要专业的运维团队，技术门槛相对较高。

同时，数据中心的租户集中度较高，多为大型科技公司，租约稳定，退租可能性较低。

以申报首单数据中心REITs的底层资产原始权益人润泽科技为例，该公司主营业务即为传统的数据中心IDC业务和智算中心AIDC业务。2024年业绩报告显示，其第一大客户占年度销售总额的比例达64.38%，公司前5大客户业绩占比达90.82%。

而据润泽科技上市时披露的财报显示，2018-2020年期间，字节跳动贡献了润泽科技超过50%的营收，中信证券的研报也显示字节跳动多年位居润泽科技第一大客户。

再看首单申报数据中心REITs的底层资产，具体位于位于河北省廊坊市，建筑地上七层，地下一层，建筑面积42076.98平方米，共有5897个机柜。募集说明书显示其与中国电信北京分公司有一宗15年期的长租约，目前剩余约10年。

相比之下，仓储物流REITs和购物中心REITs的行业周期性更强，受宏观经济和消费市场波动的影响较大。

因此，前述公募人士认为，“总体看，数据中心REITs相较于传统的仓储物流和购物中心REITs，具有更高的技术门槛、更强的租户稳定性、更明确的政策支持和更大的增长潜力。”

但另一方面，大客户业绩占比高、租期长的特点也成为数据中心REITs投资的风险点。

中金公司此前一项研究就表明数据中心REITs存在终端客户集中度风险、供电终端影响、技术迭代风险和电能利用效率（PUE）政策趋严风险。

尤其是技术迭代风险需高度重视。中金报告分析，由于技术创新具有不确定性，且一旦出现突破性创新，往往对应新的需求，在此情况下，新需求或对现有数据中心设施、运营模式和业务流程造成冲击，如存量租户续租时提出新的资产改造需求，则或对项目盈利能力造成不利影响。

此外，基于数据中心租户集中度普遍较高，且往往存在定制化需求，一旦发生退租，则可能会带来较长的空置期，影响项目经营稳定性。

财经评论员郭施亮也对36氪表示，因目前估值可比的项目太少，数据中心REITs定价具有一定的不确定性，后续价格波动可能比传统的REITs波动率较大。

不过，公募REITs采取的是强制分红政策，即要求收益分配比例不低于合并后基金年度可供分配金额的90%。“REITs的价格波动会低于股票，但却高于债券。”郭施亮表示。

并且与股票投资相比，REITs的信用风险比较低，因为其底层资产为实体项目，所以在项目透明性与清晰度来看，仍具有较大优势。

而放眼整体，公募REITs资产类别日趋丰富，仍为投资者提供了更多样化的选择。此前国泰君安发布的研报认为，虽然公募REITs 2025年新增供给可能维持高位水平，但预计估值稳中有升。横向比较，此类产品相对配置价值仍较高。

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