图片来源：公牛集团官网

今天要聊的是公牛集团[603195]。

市场和资本对公牛的评价褒贬不一，有人认为一个卖插座的，市值千亿是被严重高估，大幅偏离当前的水平，另一种声音则认为，估值合理，甚至还有更大的上升空间。

最近几天，《树懒》查阅了部分券商的分析研报，对于公牛究竟值不值一千多亿，依然一头雾水。股吧的讨论更为凌乱，公牛涨的好的时候，市场极为乐观，最近跌的有点厉害，虽然千亿市值依然坚挺，但股市已经骂声一片。截至3月10日收盘，公牛的股价为178.29元/股，上涨1.04%，市值1071亿元。

值不值1000亿，我们不做评价。不看好，也不看空，在看完公牛历年来招股书和财报之后，我们从行业角度，谈谈自己的一点看法。(小编不炒股，不构成投资建议)。

用电场景里，“10元小件”撬动“千亿大生意”

公牛1995年成立，主要专注于民用电工产品的研发、生产、销售，从安全插座品类开始，延伸至装饰开关、LED照明、数码精品等电源连接和用电产品，同时还孵化了断路器、嵌入式产品、浴霸等新业务，并在智能开关、智能灯饰等智能家居领域做了初步的布局，产品在家庭、办公等用电场景里广泛应用。

公牛集团的股权结构主要集中在阮立平、阮学平两兄弟手中，2017年12月4日，高瓴资本通过大股东转让出资8亿元受让了公牛集团2. 235%的股权，当时估值358亿元。2020年2月6日，公牛集团IPO，高瓴资本占股2.011%。

为了更好了解基本面，我们把2019全年产销情况及产品单价做了拆分对比：

2019年，公牛全年收入突破100亿元，归属于上市公司股东净利润23.04亿元，毛利率41.37%。

分品类看，主要包括四大产品体系(按收入规模来排名) :

一，转换器：生产3.74亿件，销售3.45亿件，实现营业收入50.53亿元，单价14.65元/件；

二，墙壁开关插座：生产4.81亿件，销售4.50亿件，实现营业收入32.09亿元，单价7.14元/件；

三，LED照明：生产9698万件，销售9431万件，实现营业收入9.84亿元，单价10.43元/件；

四，数码配件：生产3171万件，销售3121万件，实现营业收入3.56亿元，单价11.39元/件。

显然，公牛有了比较领先的业绩规模，且能够保持可观的毛利率，国内很难找到可以对标的企业。100亿的收入是靠庞大的数量堆起来的，每年近10亿件产品的销售量，每件单品的客单价在10元左右，平均单件净利润超过2元(数码产品除外)。

按照快消品的思路来定价，渠道密度成为重要的杀手锏

从渠道这个角度看，二级市场对公牛的定价方式或许不是按照家居建材企业来的，而是以快消品的方式来定价。

前面提到了客单价和销售规模的指标，家居企业的客单价在几千元到几十万元不等，中间的区间特别大，公牛的平均单价只有十几元，所以强行去类比，好像不太合理。

再看渠道，对于一家消费品企业，渠道的数量是其现有综合实力的体现，渠道的广度和深度很重要。家居企业的头部上市公司的门店总和目前在8000家左右，按照省市地县乡镇村的渠道分级，渗透率还比较有限，尤其是低线市场，还没有渗透进去，加上行业自身的属性限制，家居行业很难跑出一个消费者品牌。

这一点上，公牛的渠道渗透已经超过100万家营销网点，大量的五金店，日杂店，办公用品店，超市都被公牛渗透覆盖，这样的线下营销网络在整个家居建材行业，很难寻找到相似的样本，很难复制。

我们又去找了几家快消品行业品牌的渠道类比：

伊利股份，常温液态类乳品的市场渗透率为 84.3%，线下仅液态奶终端网点已达191万家（截至 2019年12月）。市值2500亿元左右，31倍市盈率。

农夫山泉，共有4454名经销商覆盖了全国243万个以上的终端零售网点（截至2020年5月31日）。市值5100亿港元左右，37倍市盈率。

海天味业的渠道实现地级市覆盖率100%，90%的省份销售过亿元。终端数量至少要在数百万级。市值5400亿元左右，88倍市盈率。

公牛目前大概是50倍的市盈率，约1070亿元的市值。因为二级市场对快消品的看法也存在很大差异，现在很难说，公牛目前处于高位还是低位，得看对标的是谁，例如，公牛正在发力的照明品类。那么，照明行业的头部上市公司-欧普照明2019年实现收入83.55亿元，净利润8.9亿元，市值241亿元，市盈率35.46倍。

