深度独立穿透

能否重温“油茅”荣耀？

作者：安宁

编辑：岩石

风品：闻道

来源：首财——首条财经研究院

春色渐进，金龙鱼却陷多事之秋。

1月12日，因2008年-2014年作为中转仓储方，在安徽华文与云南惠嘉进行棕榈油贸期间涉嫌配合后者实施合同诈骗犯罪，构成合同诈骗罪的帮助犯，金龙鱼子公司收到刑事起诉书。

2月21日，金龙鱼2023年业绩快报披露，营收2515.24亿元、净利28.48亿元，分别同比下滑2.3%、5.4%，扣非净利约13.21亿元，同比大滑58.5%。为2020年上市以来首次双降。

3月3日，打假人王海爆料质疑企业“挂羊头卖狗肉”，用廉价中科发5号大米冒充稻花香2号，以次充好欺诈消费者。3月5日，金龙鱼回应称“绝不会以次充好”。前一日五常市监局回应称，已成立调查组、正开展调查。

孰是孰非，留给时间作答。然开年便遇桩桩件件、纷纷扰扰，总不是加分项。不禁疑问，“油茅”金龙鱼怎么了？该有哪些反思？

1

打假争议谁在说谎？

王海发布的微博视频显示，2023年12月27日，两辆满载大米的吉林牌照货车驶入阔海五常米业有限公司。据货车司机透露，车上大米都是外地的，俗称“发五”，全名“中科发5号”。

王海称“中科发5号大米不论外观还是口感，跟稻花香2号非常相似，价格却只有三块多钱一斤，差不多是稻花香2号的一半儿。所以大量的中科发5号大米被卖到五常，冒充稻花香2号，以次充好假装五常大米。”

据企业预警通，阔海米业成立于2015年10月，吴志华为法定代表人，董事长兼总经理。通过股权穿透图，该公司由上海阔海投资有限公司全资子公司海伦阔海粮油有限公司以及两名自然人共同持股。同时，吴志华还关联多家粮油公司，并在益海嘉里（哈尔滨）粮油食品工业有限公司、益海嘉里（沈阳）粮油食品工业有限公司等多家金龙鱼旗下公司任高管。

据财联社报道，2022年3月，由“五常市妇联”发布一则招聘信息显示，阔海五常米业有限公司是一家集粮食收购、粮食加工、仓储、贸易经营于一体的粮油加工企业，位于五常市二河乡，加工品种全部为五常当地产五优稻4号（稻花香）。产品全部采用真空包装，主要生产金龙鱼系列产品，经由益海嘉里集团完善的销售体系销往全国。

此后，王海在金龙鱼天猫官方旗舰店购买这款五常大米作为样品，送往“海王崖州湾分子鉴定检测中心”进行品种真实性鉴定。经检测，此款大米与稻花香2号的植物DNA遗传相似度仅有78.08%，被判定为不同品种，却与中科发5号有着97.82%的相似度，因此被判定为近似品种。

值得一提的是，据潇湘晨报，公开法律文书显示，阔海米业与五常市大米协会曾于2019年10月、2020年7月签订商标使用许可合同，许可前者在符合五常大米质量标准的“五常大米”商品的包装物上使用地理标志产品商标。

针对“挂羊头卖狗肉”质疑，3月5日，金龙鱼方面回应称，公司五常大米所用水稻原料均为黑龙江省五常地区种植、收购，“金龙鱼坚持甄选五常当地优质的水稻品种生产金龙鱼大米，我司一贯秉承长期注意的理念经营金龙鱼品牌，致力于提供优质优价的产品服务，绝不会以次充好”。

双方各执一词，孰是孰非、谁在说谎不作评价，静心等待监管部门的调查结果。

目前，淘宝、京东平台的金龙鱼官方旗舰店看不到这款产品，客服人员称“已售罄”。

但截至3月11日20时，黑猫投诉平台上，关于金龙鱼的投诉超700条，涉及发霉、变质、以次充好等质疑。

如2024年3月4日，投诉编号17371755790显示，一用户称金龙鱼稻花香大米以次充好，以中发科5号大米冒充稻花香2号，并要求其进行赔偿。

（以上投诉已经过平台审核）

实际上，这不是金龙鱼首次出现品控质疑。

早在2015年，《消费者报道》就曾发文质疑，金龙鱼原香稻米不达五常大米标准，GB/T 19266《地理标志产品五常大米》中规定，五常大米的直链淀粉含量应在15%-20%之间，而金龙鱼该产品的直链淀粉含量仅14.4%。

彼时，中国水稻研究所米质专家表示“直链淀粉超过20%或低于15%，是五常大米的可能性就很低了”。

2021年10月，金龙鱼因关联公司益海嘉里家乐氏食品（上海）有限公司进口的家乐氏可可球即食谷物，其中黄曲霉毒素B1检测值不符合食安国家标准规定被罚款。

2

净利三连降

薄利多销的故事好讲么

抛开是非曲直，都说欲戴王冠必承其重，作为家喻户晓的大厂大牌，享受知名度红利的同时，多些查漏补缺、居安思危总没有错。尤其看看业绩股价。

2020年10月，金龙鱼登陆创业板，发行价25.7元，上市首日暴涨119.1%，收于55.74元，此后一路震荡攀升在2021年1月11日达到高点145.36元，3个月累计增幅160.78%，因此被誉为“油茅”。

