技术创新驱动产业升级的车轮不断向前，云服务在推动企业信息化基础设施建设、组织管理、业务推进等方面发挥的作用也愈加明显，“企业上云”已经成为行业内的广泛共识。在IaaS（基础设施即服务）、PaaS（平台即服务）、SaaS（软件即服务）三大云服务市场版图中，谁的潜力最大？SaaS相关赛道格局如何？如何科学的对SaaS企业进行评价和估值？以及如何制定正确的投资策略？本期建晟观点将一一进行解读。

SaaS市场格局——广阔前景与初级阶段并存

无论是IaaS市场，还是IaaS+PaaS市场，排名前10的厂商已占据超90%的市场份额，头部厂商呈现恒者恒强的局面。而相对来说处于高速发展中的SaaS机遇最大，各领域集中度相对较低，百花齐放，行业格局未定。根据中国软件网的数据，SaaS市场规模从2015年的47.7亿元增加到2019年的147.6亿元，年复合增长率超过32%。Gartner预计未来三年，SAAS增长率仍将不低于20%，存在较大市场空间和机遇。

与广阔的市场空间同时存在的是国内企业级SaaS总体规模较小，仍处于成长期，SaaS创业公司登陆资本市场非常少，仅有中国有赞（8083.HK）、微盟集团（2013.HK）以及4月底科创板上市的光云科技（688365）等少数几家，大部分企业融资轮次集中在A轮、B轮和C轮。

目前国内 SaaS 市场的参与者以互联网巨头、初创企业和传统软件厂商为主，在不同领域及目标客户服务市场中各有优劣势。

l 互联网巨头：以BAT为代表。主要针对小微企业市场，产品需求和 C 端类似，追求低价甚至免费，产品通用程度高，门槛较低。

l 创业企业：纷享销客、销售易、北森等。主要面向中小企业，早期获得资本支持，聚焦细分领域，切入通用功能（OA/CRM/HR）、垂直行业均较多。

l 传统软件企业：用友、金蝶、Adobe等；传统软件企业积极向 SaaS 转型，主要面向中大型企业（原来的客群），存在较高业务壁垒、付费能力强。

目前SaaS 厂商主要的商业模式为订阅费收入，通过使用的功能模块/版本及客户终端数两个维度进行定价。企业级SaaS完全免费或免费功能非常少，而C端产品免费较多或免费功能较多，再通过其他增值服务或变现方式获取收入。

SaaS赛道格局——两大SaaS市场均保持高增长

根据艾瑞咨询的数据，2018年我国企业级SaaS市场规模约为250亿，同比增长47.9%，2019年预计市场规模约为340亿，保持高速增长。

SaaS 行业细分赛道众多，通常将整个企业SaaS市场分为两大块，通用功能和垂直行业。

通用功能SaaS是指按企业内部各管理职能进行划分定位的SaaS产品，比如销售CRM、人力HRM、营销、财税、协同办公等，一般来说适用于每个企业。

通用职能型的众多赛道中都有不少企业参与，但现阶段每个赛道的规模、发展成熟度和赛道头部企业的规模差异较大，例如，目前国内CRM SaaS是发展相对较早也是市场规模最大的领域，在美国也是一样，都是最早跑出来的赛道，成就了千亿美金的Salesforce。国内客服与呼叫中心、ERP等领域市场规模相对也较高，在通用职能型市场规模中占比超过10%，目前增速较快的领域如电子签名市场，财税管理等领域。每个赛道的发展逻辑及趋势与赛道本身特征相关，赛道的选择需要高度的市场敏感和深度的敏锐研究。

从企业规模来看，传统企业转型如ERP领域用友、金蝶等由于客户基础优势和转型速度加快，收入规模较高，但其他赛道创业企业也在以高增速追赶。

垂直行业SaaS是指主要服务细分垂直行业的SaaS产品，比如电商行业、建筑行业、医疗行业等。

卫宁健康、东软、东华软件、京颐股份、太美医疗科技、创业慧康、晶泰科技心医国际、云势软件、领健

垂直行业SaaS领域也是近几年资本追逐的热点，国内创业SaaS企业上市的有赞、微盟、光云均为聚焦垂直行业的企业，即使是通用功能SaaS例如CRM、HRM等行业通用型SaaS产品越来越强调垂直行业解决方案。

现阶段，垂直行业SaaS在直接面向终端客户即to C的行业中，如电商、餐饮、酒旅、广告营销等，成熟度相对较高。这一领域发展逻辑主要看是否离客户/交易近以及标准化程度是否高。随着产业互联网发展的深入，大量传统行业的SaaS渗透率有很大提升空间，中上游也逐步在转型，物流、工业制造等空间巨大的领域也出现了一些投资机会。

