文｜大摩财经

宁德时代（300750.SZ）的天价定增计划被迫降低规模后，监管层就对锂电池行业扩产出台了新的规范。

11月18日，工信部发布两份规范性文件征求意见稿，提出锂电池企业应减少单纯扩大产能的项目，加强技术创新，降低生产成本，申报新建产能时，上年实际产能利用率应超过50%。

工信部还为锂电池制造列出多项技术标准，例如动力电池单体能量密度不低于180瓦时/公斤，电池组不低于120瓦时/公斤。电池循环寿命不低于充放电1000次，且寿命期限内电池容量不低于80%等。

工信部表示，该规范并非强制，符合条件的锂电池企业、正负极材料、电解液和隔膜企业，可申报锂电池行业规范公告名单。进入后，需提交月度生产经营情况表和年度自查报告。

现阶段，中国动力电池行业面临着“高端产品不足、中低端产品产能过剩”的现状。由于头部动力电池企业对于高端电池近乎“垄断”式的技术隔断，导致动力电池行业已经出现集中化趋势。

中国汽车动力电池产业创新联盟数据显示，2021年前十个月，共有53家电池企业有实际装车业务，同比减少了11家。并且，行业前十的企业占据总装车量的91.8%。也就是说，有43家企业竞争8.2%的市场。

虽然该规范并未对锂电池企业进行“一刀切”式规定，但随着锂电池行业竞争愈演愈烈，尾部玩家逐渐被淘汰已经成为必然。

这对于正在积极扩产的宁德时代来说，似乎是一个好消息。今年以来，宁德时代股价涨幅超过82%，最新市值14894亿，在A股市场仅排在贵州茅台（600519.SH）和工商银行（601398.SH）之后。但是股价高昂背后，宁德时代的隐忧也开始浮现。

天量扩产

由于新能源汽车和储能市场爆发，锂电池行业正处于风口，上下游积极扩产。以宁德时代为例，去年12月以来，宁德时代已公布了六个电池扩产项目，布局了八座电池生产基地，分别位于福建宁德、江苏溧阳、青海西宁、四川宜宾、广东肇庆、德国埃尔福特、上海和江西宜春。

今年8月，宁德时代公布了582亿的定增方案，继续寻求规模扩张。这次募资是A股民营企业史上最大一笔定增融资，募集资金相当于宁德时代近10年的盈利规模。

这笔天量定增迅速引发市场热议，也引来监管问询，随后宁德时代公布了“瘦身”后的定增方案，将募资规模从582亿下调至450亿。

宁德时代的新方案，取消了湖西锂离子电池扩建项目（二期）、补充流动资金两部分资金用途。原本这两部分的拟使用募资额分别为31亿、93亿，合计为124亿。同时，宁德蕉城时代锂离子动力电池生产基地项目的投资金额也由54亿缩减至46亿。

另外，福鼎时代锂离子电池生产基地项目、广东瑞庆时代锂离子电池生产项目一期、江苏时代动力及储能锂离子电池研发与生产项目（四期）、宁德时代新能源先进技术研发与应用项目四个项目的资金投入，则保持不变。

为何宁德时代对扩产能这件事这么执着？

目前，宁德时代的第一大客户为特斯拉。2020年2月，宁德时代正式成为特斯拉的动力电池供应商，自2020年7月起向特斯拉上海工厂提供锂离子动力电池。今年6月，特斯拉再次与宁德时代签订协议，将合作期延长至2025年底。

有媒体引述知情人士消息称，特斯拉为了明年的销量计划已向宁德时代预订45GWh磷酸铁锂电池，主要用于Model 3和Model Y车型。

财报显示，宁德时代今年上半年产能为65.45GWh，在建产能为92.5GWh，这意味着，如果宁德时代下半年没有新的生产线投产，特斯拉一家的订单将占据其今年全年产能三分之一以上。

除此之外，宁德时代还是国内造车新势力之一蔚来的供应商。不过，蔚来方面表示宁德时代的电池供应已经成为其交付的限制条件之一。

宁德时代动力电池系统的产能利用率在今年上半年已经达到92.2%，此时扩产似乎说得过去，但是宁德时代最新募投的4个电池生产项目建设周期在2-4年之间。4年之后，宁德时代真的需要如此大规模的产能吗？

根据宁德时代的回复函，GGII预计2025年全球动力及储能电池出货量将达到1516GWh。届时，宁德时代预计自己将占据30%市场份额，对应的电池销量为455GWH，考虑到产品型号切换等波动因素，需要在2025年之前实现520GWh产能布局。

今年前三季度，宁德时代锂离子电池产能为106.41GWh，目前已经建成投产的锂电池生产线稳定运行后，设计年产能将达到220GWh到 240GWh。也就是说，宁德时代到2025年至少有280 GWh的产能缺口。在此背景下，宁德时代推450亿元定增欲建设135Gwh产能。