然而高光并没延续，此后股价开始震荡向下模式，2024年2月5日达到低点27.9元，之后有可喜回暖截至3月11日收盘价31.93元，但较2023年3月10日的44.11元仍一年累跌近三成，较历史高点更缩超75%。

透视市场的踌躇观望情绪，业绩基本面是一个重要考量。

综合财报，企业收入主要由厨房食品、饲料原料及油脂科技以及其他三大板块构成。整体业务市场体量庞大、格局相对稳定，但上游控制力较低、价格敏感。据投资者网，金龙鱼董事长郭孔丰曾表示，对公司而言，量大利薄的生意会是一个较高的竞争壁垒，减少其他潜在竞争者进入行业的机会，因为如果一个行业利润率较高，就会吸引更多竞争者加入。

正如其言，金龙鱼走的是薄利多销路线，2016年-2020年毛利率分别为11.07%、8.42%、10.21%、11.4%、11.01%，反观同期克明食品为21.81%、22.78%、23.63%、24.59%、22.81%；西王食品为29.27%、35.59%、36.6%、32.84%、26.01%。

行业分析师王婷妍表示，尽管坐拥傲人的市场份额，由于粮油等是关系国计民生的行业，近年市场进入缓慢增长期，叠加上游原材料价格增长，市场充分竞争，终端价格很难提升，金龙鱼的钱越来越不好赚，进而持续控制成本，例如购买期货、期权等商品衍生金融工具。

不算虚言。据《南方都市报》，2017年-2019年公司在该类投资收益累计超47亿元。只是期货市场没有常胜将军，2020年-2022年三年间企业期货累亏超46亿元。

2023年扣非净利同比下跌58.5%。金龙鱼表示，主因未完全满足套期会计要求的衍生金融工具及结构性存款损益的影响。

以至于有舆论质疑，企业到底是一家粮油公司还是期货公司？

中国企业资本联盟副理事长柏文喜认为，金龙鱼本身是大宗商品的需求方，不是单纯的期货投资者。亏损情况反映了高度依赖大宗商品交易的企业在进行期货套保时可能面临的风险。需不断完善自身风险管理机制，以应对市场不确定性。

打破成长天花板，还需在主业实业上多下功夫。细分业务，厨房食品毛利率由2020年的13%降至2022年的6.68%，饲料原料及油脂科技由10.66%降至3.81%，企业综合毛利率从11.01%降至5.68%。2021、2022年，企业净利率降至1.98%、1.21%，归母净利下滑31.15%、27.12%至41.3亿元、30.11亿元，远不及2020年的60.01亿元，连续两年增收不增利。

2023年业绩压力仍有延续，不仅净利同比减少5.4%，营收也减少了2.3%。换言之，上市三年多，除了上市当年营利高增，剩余三年均净利下滑，由增收不增利变成营利双降，不免让人疑虑，薄利多销的故事还好讲么？发展质量如何，是否有些大而不强？

以2023上半年为例，总营收1187.14亿元，同比下滑0.64%。其中厨房食品735.25亿元，同比下滑3.43%；饲料原料及油脂科技444.64亿元，增长4.7%；其他7.25亿元，同比下滑17.45%。

另一厢，厨房食品销量则同比增长9.46%至1109.2万吨，这意味着产品价格出现下降。因此，即使同期成本减少2.92%，毛利率依然减少0.49%，当期综合毛利率减少3.38个百分点至4.15%，净利率减少1.14个百分点至0.67%。净利仅9.66亿元、同比滑超51%，盈利能力达到近五年低点。

对于净利下滑，金龙鱼解释是“油脂科技相关产品在行情下跌的影响下，利润空间受到挤压，使得利润同比减少幅度较大；另外，上半年国内大豆和菜籽压榨量同比有所增长，但是大豆成本较高，再加上豆油价格下跌，导致压榨亏损。”

值得一提的是，2021年及2022年，金龙鱼对业绩“增收不增利”的解释为原料价格上涨，主要产品毛利减少。而2023全年的营利双降，金龙鱼解释主因产品价格下跌的影响超过了销量增长带来的营收贡献。

3

关键较劲期新曲线仍在路上

不可否认的是，金龙鱼依旧是我国粮油界“巨无霸”。米面油等基础产品市占率常年位列第一，这主要得益于郭鹤年、郭孔丰的远见卓识。

1988年，“亚洲糖王”郭鹤年凭借敏锐眼光嗅到了中国食用油商机。鉴于我国市场还处于散装油阶段，面临品质差、杂质多等痛点，遂让侄子郭孔丰前往深圳实地考察。

此后，郭孔丰与中粮集团合作，成立了南海油脂工业公司，并通过小包装油一举颠覆了行业格局。只是好景不长，此后南海油脂工业公司与中粮分道扬镳，后者创立了福临门。郭孔丰也开始独自闯荡，其间再次与中粮集团合作，进一步推动了鲁花花生油的崛起。