SaaS企业评价逻辑——收入、效率与估值

从SaaS企业收入端看，按业务或服务类型通常会拆分为订阅费/许可费、实施费、增值服务费等，主要关注订阅费/许可费。

对于SaaS企业收入增长的标准，Battery Ventures的General Partner Neeraj Agrawal在《The SaaS Adventure》给出了T2D3的准则，即triple, triple, double, double, double。以$1M ARR（一百万美元年度经常性收入）为起点，前两年每年翻三倍，后三年每年翻两倍，要达到$1亿美元的ARR，大概需要6~7年的时间。

从SaaS企业收入质量上看，大部分大型企业的软件预算还是传统的项目制，所以服务这类企业的创业公司，大多数都只有很差的收入留存，第一年的项目可以记为收入，之后的每年就只有15%的维保费用，对SaaS企业收入的考察主要看可持续收入部分即订阅费。

从成本端分析，获客成本占收入比重大，也是一个重要的运营效率指标，通常当LTV（典型客户的生命周期价值）>3倍CAV（典型客户的获客成本）时，企业的市场投入被视为是有效的，单位经济效益＝LTV/CAC是衡量SaaS企业产品、市场等多维度的重要指标，涵盖了获客成本、客单价、用户留存等多方面的因素。好的SaaS企业获客成本回收时间一般要小于12月。值得注意的现象是在企业高速发展期，通常会遇到亏损及现金流问题越严重的状况。

最后看影响SaaS企业的估值因素，与其他行业关注盈利能力（毛利/净利）、现金流等不同，从二级市场来看，市值最显著的影响因素主要包括收入增速和收入留存。收入增速体现的是企业的成长性，收入留存是反映未来收入可预期性的最重要指标。

SaaS行业三大投资趋势与内在逻辑

处于快速发展升级进程中的SaaS行业在产品、市场、竞争层面都存在不少值得关注的趋势。

产品层面，可以看到对细分聚焦的变化，通用型SaaS与行业垂直型趋向融合，通用型SaaS企业也在推出行业化方案，而规模较小的SaaS企业将偏向于聚焦单一产品及行业。另一方面，在部分细分领域领先的SaaS企业在逐步扩充产品线，逐步向PaaS层延伸或向交易端纵深发展。

市场方面，我国SaaS产业的发展趋势已不可逆，市场渗透率、市场教育和付费意愿会逐步向美国等发达市场靠拢，存在非常可观的增长空间和投资机会。未来中大型企业将越来越成为各SaaS企业的主要客户及收入来源，从大企业向小企业渗透，而目标小微企业客户的企业需依靠各大生态平台发展，深度绑定。

竞争方面，从两大市场来看，通用型SaaS部分细分赛道如CRM、通信会议、电子签名等随着市场逐步增长，已有多家领先企业脱颖而出，对于刚需工具型部分赛道渗透率仍然非常低，产品能力、市场能力将成为企业制胜的关键；垂直行业SaaS发展成熟的电商等领域已有多家上市公司，未来部分赛道加速整合，集中度会逐步提升，赛道将逐渐从偏向下游的终端消费端如零售、电商向上游制造流通端如工业制造、物流等行业传导。

在投资逻辑上，首先要充分理解SaaS行业的发展特点，由于行业特性、商业模式、产品研发、产业链等因素的影响，发展过程相对较慢，Salesforce、Workday、Servicenow这样的巨头企业，也都是经历了10多年的发展。

其次，在细分赛道目标项目选择上可将“离交易越近、客户价值感知强、标准化程度高”作为依据。具体来说，在付费意愿和留存率上大客户大于中型客户，中型客户大于小微客户；在客户价值感知上，客户首先感知到的是是否促进增收，次之是否降低成本，再次是风控和效能提升；在标准化难易程度上，越容易标准化的SaaS排序应越靠前。

最后，在投资时机选择上要充分了解不同SaaS企业的发展阶段及其特点。收入在1000万元左右的企业，产品/商业模式往往初步得到验证；收入增长，现金流持平的企业，往往相关指标如留存率等在良好状态；处于跑马圈地，销售扩张阶段的企业，在收入快速增长的同时，亏损的可能也会加大；当一家企业收入过亿，在细分领域基本就已处于领跑地位，其品牌影响力也会较高。

把握趋势，有的放矢，才能在SaaS行业发展大潮中发现更多高潜能项目并构建起产业生态，与共创方携手赢得未来。

观点：大潮已来，驭势而动——剖析企业级SaaS行业