小米与公牛的“攻与守”

前面提到，公牛的产品从转换器开始，不断延伸至墙壁开关插座、LED照明、数码配件产品等领域。其上市招股书中，每个细分领域都列举了主要竞争对手。公牛提到的国外竞争对手是飞利浦、西门子、施耐德、松下，国内竞争对手是小米、欧普、正泰、雷士、德力西。

网络上关于小米与公牛的竞争有很多讨论，尤其是2015 年 4 月，小米推出了一款带 USB 接口的插排，将传统的强电接口和 USB 的弱电接口集中在一块插线板上，以49元的高性价比打向市场，雷军为其站台并宣称小米排插在中国一年能卖出4亿件。

当时的舆论报道中，甚至称小米插排将会“血洗”整个插座行业。小米的入侵让公牛承受了一些压力，公牛选择迅速跟进发力电商渠道，同年6月，推出了带有USB接口的排插，并且强调安全属性更强，比小米便宜一块钱还包邮，这一战，公牛站稳了脚跟。公牛创始人阮立平则很感激小米，跨界的竞争，会带来很多的启发。

从销售额上，公牛的销售额远比小米多，小米暂时还不是公牛的对手。以转换器(插排)为例，2018年，公牛实现营业收入48.47亿元，小米转换器的营业收入仅为2.97亿元。

垄断优势初现，产品延伸面临的对手不弱

公牛能够获得这么高的市值，是其已经在插座领域开始形成垄断性的品牌认知和优势，以及在未来家居电器智能化浪潮中的变现优势。

为什么说正在形成垄断？国内转换器市场规模按照150亿来算，公牛超过50亿元的业绩，已经占到33%市场占有率。2018 年转换器产品天猫市场占有率66.39%；2018 年墙壁开关插座产品天猫市场占有率26.08%，资本的眼睛雪亮，大概率看中了这点优势。

从插座领域逐渐扩充到智能家居领域，围绕安全用电，深挖用户场景，确实讲出了不小的故事。但接下来，公牛在照明、数码配件领域等新的品类中能否撕开一条口子，突围出来，占据一定市场，可能会影响未来能撑得起多高的市值，但面临的挑战巨大，毕竟每一个细分品类都有国内外比较强劲的对手，例如欧普照明、雷士照明、飞利浦等等。

整体来看，公牛不算是一家差的公司，百亿收入，千亿市值，资本市场的确给了不低的期待，但是接下来，公牛也会面临一些压力，渠道拓展虽然可以借鉴快消品的思路，但没法完全复制，毕竟快消品属于高频品类，消费场景很广泛，可以铺设大几百万的网点，从这一点上，公牛跟纯快消品的渠道密度完全不是一个量级，不能完全划等号。

所以，接下来，公牛的渠道密度会处于子弹平飞的状态，渠道覆盖很难再看到有更大的惊喜和增量空间。当原有渠道增长乏力，需要寻找第二增长曲线，比如，成立To B事业部，开拓地产、家居、家装公司渠道，这是近几年来，众多家居建材公司都在发力的渠道。

今年1月，公牛携手华为形成战略合作，布局快充领域，成为华为合作的首家第三方公司。公牛在打造智能电工生态系统，但是很难成为一个用户级的平台，尤其是对于智能家居的布局，很难绕过小米及生态链的公司，小米与公牛这对昔日的对手，说不定在未来有机会形成新的业务连接。

- 总结 -

论市值，公牛已经成为国内整个家居建材领域市值领先的企业。在整个大家居赛道里，公牛确实形成了独特的优势，但是否如资本市场所预期的，其市值是否有泡沫，能否长期稳定在千亿以上，还是会在震荡中调整，现在很难下结论。但是公牛强在把一个看似简单的生意做出了规模和影响力。

就像我们上一期报道的家庭服务市场，这个市场很有意思，我们听起来是一个非常传统的生意，但就是在害虫防治、保姆保洁、家庭护理等极其专注的领域跑出了被市场认可的公司，其中市值最高的一家公司已经超过200亿美金，还有多家公司市值近百亿美金，国内也有很多公司在探索。(具体可点击查看上一期的内容)

顺着这个话题，我们也抛出一个问题，在整个居住领域，还有哪些场景值得聚焦深挖，有机会挖出百亿甚至千亿的公司？厨房场景、卫生间场景、客厅卧室场景，甚至说聚焦某一细分领域的产品型公司，是不是也有足够的机会呢？欢迎与小编交流，期待。

每件10元，利润2元，一年卖10亿件，这家公司值1000亿？