2006年，郭孔丰重回家族，与叔叔郭鹤年联手成立了益海嘉里，主营粮油加工、仓储物流等，陆续培育了金龙鱼、欧丽薇兰、胡姬花、香满园等品牌。

梳理成功秘诀，离不开央视投放广告、捆绑国家级赛事等高超营销手段。例如入选2008年奥运会食用油独家供应商和2022年冬奥会官方油粮赞助商。销售费也水涨船高，2016年-2020年分别为65.54亿元、65.52亿元、72.03亿元、80.25亿元、58.98亿元（choice数据），远高于同期克明食品、西王食品等本土品牌。

不过即便混得风生水起，因产品与国人饭碗息息相关，外资身份成为公司做大做强的一个阻碍，进而力求“去外资化”，酝酿上市长达十年。据北京青年报2019年报道，益海嘉里集团副董事长穆彦魁曾坦言，“金龙鱼要在国内上市，融资并不是主要目的，主要目的在于上市之后，金龙鱼便能顺理成章地变身成为一家地道的国内企业，彻底摆脱外资的限制。”

终于2020年，金龙鱼如愿跻身“创业板一哥”，募得净额130余亿元。可是从后续业绩看难言讨喜，2021年起营收一直增长，净利却持续下滑，2023年28.5亿元的体量已不及2020年一半，营收也出现滞涨，自然市场会有几分踌躇观望。

如何突破颓态呢？

管理学者查尔斯·汉迪曾为企业可持续增长指明了一条路径——开辟增长第二曲线。即：“打开企业和个人成长的思维束缚，以‘面向未来’的思维和行动方式不断成长。

实际上，郭孔丰也一直致力于为金龙鱼寻找高毛利业务，例如布局调味品、酵母、日化用品以及植物肉等领域。

以近年高热的预制菜为例，据界面新闻子弹财经2022年报道，郭孔丰曾于当年8月亲赴天津，提到深化预制菜模式，“集团十分看重天津市场，将进一步扩大在津业务，创新商业模式，深化‘中央厨房’预制菜”、国际健康商旅城等项目合作。”次日又奔赴位周口市的“丰厨中央厨房（周口）园区”开园仪式，该园区规划日加工12万份的学生营养餐、3万份冷链便当和预制菜、净菜等系列央厨产品。一度引发各界强关注。

不过从目前看，预制菜提振效果并不大。投资者网曾援引一行业人士表示，短期看，中央厨房业务还只是金龙鱼较小的一块业务，且预制菜行业竞争激烈，未来金龙鱼需要不断推陈出新地开发新产品，并提高产品品质和口感，才能争得一席之地。

新曲线还在培育期，基本盘又遇业绩瓶颈、品控质疑，金龙鱼可谓正处于爬坡较劲儿的关键期。该如何打破困题呢？

4

警钟与号角、消积弊展新颜

毋庸置疑的是，郭孔丰商业能力出众、市场眼光毒辣。

据中国食品工业协会数据，2023年全国预制菜产业规模将超5000亿元。据艾媒咨询《2023-2024年中国水产行业现状及消费趋势洞察报告》，2022年中国预制菜及水产预制菜行业市场规模分别为4196亿元及1047亿元，预计2026年达到10720亿元、2576亿元。

换言之，预制菜将是下一个万亿级市场。风物宜长放眼量，好生意都是慢热型、需要时间沉淀的。尽管短期收效不算大，但善于长期布局、大体量作战的金龙鱼仍有后续爆发的可能性。

据悉，金龙鱼已推出松露风味红烧肉、红烧狮子头、黑椒牛柳、丰厨原味牛肉片等预制菜。

2023年12月15日的一份投资者关系活动记录表中，金龙鱼透露道，“我们做央厨不只是因为它是一门好的生意，也是因为这是一项对国家很有意义的业务。通过央厨项目及央厨食品园区，我们能够帮助降低园区内食品生产商的生产、营销、物流配送成本，用更低的成本向市场提供最好的产品。我们的央厨食品园区是一个开放的模式.....”“我们一直强调，生意要取得成功一定要做最好的产品，并使生产、营销、物流成本最低，同时做好服务，这样我们的央厨项目才能做好。”

另一厢，其他品类的多元化也有喜报，例如欧丽薇兰品鉴级特级初榨橄榄油、金龙鱼特香油酸多花生油、金龙鱼天天健康学生餐专用食用植物调和油、金龙鱼多用途颗粒粉、丸庄点蘸黑豆酱油、金龙鱼牛肉面优选甜醋等。

无需累言，金龙鱼一直在自我突破、努力抬升更多成长性、价值力的路上。《孙子兵法》里说，不可胜在己，可胜在敌。商战同样如此，唯有正视自我短板、锚定战略定力、自我改革进化，才能击破黑天鹅、灰犀牛、重拾业绩增态。

开年遇波澜，是隐忧警钟更是奋进号角。但愿金龙鱼能坏事变好事、消积弊展新颜，重温“油茅”荣耀。

本文为首财原创

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“打假”争议、营利双降压力，金龙鱼的警钟与号角