值得注意的是，根据宁德时代的计算，本次定增如果顺利完成，宁德时代在2025年之前还会再布局145Gwh产能才能满足缺口。宁德时代的电池生产项目建设周期一般在2-4年之间，也就是说，这样的天量定增宁德时代在两年内可能还会再来一遍。

但是，四年之后宁德时代真的能顺利占领全球30%的市场份额吗？

动力电池市场的争夺，已经在全球范围内展开。今年7月，韩国政府宣布将在2030年前投入350亿美元用于发展本国的电动汽车电池行业，与已经占据主导地位的中国公司和日本公司展开竞争。为配合这一战略，韩国电池三巨头LG新能源、SK创新、三星SDI宣布计划到2030年总投资40万亿韩元（约2247亿元人民币）。

Mercom资本报告显示，2021年前三季度，美国电池储能行业厂商获得了114亿美元融资，同比增长363%。其中，特斯拉前高管创办的电池公司Northvolt于今年6月完成历史上最大一轮融资，规模达27.5亿美元。

在各国对手的夹击之下，扩产是宁德时代不得不做的决定。

隐忧初现

宁德时代不断扩大产能的背后是其需要维持规模扩张，来弥补逐渐下滑的利润率。

今年以来，动力电池的主要原料之一金属锂价格已经屡创历史新高。上海有色网数据显示，11月17日，电池级碳酸锂报19.75万元/吨，较年初上涨272.6%，较去年同期上涨359%。

原料锂的不断上涨，宁德时代的毛利率已经产生了一定的压力。今年前三季度，宁德时代的综合毛利率为27.51%，是2015年以来的新低。

为降低原料上涨对利润的影响，宁德时代积极在产业链上游布局，但是进展并不顺利。近日，几经“截胡”、进行了数月拉锯的千禧锂业争夺也最终落锤。

11月17日，加拿大千禧锂业公告称，已与美洲锂业进入最终协议阶段，美洲锂业将以总对价4亿美元收购千禧锂业。这意味着，宁德时代在本月初遭到美洲锂业加价争夺后，未选择对此进行追价，而是选择美洲锂业支付的2000万美元“补偿费”。

千禧锂业的核心资产是两个阿根廷锂盐湖项目，分别是位于阿根廷Salta省的Pastos Grandes锂盐湖项目和阿根廷Jujuy省的Cauchari East锂盐湖项目。其中，PG盐湖项目年设计产能2.4万吨碳酸锂，计划在2021年底完成前端工程设计并获得施工许可，在2023年底建成投产。CE盐湖项目仍在勘探初期，经济资源等信息尚不明确。

值得一提的是，千禧锂业收购一事最先由中国锂业巨头赣锋锂业（ 002460.SZ ）在今年7月发起，9月宁德时代加价“截胡”，11月初再次被美洲锂业用同样的手法“抢走”。而美洲锂业的持股12.5%的第一大股东正是此前被“截胡”的赣锋锂业。

在此之前，宁德时代已经买下非洲Manono项目24%股权。非洲刚果金Manono项目是世界上最大的锂资源项目之一。不过Manono项目控制权一直掌握在澳洲矿企AVZ手中，交易完成后， AVZ仍拥有其51%股权。

除了全球“抢锂”，宁德时代还在上周末宣布入股了上游锂电池电解液制造商永太高新，以5亿元对价收购了后者25%股权。但是市场对于这次收购并不看好，宁德时代宣布收购次日，永太高新母公司永太科技（002326.SZ）次日跌停。

除了利润压力之外，宁德时代的债务压力也不可小觑。

截至三季末，宁德时代在手货币资金807.35亿，前三季度经营现金流凈流入286.86亿，从这两项指标来看，宁德时代无论资金储备还是造血能力都看起来很美。

值得注意的是，宁德时代账面上有大量的应付款项。截至三季末，宁德时代应付账款和应付票据分别为326.32亿和455.94亿；同期，宁德时代应收账款和应收票据分别为143.4亿和58.64亿。应付和应收款项的差额超过580亿。

也就是说，宁德时代的资金储备在一定程度上被其强势的产业链议价能力和地位所美化。

宁德时代占用上下游的资金，拖累了其负债率。宁德时代过去5年资产负债率一直控制在50%左右，2021年上半年达到63.67%，此次三季度末进一步攀升至67.82%，在同行业上市公司中处于高位。宁德时代回复深交所关注函时表示，同行业上市公司平均负债率为57.6%，宁德时代已经超出10个百分点。

这也意味着，宁德时代如果进一步进行债权融资或者依赖议价能力占用上下游资金，资产负债率将会再次推高。

天价定增“瘦身”，万亿“宁王”隐忧初现